導(dǎo)言：作為寫(xiě)作愛(ài)好者，不可錯(cuò)過(guò)為您精心挑選的10篇資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)，它們將為您的寫(xiě)作提供全新的視角，我們衷心期待您的閱讀，并希望這些內(nèi)容能為您提供靈感和參考。

篇1

二是政策風(fēng)險(xiǎn)和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)證券化涉及到各方面的國(guó)家政策，政策的不利變化將極大的影響資產(chǎn)證券化的成功。而國(guó)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和各國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化也對(duì)各國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展產(chǎn)生重要影響，從而對(duì)抵押貸款支持證券產(chǎn)生不利影響。美國(guó)政策面和宏觀經(jīng)濟(jì)面的變化間接導(dǎo)致了此次危機(jī)的爆發(fā)。從2004年開(kāi)始的通貨膨脹壓力和對(duì)應(yīng)的加息政策直接逆轉(zhuǎn)了房地產(chǎn)市場(chǎng)的“非理性繁榮”。

三是利率風(fēng)險(xiǎn)與利率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)橘Y產(chǎn)支持證券是有固定利率的品種，利率的變化影響證券的銷(xiāo)售量和固定利率產(chǎn)品的收益，對(duì)于那些積極買(mǎi)賣(mài)它們資產(chǎn)組合的投資者來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)流動(dòng)性是影響他們決策的一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題，因此間接地影響了發(fā)起人的相關(guān)收益。2004年后，美國(guó)通貨膨脹壓力日益顯現(xiàn)，美聯(lián)儲(chǔ)的低利率政策開(kāi)始逆轉(zhuǎn)。2004年6月到2006年8月，美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)17次調(diào)高利率，聯(lián)邦基金基準(zhǔn)利率從l％提高到了5．25％，并相應(yīng)帶動(dòng)長(zhǎng)期利率回升。加息效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)，房子貶值，抵押品貶值，儲(chǔ)蓄利率上升，貸款利率上升，而次貸是浮動(dòng)利率，于是還款壓力增大。貸款人是低收入者，無(wú)力還貸，所以只好拋出房子，貸款機(jī)構(gòu)收不回貸款，只能回收房子，而房地產(chǎn)市場(chǎng)又低迷，房子無(wú)法兌現(xiàn)，并且不斷貶值，導(dǎo)致信貸機(jī)構(gòu)資金周轉(zhuǎn)困難，剩下的就只能是破產(chǎn)倒閉。

四是資信等級(jí)下降的風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)證券化特別容易受到等級(jí)下降的損害，因?yàn)樽C券化交易與構(gòu)成交易基礎(chǔ)中包含許多復(fù)雜多樣的因素。這些因素中的任一因素惡化，整個(gè)發(fā)行的等級(jí)就會(huì)陷入危險(xiǎn)境地。顯然，交易越復(fù)雜，該資產(chǎn)證券化中的等級(jí)下降的潛在風(fēng)險(xiǎn)就越高。當(dāng)房地產(chǎn)泡沫破裂、貸款人還不起貸款時(shí)，抵押貸款企業(yè)陷入困境，沒(méi)有貸款人的還款，自然無(wú)力向購(gòu)買(mǎi)次級(jí)債的金融機(jī)構(gòu)支付固定利息。而購(gòu)買(mǎi)次貸衍生品的投資者，也因債券市場(chǎng)價(jià)格下降，失去高額回報(bào)，同樣也陷入流動(dòng)性短缺和虧損的境地。

五是專(zhuān)家的誤區(qū)。過(guò)分依賴(lài)專(zhuān)家諸如評(píng)估師、律師、會(huì)計(jì)師與其他專(zhuān)家的意見(jiàn)本身就是一種風(fēng)險(xiǎn)。專(zhuān)家的意見(jiàn)也不能確保在資產(chǎn)支持證券的交易中不存在潛在的風(fēng)險(xiǎn)，而且這些專(zhuān)家的意見(jiàn)也可成為一種獨(dú)立的風(fēng)險(xiǎn)。并且，專(zhuān)家也無(wú)法準(zhǔn)確預(yù)測(cè)經(jīng)濟(jì)與政策的變化路徑、幅度與時(shí)間。

二、對(duì)我國(guó)資產(chǎn)證券化的啟示

一是商業(yè)銀行要高度關(guān)注個(gè)人住房信貸及個(gè)人住房抵押貸款的風(fēng)險(xiǎn)。出于戰(zhàn)略調(diào)整和經(jīng)營(yíng)轉(zhuǎn)型需要，境內(nèi)商業(yè)銀行普遍將個(gè)人信貸作為一項(xiàng)業(yè)務(wù)和收入的主要增長(zhǎng)點(diǎn)。但在目前資產(chǎn)價(jià)格快速攀升、未來(lái)回調(diào)壓力加大的背景下，并不能簡(jiǎn)單地將個(gè)人貸款或消費(fèi)性貸款視為低風(fēng)險(xiǎn)貸款而不加選擇地大力發(fā)展，并且要更加關(guān)注貸款人的信用水平和未來(lái)的還款能力。

篇2

“如果你有穩(wěn)定的現(xiàn)金流，就將它證券化?！边@句流行于美國(guó)華爾街的名言已經(jīng)在中國(guó)金融市場(chǎng)上生根開(kāi)花。這項(xiàng)最早起源于美國(guó)的金融創(chuàng)新產(chǎn)品，正在逐漸被國(guó)人所了解和運(yùn)用。有專(zhuān)家預(yù)言，資產(chǎn)證券化（asset securitization）即將成為我國(guó)資本市場(chǎng)的一大“亮點(diǎn)”，并有可能成為外資金融機(jī)構(gòu)競(jìng)相爭(zhēng)奪的“金礦”。

資本證券化文獻(xiàn)綜述

關(guān)于資產(chǎn)證券化國(guó)內(nèi)外金融專(zhuān)家從各個(gè)角度出發(fā)，抽象出不同的含義。

james a. rosenthal 和 juan m. ocampo (1988)認(rèn)為，資產(chǎn)證券化“是一個(gè)精心構(gòu)造的過(guò)程，經(jīng)過(guò)這一過(guò)程，貸款和應(yīng)收帳款被包裝并以證券的形式出售?！眗obert kuhu (1990) 的定義為：“資產(chǎn)證券化使從前不能直接兌現(xiàn)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為大宗的、可以公開(kāi)買(mǎi)賣(mài)的證券的過(guò)程?！眊ardener (1991)對(duì)資產(chǎn)證券化作了比較寬泛的解釋?zhuān)嘿Y產(chǎn)證券化是使儲(chǔ)蓄者與借款者通過(guò)金融市場(chǎng)得以部分或全部匹配的過(guò)程或是一種金融工具。開(kāi)放的市場(chǎng)信用（通過(guò)金融市場(chǎng)）取代了由銀行或者其他金融機(jī)構(gòu)提供的封閉市場(chǎng)信用。這個(gè)定義的突出地方，是把資產(chǎn)證券化放在資金余缺調(diào)劑的信用體制層面上。但是，把有別于銀行信用的市場(chǎng)信用就看成資產(chǎn)證券化，似乎模糊了上個(gè)世紀(jì)70年代金融創(chuàng)新的資產(chǎn)證券化與有著幾百年歷史的傳統(tǒng)證券化之間的區(qū)別。leon t. kendall (1996)從技術(shù)角度的定義頗有代表性：資產(chǎn)證券化是一個(gè)過(guò)程，這個(gè)過(guò)程包括對(duì)個(gè)人貸款和其他債務(wù)工具進(jìn)行打包，將被打包的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為一種證券或各種證券，同時(shí)提高這些證券的信用等級(jí)或評(píng)級(jí)等級(jí)，并出售給第三方投資者。國(guó)內(nèi)學(xué)者王安武（1999）認(rèn)為，資產(chǎn)證券化是將原始收益人（賣(mài)方）不流通的存量資產(chǎn)或可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)收入構(gòu)造和轉(zhuǎn)變?yōu)橘Y本市場(chǎng)可銷(xiāo)售和流通的金融產(chǎn)品的過(guò)程。目前國(guó)內(nèi)比較流行和相對(duì)簡(jiǎn)單的定義是，資產(chǎn)證券化是將缺乏流動(dòng)性但具有可預(yù)期的、穩(wěn)定的未來(lái)現(xiàn)金流量收入的資產(chǎn)組建資產(chǎn)池，并以資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流量作為支撐發(fā)行證券的過(guò)程和技術(shù)。

國(guó)內(nèi)外學(xué)者的觀點(diǎn)和表述方法雖有所不同，但我們通過(guò)分析可以看出來(lái)，資產(chǎn)證券化有以下四個(gè)特征：資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)主要是貸款、應(yīng)收賬款等具有可預(yù)計(jì)的未來(lái)現(xiàn)金流的資產(chǎn)；資產(chǎn)證券化是一種重構(gòu)的過(guò)程，將貸款、應(yīng)收賬款等重新組合、打包并以證券的形式出售；資產(chǎn)證券化可實(shí)現(xiàn)再融資的目的；資產(chǎn)證券化可提高資產(chǎn)的流動(dòng)性，將原先難以?xún)冬F(xiàn)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為可流動(dòng)的證券。

資產(chǎn)證券化的運(yùn)行機(jī)制

資產(chǎn)證券化交易的基本流程一般包括確定證券化資產(chǎn)，組建特殊目的實(shí)體（special purpose vehicle ,簡(jiǎn)稱(chēng)spv），證券化資產(chǎn)池的構(gòu)建和篩選，資產(chǎn)支持證券（asset backed securities ,簡(jiǎn)稱(chēng)abs）的發(fā)行以及后續(xù)管理等環(huán)節(jié)。

（一）確定證券化資產(chǎn)

從理論上講，一項(xiàng)財(cái)產(chǎn)權(quán)利，只要能在存續(xù)期間給所有者帶來(lái)持續(xù)穩(wěn)定的或者可以預(yù)見(jiàn)的收益，不論權(quán)利載體是實(shí)物產(chǎn)品還是金融產(chǎn)品，都適合于“證券化”，可以重新組合用于“支持”資產(chǎn)支持證券的發(fā)行。以此標(biāo)準(zhǔn)來(lái)衡量，可以進(jìn)行證券化的資產(chǎn)范圍是非常廣泛的，從各類(lèi)抵押/信用貸款到融資租賃設(shè)備；從信用卡應(yīng)收款到石油天然氣儲(chǔ)備；從特許權(quán)到收費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施；從人壽保險(xiǎn)單到各種有價(jià)證券等都可以作為證券化資產(chǎn)。從實(shí)踐來(lái)看，在資產(chǎn)證券化發(fā)展初期，人們大多選擇安全性高、穩(wěn)定性好的金融產(chǎn)品作為證券化資產(chǎn)，如住房抵押貸款、汽車(chē)貸款、個(gè)人消費(fèi)信貸、信用卡應(yīng)收款等。這些金融工具信用關(guān)系單純、支付方式簡(jiǎn)單，具有借款人多樣化、償付違約率低、現(xiàn)金收入穩(wěn)定等特點(diǎn)。投資者比較容易接受以這些資產(chǎn)為基礎(chǔ)發(fā)行的資產(chǎn)支持證券。近年來(lái)，隨著資產(chǎn)證券化的技術(shù)不斷成熟和完善，以前不大為人們看好的一些期限較短、收入流量不易把握的資產(chǎn)，如貿(mào)易應(yīng)收款、中小企業(yè)短期貸款等，在國(guó)外也納入了資產(chǎn)證券化的范圍。

（二）組建特殊目的實(shí)體（spv）

spv是專(zhuān)門(mén)為證券化交易的運(yùn)作而設(shè)立或存在的一個(gè)特殊機(jī)構(gòu)。在資產(chǎn)證券化中，被證券化的資產(chǎn)能夠吸引投資者，并非因?yàn)榘l(fā)起人或發(fā)行人的資信，而是因?yàn)榛A(chǔ)資產(chǎn)（如貸款、應(yīng)收賬款等）本身的價(jià)值和信用。為保證和提升基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用，在制度上就要有效隔離可能影響基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量的風(fēng)險(xiǎn)，其中最主要的是隔離發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，spv正是由于風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制的需要而產(chǎn)生的。為使基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)起人的風(fēng)險(xiǎn)相隔離，最有效的手段就是將基礎(chǔ)資產(chǎn)從發(fā)起人處剝離出來(lái)，使其具有獨(dú)立的法律地位。但因?yàn)橘Y產(chǎn)本身沒(méi)有人格，即沒(méi)有權(quán)利，于是需要構(gòu)建spv這一載體作為其法律外殼。在法律上，spv應(yīng)該完全獨(dú)立于包括發(fā)起人在內(nèi)的其他交易主體，應(yīng)確保支持資產(chǎn)不受包括發(fā)起人在內(nèi)的任何第三人是否破產(chǎn)倒閉的影響，以實(shí)現(xiàn)投資人與發(fā)起人以及其他交易參與者的風(fēng)險(xiǎn)相隔離的目的，從而保障投資人的權(quán)益。spv也因此被稱(chēng)為交易的“防火墻”?？梢哉f(shuō)，spv的設(shè)立是證券化交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的核心環(huán)節(jié)。

（三）證券化資產(chǎn)池的構(gòu)建和篩選

在組建證券化資產(chǎn)池時(shí)，資產(chǎn)范圍的選擇一般是未來(lái)現(xiàn)金流量穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)較小的資產(chǎn)，那些依據(jù)法律規(guī)定或相關(guān)當(dāng)事人的約定或依其性質(zhì)不能流通、轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)不能進(jìn)入資產(chǎn)池。在期限結(jié)構(gòu)方面，資產(chǎn)證券化的期限應(yīng)當(dāng)與基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流量相匹配。在行業(yè)分布方面，加入資產(chǎn)池的資產(chǎn)應(yīng)符合分散風(fēng)險(xiǎn)和宏觀經(jīng)濟(jì)政策調(diào)整的要求。在資產(chǎn)質(zhì)量方面，優(yōu)良資產(chǎn)和不良資產(chǎn)都可以作為證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)入資產(chǎn)池，但在試點(diǎn)階段應(yīng)從優(yōu)良資產(chǎn)做起，樹(shù)立資產(chǎn)證券化的良好形象。在地域分布方面，如果資產(chǎn)的地域相關(guān)性小，可以通過(guò)擴(kuò)大地域的選擇，分散風(fēng)險(xiǎn)。

（四）資產(chǎn)支持證券的發(fā)行

資產(chǎn)支持證券的發(fā)行可分為準(zhǔn)備、委托承銷(xiāo)、發(fā)售和資金入賬四個(gè)基本步驟。證券發(fā)行的準(zhǔn)備包括證券發(fā)行的可行性研究、證券發(fā)行條件和方案的選擇及確定、相關(guān)文件的制作、證券信用增級(jí)和評(píng)級(jí)、證券發(fā)行的申報(bào)審批或注冊(cè)登記等工作。證券發(fā)售的主要工作包括確定證券承銷(xiāo)商、證券承銷(xiāo)方式、承銷(xiāo)期限、承銷(xiāo)價(jià)格和費(fèi)用；確定最終的發(fā)行契約或招募說(shuō)明書(shū)、發(fā)行公告；印刷證券及有關(guān)憑證，安排發(fā)售網(wǎng)點(diǎn)，進(jìn)行證券發(fā)售宣傳；安排證券認(rèn)購(gòu)等。資金入賬的工作主要有清點(diǎn)發(fā)售資金、結(jié)算發(fā)行費(fèi)用、資金入賬、向發(fā)起人支付支持資產(chǎn)“銷(xiāo)售”價(jià)款，spv相應(yīng)調(diào)整財(cái)務(wù)賬目等。

（五）后繼管理

資產(chǎn)支持證券發(fā)行結(jié)束后，在存續(xù)期內(nèi)會(huì)持續(xù)收到本息的償付，直至最終全部清償。在此期間spv必須用支持資產(chǎn)所產(chǎn)生的收益現(xiàn)金流量支付投資者的本息。spv可以委托發(fā)起人繼續(xù)負(fù)責(zé)資產(chǎn)池的管理，也可以聘請(qǐng)專(zhuān)門(mén)的服務(wù)機(jī)構(gòu)承擔(dān)該項(xiàng)工作。資產(chǎn)支持證券到期，spv清算支持資產(chǎn)，若支持資產(chǎn)的收益在清償證券本息和支付各種費(fèi)用后還有剩余，應(yīng)按事先約定在發(fā)起人、spv和投資者之間進(jìn)行分配。一旦資產(chǎn)支持證券得到完全的償付，spv的使命也告完結(jié)。在支持資產(chǎn)清算完畢，spv向投資者提交證券化交易終結(jié)報(bào)告后，全部交易結(jié)束。

我國(guó)資產(chǎn)證券化存在的風(fēng)險(xiǎn)

（一）法律風(fēng)險(xiǎn)

目前我國(guó)對(duì)spv“真實(shí)出售”的法律法規(guī)還是空白。spv是專(zhuān)門(mén)為證券化設(shè)立的中介機(jī)構(gòu)，是實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離的核心手段。由于我國(guó)資產(chǎn)證券化還處于起步階段，spv的企業(yè)性質(zhì)（金融企業(yè)還是非金融企業(yè)、組織形式、注冊(cè)地、資本額限制、稅收等問(wèn)題）和法律地位都未做出明確規(guī)定。因此，spv的破產(chǎn)隔離也就無(wú)法真正實(shí)現(xiàn)，從而產(chǎn)生法律風(fēng)險(xiǎn)。原始權(quán)益人和原始債務(wù)人之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系通過(guò)協(xié)商，變更為spv和原債務(wù)人之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，這種變更構(gòu)成了“真實(shí)出售”的實(shí)質(zhì)。對(duì)于這種資產(chǎn)轉(zhuǎn)移關(guān)系，《中華人民共和國(guó)商業(yè)銀行法》和《貸款通則》等都沒(méi)有明確的界定。沒(méi)有嚴(yán)格的法律保障，銀行通過(guò)“真實(shí)出售”的方式，是否真正轉(zhuǎn)移了風(fēng)險(xiǎn)，轉(zhuǎn)移了多少風(fēng)險(xiǎn)還是一個(gè)很大的變數(shù)。

（二）信用風(fēng)險(xiǎn)

它是指資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的利益相關(guān)人可能發(fā)生違約的風(fēng)險(xiǎn)，如資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行人可能無(wú)法按時(shí)對(duì)證券本息進(jìn)行支付。信用滲透于資產(chǎn)證券化的全過(guò)程，并在資產(chǎn)證券化中起著基礎(chǔ)性的作用。從投資者的角度來(lái)看，主要面臨的是基礎(chǔ)資產(chǎn)（如貸款、應(yīng)收賬款）的信用風(fēng)險(xiǎn)。證券的信用評(píng)級(jí)是投資者進(jìn)行投資決策的重要依據(jù)?？陀^、獨(dú)立、公正的信用評(píng)級(jí)是資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵。目前我國(guó)的信用評(píng)級(jí)制度仍不完善，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的體制和組織形式不符合中立、規(guī)范的要求，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的運(yùn)作很不規(guī)范，信用評(píng)級(jí)的透明度不高，缺乏統(tǒng)一的評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)，難以做到客觀、獨(dú)立和公正，甚至為了自身的經(jīng)濟(jì)利益，肆意美化證券化資產(chǎn)，隨意提高其信用等級(jí)，損害投資人的利益。

（三）操作風(fēng)險(xiǎn)

在資產(chǎn)證券化的操作過(guò)程中，投資者可能面臨三種具體風(fēng)險(xiǎn)。

一是重新定性風(fēng)險(xiǎn)。是指發(fā)起人與spv之間的交易不符合“真實(shí)銷(xiāo)售”的要求而被確認(rèn)為貸款融資或其他屬性的交易，從而給證券化投資者帶來(lái)?yè)p失的可能性。

二是混合風(fēng)險(xiǎn)。是指資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流與發(fā)起人的自有資金相混合，導(dǎo)致spv在發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)處于無(wú)擔(dān)保債權(quán)人的地位，從而可能給證券化投資者帶來(lái)?yè)p失。

三是實(shí)體合并風(fēng)險(xiǎn)。是指spv被視為發(fā)起人的從屬機(jī)構(gòu)，其資產(chǎn)、負(fù)債與發(fā)起人視為同一個(gè)企業(yè)的資產(chǎn)和負(fù)債，在發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)被歸并為發(fā)起人的資產(chǎn)和負(fù)債，一并處理，從而給證券化投資者帶來(lái)?yè)p失。如2001年美國(guó)發(fā)生的安然公司事件。

（四）利率風(fēng)險(xiǎn)

它又稱(chēng)為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，是指由于市場(chǎng)利率的變動(dòng)而引起的風(fēng)險(xiǎn)。證券化產(chǎn)品的價(jià)格與利率呈反方向變動(dòng)。如果投資者將證券化產(chǎn)品持有至到期日，那么證券到期前的價(jià)格變化不會(huì)對(duì)投資者產(chǎn)生影響；如果投資者在到期日之前出售證券，那么利率的上升會(huì)導(dǎo)致收益下降。

（五）政策風(fēng)險(xiǎn)

在資產(chǎn)證券化的形成和發(fā)展過(guò)程中，我國(guó)政府始終起到舉足輕重的作用，主要表現(xiàn)在提供制度保障方面，如法律、稅收、利率、監(jiān)管、對(duì)投資者的保護(hù)等。目前我國(guó)資產(chǎn)證券化還是摸著石頭過(guò)河，沒(méi)有嚴(yán)格的制度保證，主要是靠政府審批的形式來(lái)推動(dòng)，因而面臨較大的政策風(fēng)險(xiǎn)。

（六）系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

是指爆發(fā)金融危機(jī)的可能性。一方面，由于人們的非理性行為，可能導(dǎo)致資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品長(zhǎng)期定價(jià)過(guò)低，或者價(jià)格大幅度下跌，從而難以提供足夠的利潤(rùn)來(lái)抵御來(lái)自市場(chǎng)的各種潛在損失，引起大量的風(fēng)險(xiǎn)不斷積累；另一方面，可能由于借款人和中介機(jī)構(gòu)債權(quán)債務(wù)關(guān)系混亂，并蔓延到整個(gè)金融體系。這種風(fēng)險(xiǎn)處理不當(dāng)，最終會(huì)引起金融危機(jī)。

防范資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的措施

（一）建立完善相關(guān)的法律、政策體系

我國(guó)應(yīng)根據(jù)資產(chǎn)證券化運(yùn)作的具體要求出臺(tái)一部資產(chǎn)證券化的法規(guī)，并對(duì)現(xiàn)有的與實(shí)施資產(chǎn)證券化有沖突的法律、法規(guī)進(jìn)行修改、補(bǔ)充與完善。同時(shí)，明確資產(chǎn)證券化過(guò)程中的會(huì)計(jì)、稅務(wù)、報(bào)批程序等一系列政策問(wèn)題，制定資產(chǎn)證券化過(guò)程中銷(xiāo)售、融資的會(huì)計(jì)處理原則以及交易后資產(chǎn)負(fù)債的處理方法，并在稅收方面給予一定的豁免支持政策。加強(qiáng)法律、政策體系的建設(shè)，是防范資產(chǎn)證券化各種風(fēng)險(xiǎn)的根本保障。

（二）規(guī)范信用評(píng)估體系

為促進(jìn)資產(chǎn)證券化的健康發(fā)展，政府應(yīng)該采取各種措施完善信用評(píng)級(jí)制度及其運(yùn)作過(guò)程。政府應(yīng)該強(qiáng)化對(duì)國(guó)內(nèi)現(xiàn)有的中介機(jī)構(gòu)（如會(huì)計(jì)師事務(wù)所、評(píng)估事務(wù)所等）的管理，盡量減少信用評(píng)級(jí)工作中弄虛作假、亂收費(fèi)等違法亂紀(jì)的事件發(fā)生。為建立一個(gè)獨(dú)立、公正、客觀、透明的信用評(píng)級(jí)體系，也可以考慮設(shè)立一家專(zhuān)業(yè)從事證券化信用評(píng)級(jí)服務(wù)的機(jī)構(gòu)，或者選擇一家或多家國(guó)際上運(yùn)作規(guī)范的、具有較高資質(zhì)和聲譽(yù)水平的中介機(jī)構(gòu)，參與到我國(guó)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)服務(wù)中來(lái)。規(guī)范信用評(píng)級(jí)制度和運(yùn)作過(guò)程，是有效防范資產(chǎn)證券化信用風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)性工作。

（三）加強(qiáng)監(jiān)管的協(xié)調(diào)和力度

資產(chǎn)證券化銜接貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)，涉及面非常廣。根據(jù)現(xiàn)階段我國(guó)金融分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管的需要，中國(guó)人民銀行、銀行監(jiān)督委員會(huì)和證券監(jiān)督委員會(huì)是資產(chǎn)證券化監(jiān)管的最主要機(jī)構(gòu)，發(fā)改委、財(cái)政部、國(guó)資委等各負(fù)責(zé)相應(yīng)的監(jiān)管職責(zé)。加強(qiáng)這些部門(mén)的綜合協(xié)調(diào)，形成合力，達(dá)到資源共享、有效監(jiān)管的目標(biāo)，是防范資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的重要舉措。

從監(jiān)管方式的發(fā)展方向來(lái)看，我國(guó)資產(chǎn)證券化應(yīng)該采取以市場(chǎng)主導(dǎo)的集中監(jiān)管模式。就我國(guó)目前的實(shí)際情況來(lái)看，實(shí)行注冊(cè)登記制尚有困難，可以考慮采用審批或?qū)徍酥?。我?guó)資產(chǎn)證券化監(jiān)管的內(nèi)容應(yīng)該包括主體資格的認(rèn)定、證券化品種、交易結(jié)構(gòu)的審查、各種合約關(guān)系結(jié)構(gòu)的審核等。

監(jiān)管的最重要職能有三個(gè)方面：一是審查信息披露的全面性、真實(shí)性、準(zhǔn)確性和及時(shí)性；二是對(duì)虛假欺詐行為進(jìn)行處罰；三是監(jiān)管理念應(yīng)該向國(guó)際先進(jìn)的監(jiān)管理念靠攏，逐漸由合符規(guī)范性監(jiān)管到資本充足監(jiān)管再到風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)向型的審慎監(jiān)管轉(zhuǎn)變。只有實(shí)施行之有效的監(jiān)管，才能防范包括操作性風(fēng)險(xiǎn)在內(nèi)的各種風(fēng)險(xiǎn)。

（四）合理利用金融衍生工具回避利率風(fēng)險(xiǎn)

利率風(fēng)險(xiǎn)可以運(yùn)用期權(quán)、期貨及互換等金融衍生工具進(jìn)行分解和轉(zhuǎn)移。具體的操作辦法是：首先，測(cè)量證券的風(fēng)險(xiǎn)狀況。在此基礎(chǔ)上，根據(jù)自身的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和風(fēng)險(xiǎn)偏好，確定合理的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖目標(biāo)，并根據(jù)對(duì)沖目標(biāo)，選擇合適的對(duì)沖策略。策略確定后，構(gòu)造一種或多種合適的金融衍生工具實(shí)現(xiàn)對(duì)沖目標(biāo)，并實(shí)施對(duì)沖效果的評(píng)估。

資產(chǎn)證券化是我國(guó)資本市場(chǎng)的一大金融創(chuàng)新，但金融創(chuàng)新始終是和風(fēng)險(xiǎn)相伴相隨。隨著我國(guó)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的進(jìn)一步擴(kuò)大，資產(chǎn)證券化的各種風(fēng)險(xiǎn)必將逐步暴露出來(lái)。規(guī)范資產(chǎn)證券化的運(yùn)作過(guò)程和大力營(yíng)造良好的外部環(huán)境，是我國(guó)有效防范資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)和健康發(fā)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的當(dāng)務(wù)之急。

篇3

中圖分類(lèi)號(hào)：F273.4 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1001-828X（2013）10-0-01

一、引言

資產(chǎn)證券化無(wú)疑是過(guò)去20多年來(lái)最重要的金融創(chuàng)新，但它在分散風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，也加劇了信息不對(duì)稱(chēng)，累積了金融風(fēng)險(xiǎn)。自次貸危機(jī)爆發(fā)以來(lái)，對(duì)其帶來(lái)的蝴蝶效應(yīng)和短時(shí)間內(nèi)波及到全球性的金融危機(jī)。危機(jī)顯示，資產(chǎn)證券化引致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的形成、積累和傳導(dǎo)已成為不可爭(zhēng)議的事實(shí)。面對(duì)由次貸危機(jī)所引發(fā)的金融風(fēng)暴，讓我們對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)生了質(zhì)疑：是否這一金融創(chuàng)新工具在實(shí)踐過(guò)程中還有許多鮮為人知的紕漏和不足，美國(guó)次貸證券化中是否做好了相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)控制？危機(jī)警示我們?cè)谧非筚Y產(chǎn)使用率高效化的同時(shí)，不能忽視其潛在的風(fēng)險(xiǎn)。在探究資產(chǎn)證券化引致的風(fēng)險(xiǎn)前，有必要深入地分析它的運(yùn)行機(jī)理，對(duì)它帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)進(jìn)行更為客觀和真實(shí)的理解。

二、資產(chǎn)證券化引致的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生機(jī)理

1.資產(chǎn)證券化的復(fù)雜運(yùn)作機(jī)制—系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的形成

首先是種類(lèi)繁多的基礎(chǔ)資產(chǎn)導(dǎo)致資產(chǎn)證券化的定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)種類(lèi)繁多，不同的資產(chǎn)具有不同的風(fēng)險(xiǎn)收益特征，對(duì)每類(lèi)資產(chǎn)收益和風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估也有不同的方式。隨著利率的波動(dòng)，對(duì)各項(xiàng)資產(chǎn)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估的難度越來(lái)越大，資產(chǎn)證券化定價(jià)難度的上升無(wú)疑使?jié)撛陲L(fēng)險(xiǎn)不斷形成。其次是資產(chǎn)證券化諸多的創(chuàng)新品種增加了信息披露和市場(chǎng)預(yù)期的難度。

一方面，眾多創(chuàng)新產(chǎn)品導(dǎo)致信息披露需要花費(fèi)很高的成本，當(dāng)信息分析成本超過(guò)收益時(shí)，市場(chǎng)參與者就不會(huì)進(jìn)行信息分析，這也是目前資產(chǎn)證券化評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)壟斷的主要原因，并引起信息披露不充分以及評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的道德風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，這些創(chuàng)新產(chǎn)品具有復(fù)雜的交易結(jié)構(gòu)，再加上難懂的定價(jià)模型，使投資者很難對(duì)價(jià)格走勢(shì)形成有效的預(yù)期，這些因素導(dǎo)致潛在風(fēng)險(xiǎn)的形成。最后是資產(chǎn)證券化的眾多參與者導(dǎo)致大量委托問(wèn)題。資產(chǎn)證券化的創(chuàng)新過(guò)程中有一個(gè)不斷拉長(zhǎng)的利益鏈條，由于缺乏有效的激勵(lì)機(jī)制，資產(chǎn)證券化運(yùn)作中的每?jī)蓚€(gè)參與者都存在信息不對(duì)稱(chēng)，每多一層的信息不對(duì)稱(chēng)就會(huì)產(chǎn)生一層委托問(wèn)題，形成嚴(yán)重的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)。

2.資產(chǎn)證券化的基本功能—系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的積累

首先，流動(dòng)性增加導(dǎo)致抵押貸款機(jī)構(gòu)的道德風(fēng)險(xiǎn)，隨著流動(dòng)性的增加，抵押貸款機(jī)構(gòu)其放貸的動(dòng)機(jī)會(huì)隨之提高，從而忽視對(duì)借款人信用等級(jí)和財(cái)務(wù)狀況的調(diào)查，并放松對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的監(jiān)督，由此引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)；流動(dòng)性增加導(dǎo)致了內(nèi)生流動(dòng)性擴(kuò)張，抵押貸款機(jī)構(gòu)通過(guò)證券化實(shí)現(xiàn)了流動(dòng)性增加，但這種擴(kuò)張集中在金融市場(chǎng)內(nèi)部，沒(méi)有像貸款那樣從金融機(jī)構(gòu)延伸到實(shí)體產(chǎn)業(yè)，因此這種流動(dòng)性增加只是內(nèi)生流動(dòng)性擴(kuò)張，同時(shí)這種增加與基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)格緊密相關(guān)，一旦價(jià)格發(fā)生逆轉(zhuǎn)，流動(dòng)性供給就會(huì)驟然減少，流動(dòng)性危機(jī)就有可能爆發(fā)；另外，流動(dòng)性增加導(dǎo)致了資產(chǎn)價(jià)格泡沫，隨著流動(dòng)性資源的增加，抵押貸款機(jī)構(gòu)更熱衷于發(fā)放抵押貸款，導(dǎo)致大量信貸資金流入市場(chǎng)，很容易形成資產(chǎn)價(jià)格泡沫。

其次，資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移功能是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)積累的直接推手。抵押貸款機(jī)構(gòu)通過(guò)發(fā)行證券化將借款人的信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移至投資者，這些投資者主要包括投資銀行、養(yǎng)老基金等機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者。投資銀行通過(guò)金融創(chuàng)新將初始證券化作為基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行再次打包和重組，這些產(chǎn)品又會(huì)被其他投資者購(gòu)買(mǎi)，形成風(fēng)險(xiǎn)的再次轉(zhuǎn)移。在風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移過(guò)程中，風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)者越來(lái)越多，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)在轉(zhuǎn)移過(guò)程中被放大和擴(kuò)散，同時(shí)由于證券化產(chǎn)品之間的相關(guān)系數(shù)較高，它們價(jià)格的漲跌幾乎趨同于基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)格，由此引起系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的積累。一旦貨幣政策轉(zhuǎn)向緊縮，前期積累的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)超出投資者所能承受的水平，風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)轉(zhuǎn)化為損失，引發(fā)借款者無(wú)力還貸、投資者得不到償付、資產(chǎn)價(jià)格下跌和金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)的惡性循環(huán)。

3.資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)格波動(dòng)—系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)

資產(chǎn)證券化由基礎(chǔ)資產(chǎn)衍生而來(lái)，同時(shí)在初始證券化基礎(chǔ)上又衍生出了證券化的平方和立方等。衍生工具的價(jià)值取決于基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)值，基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)值波動(dòng)會(huì)帶動(dòng)衍生品的價(jià)值波動(dòng)。如果經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)負(fù)向沖擊，基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)格就會(huì)下降，各類(lèi)證券化資產(chǎn)的評(píng)級(jí)會(huì)隨之下調(diào)，從而其價(jià)格也會(huì)降低，這時(shí)就會(huì)出現(xiàn)類(lèi)似傳統(tǒng)融資中所面臨的“投資約束”，資產(chǎn)證券化的基本功能也會(huì)喪失，市場(chǎng)不能正常地?cái)U(kuò)充流動(dòng)性和轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)，已設(shè)計(jì)好的證券化產(chǎn)品將會(huì)失去銷(xiāo)路，內(nèi)生流動(dòng)性擴(kuò)張和資產(chǎn)價(jià)格上漲就會(huì)失去根基，整個(gè)市場(chǎng)將會(huì)出現(xiàn)下滑的趨勢(shì)，從而引起系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)。

三、結(jié)論與啟示

雖然資產(chǎn)證券化可導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的形成和傳導(dǎo)，但我們不能因此否認(rèn)資產(chǎn)證券化的積極作用，應(yīng)該總結(jié)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，依據(jù)我國(guó)的實(shí)際情況來(lái)進(jìn)行資產(chǎn)證券化。

首先要審慎選擇基礎(chǔ)資產(chǎn)。在資產(chǎn)池的構(gòu)造上，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在選擇基礎(chǔ)資產(chǎn)時(shí)應(yīng)遵循循序漸進(jìn)的原則，先優(yōu)質(zhì)后劣質(zhì)。其次要加強(qiáng)信貸資產(chǎn)證券化的信息披露，培育和發(fā)展評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)加強(qiáng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)制度。最后由于目前我國(guó)采取的是分業(yè)監(jiān)管模式，協(xié)調(diào)性并不強(qiáng)，這導(dǎo)致對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的反應(yīng)不夠靈敏。因此，我國(guó)應(yīng)建立一種新型監(jiān)管體系，實(shí)行統(tǒng)一協(xié)調(diào)監(jiān)管和專(zhuān)業(yè)化分工。

參考文獻(xiàn)：

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1、引言

資產(chǎn)證券化無(wú)疑是過(guò)去20多年來(lái)最重要的金融創(chuàng)新,但它在分散風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí),也加劇了信息不對(duì)稱(chēng),累積了金融風(fēng)險(xiǎn)。自次貸危機(jī)爆發(fā)以來(lái),對(duì)其帶來(lái)的蝴蝶效應(yīng)和短時(shí)間內(nèi)波及到全球性的金融危機(jī),經(jīng)濟(jì)界的精英們?cè)会樢?jiàn)血的指出,這是緣于美國(guó)高度發(fā)達(dá)的“資產(chǎn)證券化”。面對(duì)不知道何時(shí)才能結(jié)束的次貸危機(jī)所引發(fā)的金融風(fēng)暴,讓我們對(duì)房貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)生了質(zhì)疑:是否這一金融創(chuàng)新工具在實(shí)踐過(guò)程中還有許多鮮為人知的紕漏和不足,美國(guó)次貸證券化的過(guò)程中是否做好了相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)控制?回答這個(gè)問(wèn)題,重溫美國(guó)次貸證券化的過(guò)程,并對(duì)后危機(jī)時(shí)代中國(guó)的資產(chǎn)證券化進(jìn)行思考,警示我們?cè)谧非筚Y產(chǎn)使用率高效化的同時(shí),不能忽視其潛在的風(fēng)險(xiǎn),無(wú)疑是很有必要的。

2、 次貸危機(jī)的傳導(dǎo)鏈

次貸危機(jī)的全稱(chēng)是次級(jí)房貸危機(jī),指因次級(jí)抵押貸款機(jī)構(gòu)破產(chǎn)、投資基金被迫關(guān)閉、股市劇烈震蕩引起的金融動(dòng)蕩。在美國(guó),房屋按揭貸款可以按照借款人的信用和其他因素被分成:優(yōu)質(zhì)(prime)、類(lèi)優(yōu)(alternative)、次貸(subprime)。次貸是對(duì)信用記錄比較差(有遲付、破產(chǎn)之類(lèi)的欠佳信用記錄)、信用記錄不全、月收入沒(méi)有達(dá)到住房抵押貸款申請(qǐng)標(biāo)準(zhǔn)、負(fù)債與收入的比例可能偏高的那些人發(fā)放的貸款。而次貸經(jīng)過(guò)投資銀行的復(fù)雜的金融工程“加工”,貸款就變成證券,其中債務(wù)抵押債券CDO(collateralized debt obligation)是其典型代表,以次貸為標(biāo)的的衍生證券可以在全球的金融市場(chǎng)中打包整體或部分出售。

2.1 導(dǎo)致次貸危機(jī)發(fā)生的原因概述

次貸危機(jī)波及全球的原因有很多,國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)次貸危機(jī)爆發(fā)的根源自爆發(fā)之初就進(jìn)行了有益的探尋:中國(guó)人民大學(xué)的杜厚文、初春莉[1]認(rèn)為美國(guó)房?jī)r(jià)的下跌和利率的升高,導(dǎo)致次級(jí)貸款人大量違約,使風(fēng)險(xiǎn)由房地產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)依次轉(zhuǎn)移到資本市場(chǎng)上的機(jī)構(gòu)投資者,是美國(guó)次級(jí)貸款危機(jī)產(chǎn)生并蔓延的直接原因。而虛擬經(jīng)濟(jì)脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)過(guò)度膨脹,產(chǎn)生的資產(chǎn)泡沫終將破滅,是次貸危機(jī)產(chǎn)生的根本原因。建銀國(guó)際有限公司劉賓[2]認(rèn)為,在次貸證券化鏈條中,沒(méi)有管理好各個(gè)環(huán)節(jié)的道德風(fēng)險(xiǎn)是個(gè)很重要的原因。次級(jí)按揭貸款是次貸危機(jī)的基礎(chǔ),但是經(jīng)過(guò)頻繁的包裝與證券化,最終的債券、投資者與基礎(chǔ)資產(chǎn)隔離的越來(lái)越遠(yuǎn)。CDO的資產(chǎn)組合不同于傳統(tǒng)的資產(chǎn)支持證券ABS(asset-backed securities),傳統(tǒng)的ABS資產(chǎn)組合中資產(chǎn)是同質(zhì)的,而CDO的資產(chǎn)組合則是包括ABS、住宅抵押貸款支持證券MBS(mortgage-backed securities)、垃圾債券、新興市場(chǎng)債券、銀行貸款等固定收益率的分散組合。對(duì)CDO產(chǎn)品的強(qiáng)烈追捧刺激了全球CDO市場(chǎng)的發(fā)展,反過(guò)來(lái)帶動(dòng)了對(duì)次級(jí)抵押貸款這種高風(fēng)險(xiǎn)高收益產(chǎn)品需求。但如果這條鏈條最原始的次級(jí)抵押借款人出現(xiàn)還款問(wèn)題,則整個(gè)鏈條都會(huì)產(chǎn)生問(wèn)題。

2.2次貸危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)機(jī)制

為了看清資產(chǎn)證券化在次貸危機(jī)中的影響,本文先對(duì)導(dǎo)致次貸危機(jī)的因素進(jìn)行一個(gè)全面的梳理(如圖一)。研究的角度主要是資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)與管理。

2.2.1貸款發(fā)放機(jī)構(gòu)

從資產(chǎn)證券化的程序可以看到,貸款從發(fā)放機(jī)構(gòu)剝離到充當(dāng)特殊目的載體的信托機(jī)構(gòu)(簡(jiǎn)稱(chēng)SPV)后,這些充當(dāng)特殊目的載體的信托機(jī)構(gòu)被設(shè)計(jì)成一道防火墻:一方面,它保護(hù)了在貸款機(jī)構(gòu)出現(xiàn)財(cái)務(wù)困難時(shí),任何債權(quán)人也無(wú)法對(duì)這批剝離出去的證券化貸款提出追索要求,資產(chǎn)被置于貸款人的破產(chǎn)程序之外;另一方面,當(dāng)這批證券化的資產(chǎn)后來(lái)發(fā)生違約風(fēng)險(xiǎn)、無(wú)法償付本息時(shí),最終投資者也不得向貸款人追索求償。正因?yàn)橘Y產(chǎn)證券化中的這種“真實(shí)銷(xiāo)售”的設(shè)計(jì),貸款發(fā)放機(jī)構(gòu)的受益與它所發(fā)放的貸款的風(fēng)險(xiǎn)被隔離開(kāi)來(lái),使得貸款發(fā)放機(jī)構(gòu)的權(quán)利與責(zé)任不再對(duì)等,貸款的信用風(fēng)險(xiǎn)被轉(zhuǎn)移至債券的投資者。尤其在特殊目的機(jī)構(gòu)和證券化的最終投資者對(duì)貸款質(zhì)量信息不對(duì)稱(chēng)的情況下,貸款發(fā)放機(jī)構(gòu)更有發(fā)生逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)的動(dòng)機(jī),不去仔細(xì)甄別借款人的資信和償還能力,不顧資信地不斷審批次級(jí)住房抵押貸款的欲望會(huì)自然膨脹。

2.2.2 投資銀行

購(gòu)買(mǎi)了MBS的投資銀行,在利益的驅(qū)使下又進(jìn)一步以抵押貸款為支持向保險(xiǎn)公司、對(duì)沖基金、養(yǎng)老基金出售CDO。在此基礎(chǔ)上又進(jìn)一步發(fā)展出合成型CDO、CDO的平方甚至CDO的立方等等,這一類(lèi)證券化產(chǎn)品已經(jīng)使投資者距離次級(jí)貸款初始借款人太遠(yuǎn),結(jié)構(gòu)過(guò)于復(fù)雜,這一方面導(dǎo)致CDO市場(chǎng)缺乏足夠的透明度和流動(dòng)性,對(duì)這些產(chǎn)品的資產(chǎn)來(lái)源、風(fēng)險(xiǎn)、價(jià)值知之甚少的投資者過(guò)分依賴(lài)于評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)給出的信用評(píng)級(jí)結(jié)果;另一方面又使得定價(jià)和評(píng)級(jí)所依賴(lài)的復(fù)雜的數(shù)學(xué)模型準(zhǔn)確性堪疑,出現(xiàn)價(jià)格失真,使得這種建立在次級(jí)抵押貸款基礎(chǔ)上的信用衍生品大樓越來(lái)越高,經(jīng)過(guò)多次打包重組后,形成巨大的“次貸”衍生品泡沫市場(chǎng)。

2.2.3 資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)

資信評(píng)級(jí)公司的失誤對(duì)市場(chǎng)造成的負(fù)面影響尤為明顯。其原因有三:一是由于信息不對(duì)稱(chēng),抵押貸款證券化產(chǎn)品的投資者并不掌握借款人的信用信息,且抵押貸款被多次分拆、打包、分層,借款人信用信息完全掩蓋在各種結(jié)構(gòu)性安排之中,投資者完全依賴(lài)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)該產(chǎn)品的評(píng)級(jí)結(jié)果。而信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)借款人信息也不如貸款機(jī)構(gòu)了解得全面和及時(shí),其評(píng)級(jí)結(jié)果不可能及時(shí)、準(zhǔn)確地反映借款人信用變動(dòng)情況。二是評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)也不擁有抵押貸款的歷史信息,在評(píng)級(jí)方法及準(zhǔn)確性方面,不同的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、同一機(jī)構(gòu)不同部門(mén)之間存在巨大差異。三是華爾街的交易越來(lái)越依賴(lài)電腦和模型評(píng)估來(lái)從事復(fù)雜的證券交易。評(píng)級(jí)公司給出的評(píng)級(jí)結(jié)果是一個(gè)重要變量,如果評(píng)級(jí)方法及結(jié)果出現(xiàn)問(wèn)題,就可能導(dǎo)致證券交易的定價(jià)模型產(chǎn)生嚴(yán)重缺陷。導(dǎo)致交易風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā),動(dòng)搖市場(chǎng)的信用基礎(chǔ)。

3、風(fēng)險(xiǎn)控制缺失的深層次原因分析

通過(guò)以上的分析可以看出,次貸危機(jī)的源頭在于商業(yè)銀行和貸款公司的信貸風(fēng)險(xiǎn)控制放松,但是若沒(méi)有資產(chǎn)證券化和金融創(chuàng)新對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的放大,即使投行的高杠桿操作也不會(huì)產(chǎn)生如此大的破壞力,次貸危機(jī)將僅僅是一場(chǎng)信用危機(jī),遠(yuǎn)不會(huì)造成今天這種使美國(guó)面臨金融系統(tǒng)崩潰、全球陷入經(jīng)濟(jì)衰退的危險(xiǎn)局面。本文認(rèn)為次貸危機(jī)爆發(fā)的深層次原因可以從兩方面進(jìn)行探討:一是原始資金池的信用風(fēng)險(xiǎn),二是證券化結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)。

3.1原始資金池的信用風(fēng)險(xiǎn)

3.1.1系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)也就是宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn),次貸中表現(xiàn)為房地產(chǎn)市場(chǎng)的降溫和加息周期的到來(lái)。美國(guó)次貸危機(jī)的形成過(guò)程中,包括所有的金融機(jī)構(gòu)、投資者都錯(cuò)誤的估計(jì)了美國(guó)的經(jīng)濟(jì)形勢(shì),過(guò)分樂(lè)觀地看待美國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng),同時(shí)也沒(méi)有做好風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備的計(jì)提工作。以新世紀(jì)金融公司為例,公司對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)缺乏準(zhǔn)確判斷,違約風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金計(jì)提不足,當(dāng)房地產(chǎn)轉(zhuǎn)入熊市時(shí),違約就成為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),最終導(dǎo)致破產(chǎn)的下場(chǎng)。

3.1.2非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是與借款人的信用狀況聯(lián)系密切的風(fēng)險(xiǎn),是由于原始借款人的還款能力存在問(wèn)題而引發(fā)的違約風(fēng)險(xiǎn)。由于不同的信用等級(jí)享受不同的貸款利率,而次級(jí)貸大部分是針對(duì)信用低下,收入證明缺失,負(fù)債較重的人,其利率比優(yōu)惠利率高2%到3%,當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)時(shí),次級(jí)貸款借款人相對(duì)于優(yōu)質(zhì)貸款借款人有著明顯較高的違約率,因此,美國(guó)的次貸資金池存在著非常嚴(yán)重的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),即信用風(fēng)險(xiǎn)。

3.2證券化結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)

3.2.1破產(chǎn)隔離風(fēng)險(xiǎn)

美國(guó)大部分次貸資產(chǎn)打包出售給了SPV,即“真實(shí)銷(xiāo)售”,成功地實(shí)現(xiàn)了第一層的破產(chǎn)隔離,但是第二層的破產(chǎn)隔離卻沒(méi)有實(shí)現(xiàn)。為了獲得更高的利潤(rùn),SPV會(huì)自己保留低級(jí)別證券,或者對(duì)低級(jí)別的證券保留贖回權(quán),這些低級(jí)別的證券具有很高的風(fēng)險(xiǎn),很多都沒(méi)有經(jīng)過(guò)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的信用評(píng)級(jí)。如此的機(jī)構(gòu)設(shè)計(jì)導(dǎo)致SPV的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn),沒(méi)有實(shí)現(xiàn)SPV的完全破產(chǎn)隔離導(dǎo)致了資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的失敗。當(dāng)次貸借款人大量違約時(shí),就出現(xiàn)了SPV的破產(chǎn)現(xiàn)象。

3.2.2信用級(jí)風(fēng)險(xiǎn)

美國(guó)次貸證券化中運(yùn)用的內(nèi)部增級(jí)手段主要是優(yōu)先/次級(jí)證券安排,在次貸中表現(xiàn)為優(yōu)先檔證券、中間檔證券和股權(quán)證券。這種設(shè)計(jì)的直接結(jié)果就是,原始基礎(chǔ)資產(chǎn)池的違約風(fēng)險(xiǎn)集中在了只占20%的低級(jí)證券當(dāng)中,使這部分證券的風(fēng)險(xiǎn)急劇上升。由于風(fēng)險(xiǎn)過(guò)度集中,低級(jí)證券抗風(fēng)險(xiǎn)能力嚴(yán)重不足,最終還是會(huì)影響到高級(jí)證券的償付,無(wú)法實(shí)現(xiàn)內(nèi)部信用增級(jí)的目的。

3.2.3金融衍生品的杠桿風(fēng)險(xiǎn)

資產(chǎn)證券化把原本集中在金融機(jī)構(gòu)的信用風(fēng)險(xiǎn),分散到了整個(gè)資本市場(chǎng)。資產(chǎn)證券化并不能消除風(fēng)險(xiǎn),只能分散風(fēng)險(xiǎn)。多次證券化和衍生金融工具的使用使得資產(chǎn)證券化的整個(gè)過(guò)程更加撲朔迷離,證券化的參與方以及監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)房貸信用風(fēng)險(xiǎn)的影響界面和影響深度的估計(jì)和監(jiān)控變得十分困難,次貸的原始信用風(fēng)險(xiǎn)獲得無(wú)限的放大。證券化的這一特點(diǎn)造成嚴(yán)重后果:證券化在將地方和全球資本市場(chǎng)聯(lián)系起來(lái)的同時(shí)加強(qiáng)了次貸信用風(fēng)險(xiǎn)與其他風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)性。這種相關(guān)性導(dǎo)致次級(jí)房貸危機(jī)所觸發(fā)的其他風(fēng)險(xiǎn)的增長(zhǎng),使次級(jí)房貸由行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移為廣泛的清償風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)。

4、降低資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的操作策略

次貸危機(jī)的爆發(fā),表明通過(guò)資產(chǎn)證券化的方式將次級(jí)貸款變?yōu)榇渭?jí)抵押貸款債券這一金融創(chuàng)新工具,在推動(dòng)金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)模式發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變,減少住房貸款機(jī)構(gòu)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí),也加劇了信息不對(duì)稱(chēng),累積了金融風(fēng)險(xiǎn),使得以信用為基礎(chǔ)的資產(chǎn)證券化這一金融衍生工具放大了危機(jī)的作用范圍,同時(shí)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理也提出了更高的要求。

4.1降低金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),建立宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)警機(jī)制

在資產(chǎn)池的構(gòu)造上,資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在選擇基礎(chǔ)資產(chǎn)時(shí)應(yīng)遵循循序漸進(jìn)的原則,先優(yōu)質(zhì)后劣質(zhì)。不宜在起步階段就選用信用風(fēng)險(xiǎn)大、現(xiàn)金流不穩(wěn)定的資產(chǎn),因?yàn)榉莾?yōu)質(zhì)資產(chǎn)對(duì)現(xiàn)金流重組、信用增級(jí)的要求比較高,對(duì)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)來(lái)說(shuō)可控性較低,不利于風(fēng)險(xiǎn)控制。同時(shí),商業(yè)銀行應(yīng)建立宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行形勢(shì)的預(yù)警機(jī)制,控制潛在理性違約風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。當(dāng)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)下滑,市場(chǎng)開(kāi)始不景氣的時(shí)候或者是預(yù)測(cè)到不遠(yuǎn)的將來(lái)整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)可能受政策或其他因素影響而出現(xiàn)蕭條的趨勢(shì)時(shí),商業(yè)銀行應(yīng)減少貸款的發(fā)放。加強(qiáng)內(nèi)部控制機(jī)制,提高貸款的標(biāo)準(zhǔn),嚴(yán)格審查貸款人的資格,防止借款人違約風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。

4.2加強(qiáng)信貸資產(chǎn)證券化的信息披露

基礎(chǔ)資產(chǎn)池概況、基礎(chǔ)資產(chǎn)池信用風(fēng)險(xiǎn)分析、基礎(chǔ)資產(chǎn)池加權(quán)平均信用等級(jí)情況和現(xiàn)金流分析及壓力測(cè)試是投資者認(rèn)識(shí)投資產(chǎn)品,分析風(fēng)險(xiǎn),做出決策的重要依據(jù)。要逐漸加大對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的普及與宣傳力度,只有透明、并且完善的信息披露,讓投資者在購(gòu)買(mǎi)之前就清楚地知道自己面臨著什么樣的可能性,讓投資者自己判斷和選擇在其風(fēng)險(xiǎn)承受范圍內(nèi)的資產(chǎn),那么即使損失也不至于引致恐慌性?huà)伿邸?/p>

4.3加強(qiáng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)制度

次貸危機(jī)讓我們認(rèn)識(shí)到中立、客觀的評(píng)級(jí)對(duì)于投資者的重要性,尤其對(duì)于一些結(jié)構(gòu)、定價(jià)復(fù)雜,透明度和流動(dòng)性不高的證券化產(chǎn)品。合理規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、防范風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生,就不能只看重眼前利益,而應(yīng)當(dāng)以長(zhǎng)遠(yuǎn)利益為重,從根本上加強(qiáng)信用評(píng)級(jí)制度。

4.4加強(qiáng)金融監(jiān)管

市場(chǎng)不是萬(wàn)能的,監(jiān)管起著重要作用。就監(jiān)管而言:(1)在當(dāng)前以混業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管為特征的監(jiān)管體系下,應(yīng)進(jìn)一步加強(qiáng)分業(yè)監(jiān)管基礎(chǔ)上的金融合作監(jiān)管,完善對(duì)監(jiān)管者的再監(jiān)管,提高金融監(jiān)管的有效性,進(jìn)而提高金融市場(chǎng)運(yùn)行的效率。(2)監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)建立高效協(xié)調(diào)的快速反應(yīng)機(jī)制,提高風(fēng)險(xiǎn)預(yù)判能力,加強(qiáng)與市場(chǎng)的溝通,有效防范和管理風(fēng)險(xiǎn)。(3)不斷優(yōu)化監(jiān)管規(guī)則,加強(qiáng)金融創(chuàng)新監(jiān)管。適當(dāng)提高金融創(chuàng)新產(chǎn)品的資金要求,提高結(jié)構(gòu)信貸和證券化產(chǎn)品的資本充足率,有效控制創(chuàng)新產(chǎn)品的非理性擴(kuò)張。(4)強(qiáng)化功能性監(jiān)管和統(tǒng)一監(jiān)管,建立有效的功能性監(jiān)管體系,對(duì)各類(lèi)金融機(jī)構(gòu)的同類(lèi)型的業(yè)務(wù)進(jìn)行統(tǒng)一監(jiān)管和統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)的監(jiān)管,以減少監(jiān)管的盲區(qū),提高監(jiān)管的效率。(5)注重金融監(jiān)管的國(guó)際合作,加強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)跨境監(jiān)管。以加強(qiáng)對(duì)跨境資本流動(dòng)的監(jiān)管,穩(wěn)步有序地推進(jìn)金融開(kāi)放。

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篇5

資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制的重要組成部分――SPV是證券化當(dāng)事人設(shè)立的一個(gè)法律意義上的實(shí)體，它近乎于一個(gè)空殼公司，只擁有名義上的資產(chǎn)和權(quán)益，其實(shí)際的管理委托他人進(jìn)行。通常情況下，擬證券化的資產(chǎn)由發(fā)起人管理；而其權(quán)益則要全部移交給另外一家獨(dú)立的受托管理機(jī)構(gòu)進(jìn)行托管，然后發(fā)行資產(chǎn)支持證券；受托管理機(jī)構(gòu)收取證券本息并分配給投資者；此外，SPV的證券發(fā)行和承銷(xiāo)工作是委托投資銀行完成的，信用增級(jí)和信用評(píng)級(jí)則是分別委托擔(dān)保機(jī)構(gòu)和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行。

盡管SPV不承擔(dān)實(shí)際的管理工作，但是它的設(shè)立是資產(chǎn)證券化交易結(jié)構(gòu)的中心和關(guān)鍵，因?yàn)檎峭ㄟ^(guò)SPV的作用實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的隔離，保障證券化交易的安全。

(一)SPV自身破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的隔離

在設(shè)立SPV時(shí)，首先要使SPV自身遠(yuǎn)離破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，使之免受自愿或強(qiáng)制性的破產(chǎn)，以保障資產(chǎn)證券化全過(guò)程的安全；證券化當(dāng)事人在構(gòu)建SPV時(shí)，要使SPV符合一定的法律標(biāo)準(zhǔn)，這些標(biāo)準(zhǔn)對(duì)實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離非常必要：

1.限定SPV的經(jīng)營(yíng)范圍。一般情況下，SPV是一個(gè)新成立的實(shí)體，從經(jīng)濟(jì)上講，經(jīng)過(guò)合理的計(jì)算，SPV通過(guò)其購(gòu)買(mǎi)的基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流足以支付其發(fā)行的資產(chǎn)支撐證券的利息和本金，而且SPV的運(yùn)作費(fèi)用在其成立時(shí)也可預(yù)算出來(lái)。因此，SPV正常運(yùn)作的風(fēng)險(xiǎn)不大。但是，如果SPV不只從事同證券化交易有關(guān)的業(yè)務(wù)活動(dòng)，則與資產(chǎn)支持證券無(wú)關(guān)的業(yè)務(wù)活動(dòng)產(chǎn)生的求償權(quán)可能會(huì)導(dǎo)致SPV的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，因此，要想使SPV遠(yuǎn)離風(fēng)險(xiǎn)，SPV的業(yè)務(wù)必須唯一，只能從事證券化業(yè)務(wù)，不允許發(fā)生與證券化無(wú)關(guān)的負(fù)債。應(yīng)在SPV的章程、協(xié)議等中規(guī)定，除交易規(guī)定所必須進(jìn)行的活動(dòng)外，SPV應(yīng)完全禁止進(jìn)行任何其它的經(jīng)營(yíng)和投融資活動(dòng)。除非交易的當(dāng)事人允許證券的評(píng)級(jí)反映出這些業(yè)務(wù)活動(dòng)的實(shí)體資源、現(xiàn)金流以及償債能力的影響。

2.設(shè)置獨(dú)立董事。這一結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)主要是對(duì)SPV主動(dòng)申請(qǐng)破產(chǎn)的制約。SPV結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)效果僅僅是“遠(yuǎn)離破產(chǎn)”，而不是“防破產(chǎn)”，從破產(chǎn)立法的宗旨來(lái)看，在公平保護(hù)債權(quán)人利益的同時(shí)，更多是能使債務(wù)人解脫枷鎖，保護(hù)債務(wù)人的利益。因此，如果SPV確因某些事實(shí)出現(xiàn)了資不抵債的情況，一味禁止其自愿申請(qǐng)破產(chǎn)顯然是有違公共利益的。在實(shí)踐中，通常將SPV設(shè)立為一個(gè)“孤兒公司”，其股份交由公益受托人持有，或者任命一名或一定比例的獨(dú)立于發(fā)起人的外部董事，來(lái)盡量限制SPV的自愿破產(chǎn)申請(qǐng)。獨(dú)立董事的最大特點(diǎn)在于其獨(dú)立性――獨(dú)立于公司及其管理層。正因?yàn)槿绱?，在?zhí)行破產(chǎn)程序、實(shí)質(zhì)性地改變SPV的目標(biāo)和修改文件時(shí)，應(yīng)征得獨(dú)立董事的同意，該獨(dú)立董事在決策時(shí)應(yīng)該以投資者及股東利益為出發(fā)點(diǎn)，除非SPV確實(shí)出現(xiàn)了資不抵債的情形，否則不能對(duì)破產(chǎn)輕易投贊成票，反之則有違信義責(zé)任，有面臨被訴訟的危險(xiǎn)。

3.不能進(jìn)行并購(gòu)重組。SPV應(yīng)在組建文件中規(guī)定，在資產(chǎn)支持證券尚未清償完畢的情況下，SPV不能進(jìn)行清算、解體、兼并及資產(chǎn)銷(xiāo)售，也不能對(duì)組建文件進(jìn)行修改，這一要求保證了資產(chǎn)支持證券尚未清償完畢時(shí)，SPV破產(chǎn)隔離的狀況不會(huì)遭到兼并、合并及任何形式的重組、解體、清算或資產(chǎn)銷(xiāo)售的破壞。

如果資產(chǎn)證券化中SPV的構(gòu)建沒(méi)有完全遵循獨(dú)立機(jī)構(gòu)的設(shè)置，沒(méi)有獨(dú)立的法律地位，并且法院認(rèn)為發(fā)起人成立SPV并向其轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的行為構(gòu)成了對(duì)社會(huì)公共利益的損害，法院就有可能會(huì)運(yùn)用公司法中的“揭開(kāi)公司面紗”理論，判決SPV對(duì)發(fā)起人的債務(wù)承擔(dān)連帶責(zé)任，甚至合并到發(fā)起人的破產(chǎn)程序中去。為了避免和母公司合并，SPV必須遵守獨(dú)立契約，如建立獨(dú)立的賬簿和檔案，保留獨(dú)立的賬戶(hù)，隔離自有資產(chǎn)和其他實(shí)體的資產(chǎn)等。

4.對(duì)債務(wù)的限制。SPV除了履行證券化交易確立的債務(wù)及擔(dān)保義務(wù)外，不得再發(fā)生其他債務(wù)，也不得為其他機(jī)構(gòu)或個(gè)人提供擔(dān)保，除非后來(lái)發(fā)生的債務(wù)滿(mǎn)足以下條件之一：(1)新發(fā)行證券信用等級(jí)至少和前次發(fā)行的證券的信用等級(jí)相同；(2)新發(fā)行的證券完全從屬于先前發(fā)行的證券；(3)除滿(mǎn)足支付評(píng)級(jí)債券后余下的現(xiàn)金外，對(duì)發(fā)行人擁有的資產(chǎn)無(wú)追索權(quán)，并且新債務(wù)因資金不足得不到履行時(shí)，新債權(quán)不得對(duì)發(fā)行人提出補(bǔ)償請(qǐng)求。SPV的債務(wù)一般局限于資產(chǎn)支撐證券以及對(duì)信用加強(qiáng)人和流動(dòng)性便利提供者的義務(wù)。

對(duì)新債務(wù)規(guī)定的第一個(gè)限制條件使新證券的發(fā)行不會(huì)增大SPV的風(fēng)險(xiǎn)，第二個(gè)限制條件保證了新債務(wù)的持有人不會(huì)影響SPV的資信，也不能或不愿提交SPV的破產(chǎn)申請(qǐng)。

(二)同服務(wù)人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)隔離

如果證券化資產(chǎn)產(chǎn)生的收入保留在服務(wù)人的自有賬戶(hù)中，那么，在服務(wù)人提交破產(chǎn)申請(qǐng)，資產(chǎn)產(chǎn)生的收入就會(huì)滯留在服務(wù)人的自有賬戶(hù)中，這就必然延遲甚至危及了對(duì)資產(chǎn)支持證券本息的償付。此外，在資產(chǎn)產(chǎn)生的收入和服務(wù)人的自有資金混合的情況下，也可能導(dǎo)致基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的收入不能用于對(duì)證券本息的按時(shí)償付。

為了避免上述情況的發(fā)生，SPV和服務(wù)人的服務(wù)協(xié)議中通常規(guī)定，服務(wù)商在收集收入后的一定時(shí)期之內(nèi)，可以保留和混存收入，但在這一時(shí)期結(jié)束之后，證券化資產(chǎn)的收入必須存入規(guī)定的賬戶(hù)之中。在滿(mǎn)足了上述的要求之后，證券化結(jié)構(gòu)就保證了服務(wù)人的破產(chǎn)不會(huì)影響到證券投資者利益的按時(shí)償付。

(三)同原始債務(wù)人破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的隔離

在個(gè)別原始債務(wù)人無(wú)力償還債務(wù)的情況下，資產(chǎn)支持證券的持有人能否得到按時(shí)支付呢?證券化結(jié)構(gòu)通過(guò)構(gòu)建資產(chǎn)池(Asset Pool，即將不同利率、期限相同的資產(chǎn)組合在一起)保證了證券的償付不受個(gè)別債務(wù)人清償能力的影響。資產(chǎn)池中包括若干不同債務(wù)人的債務(wù)，SPV可根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)的歷史違約數(shù)據(jù)，通過(guò)構(gòu)建模型來(lái)推算資產(chǎn)池中資產(chǎn)的違約率，然后SPV根據(jù)違約率來(lái)推測(cè)基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流，并據(jù)此確定資產(chǎn)支持證券的收益率。因此，證券化交易架構(gòu)的設(shè)計(jì)將個(gè)別債務(wù)人的破產(chǎn)情況考慮在內(nèi)，并采取措施平息了現(xiàn)金流的波動(dòng)，從而使投資者獲得的償付幾乎不受債務(wù)人破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的影響。

二、SPV設(shè)立方式與實(shí)銷(xiāo)售――同發(fā)起人破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)隔離

證券化的發(fā)起人通常就是原始權(quán)益人。證券化結(jié)構(gòu)應(yīng)該保證發(fā)起人的破產(chǎn)不會(huì)對(duì)SPV的正常營(yíng)業(yè)產(chǎn)生影響，也不會(huì)影響對(duì)投資者的按時(shí)支付。為了實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，證券化交易的架構(gòu)者不僅要保證發(fā)起人不會(huì)和SPV合并，還要確保證券化資產(chǎn)從發(fā)起人到SPV的轉(zhuǎn)移會(huì)被定性為真實(shí)銷(xiāo)售，而不是擔(dān)保融資。

(一)SPV的設(shè)立方式

SPV的設(shè)立方式主要有發(fā)起人設(shè)立方式以及獨(dú)立于發(fā)起人的第三方設(shè)立的方式。在實(shí)踐中，按照發(fā)起人設(shè)立方式設(shè)立的SPV往往是發(fā)起人的全資子公司。這種情況下的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的真實(shí)性易受置疑，因此在發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)，法院就會(huì)重新確認(rèn)資產(chǎn)的歸屬性。在英美國(guó)家，法院可能使用揭開(kāi)公司面紗制度實(shí)行實(shí)質(zhì)合并，否認(rèn)SPV人格，否認(rèn)證券化資產(chǎn)的獨(dú)立性，將資產(chǎn)納入破產(chǎn)程序之中，資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)隔離目的因此也歸于失敗。我國(guó)法律也已認(rèn)可這種揭開(kāi)公司面紗制度實(shí)行實(shí)質(zhì)合并的方式，那么經(jīng)資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)就面臨著發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，直接影響到投資者的利益，SPV的風(fēng)險(xiǎn)隔離目的亦歸于失敗。相對(duì)而言，在發(fā)起人破產(chǎn)的情況下，由獨(dú)立于發(fā)起人的第三方設(shè)立的SPV，顯然不會(huì)面臨這種情況。在獨(dú)立于發(fā)起人的第三方設(shè)立的SPV，法院無(wú)法使用揭開(kāi)公司面紗制度實(shí)行實(shí)質(zhì)合并。獨(dú)立于發(fā)起人的第三方設(shè)立的SPV極大的提高了風(fēng)險(xiǎn)隔離度，符合了資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)隔離目的。

從各國(guó)資產(chǎn)證券化實(shí)踐看，SPV可以有如下組織形式：(1)公司形式。公司形式是美國(guó)、英國(guó)等國(guó)家證券化操作中SPV最為常見(jiàn)的組織形式。采用公司形式能夠把一個(gè)或者一組發(fā)起人的基礎(chǔ)資產(chǎn)加以證券化，而不管這些資產(chǎn)是否相關(guān)聯(lián)。這樣就可以大大地?cái)U(kuò)大了資產(chǎn)池的規(guī)模，從而可以攤薄證券化交易的較高的初始發(fā)行費(fèi)用。而且還可以在同一次交易中發(fā)行不同等級(jí)和不同種類(lèi)之證券，這也就增加了SPV的靈活度。(2)有限合伙形式。合伙形式也是資產(chǎn)證券化中SPV的組織形式之一，但相對(duì)于公司形式SPV的運(yùn)用程度，則要少得多。有限合伙型SPV通常主要向其合伙成員即合伙人購(gòu)買(mǎi)基礎(chǔ)資產(chǎn)，主要為其成員證券化融資服務(wù)。(3)信托形式。在英美國(guó)家的信托方式下，發(fā)起人將資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給SPV，二者之間成立信托關(guān)系。受托人SPV持有、經(jīng)營(yíng)和管理作為證券化標(biāo)的資產(chǎn)的債權(quán)，轉(zhuǎn)移的資產(chǎn)的所有權(quán)就屬于SPV。從發(fā)起人處分離出來(lái)的信托資產(chǎn)具有獨(dú)立性，不受發(fā)起人以及受托機(jī)構(gòu)破產(chǎn)的影響，發(fā)起人的債權(quán)人不能對(duì)此特定資產(chǎn)主張權(quán)利，即使委托人、受托人任何一方主體發(fā)生死亡(主體資格消滅)、辭任等變動(dòng)情形，信托法律關(guān)系繼續(xù)存續(xù)，信托財(cái)產(chǎn)的獨(dú)立性也不受影響，從而實(shí)現(xiàn)了證券化資產(chǎn)與發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相隔離的要求。因此，信托形式的SPV，由于擬證券化的資產(chǎn)作為信托財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)移給受托人SPV，基于信托財(cái)產(chǎn)的獨(dú)立性，資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓“真實(shí)銷(xiāo)售”的實(shí)現(xiàn)較其他形式的SPV容易取得。

(二)真實(shí)銷(xiāo)售

如果資產(chǎn)在發(fā)起人和SPV之間的轉(zhuǎn)移為擔(dān)保融資，那么資產(chǎn)仍就保留在發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表上，在發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)，投資者只能以受擔(dān)保的債權(quán)人的身份，參加破產(chǎn)清算，其利益就會(huì)受到發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的影響。反之，如果資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移為“真實(shí)銷(xiāo)售”的話(huà)，那么發(fā)起人就實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)的表外處理，擬證券化資產(chǎn)被移出資產(chǎn)負(fù)債表，SPV擁有該項(xiàng)資產(chǎn)的所有權(quán)，即使發(fā)起人破產(chǎn)，證券化資產(chǎn)也不被作為破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)，這對(duì)投資者的利益至關(guān)重要。因此，真實(shí)銷(xiāo)售能夠使證券化資產(chǎn)和發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相隔離。

界定交易是真實(shí)銷(xiāo)售，還是擔(dān)保融資，各國(guó)法律的側(cè)重點(diǎn)不同。總體而言，可以分為：一類(lèi)國(guó)家以英國(guó)為代表，這類(lèi)國(guó)家對(duì)證券化交易的界定更注意形式而非實(shí)質(zhì)，他們認(rèn)為，只要金融資產(chǎn)證券化堅(jiān)持采用銷(xiāo)售形式，那么即使交易在商業(yè)效果和法律性質(zhì)上與資產(chǎn)擔(dān)保的融資相同，法院也可將證券化交易視為銷(xiāo)售；另一類(lèi)以美國(guó)為代表，它的界定標(biāo)準(zhǔn)是重實(shí)質(zhì)而輕形式，盡管當(dāng)事人在合同中表明其意愿是出售證券化資產(chǎn)，但法庭往往忽略當(dāng)事人的意思表示，而要求交易滿(mǎn)足成文法或判例的規(guī)定。在美國(guó)一般認(rèn)為只有同時(shí)具備了下列條件，資產(chǎn)轉(zhuǎn)移方可被認(rèn)定為是“真實(shí)出售”：資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的形式和當(dāng)事人內(nèi)心的真實(shí)意思為真實(shí)銷(xiāo)售；證券化資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)完全移轉(zhuǎn)給SPV；證券化資產(chǎn)的受益權(quán)完全移轉(zhuǎn)給SPV；資產(chǎn)的移轉(zhuǎn)是不可撤銷(xiāo)的；資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的價(jià)格必須合理；另外還要綜合考慮其他條件，包括發(fā)起人的債權(quán)人和其他關(guān)系人是否收到資產(chǎn)出讓的通知，發(fā)起人是否保留了與資產(chǎn)有關(guān)的法律文件等。 綜合起來(lái)，影響真實(shí)出售和擔(dān)保融資的認(rèn)定的因素主要包括：追索權(quán)、贖回權(quán)和對(duì)剩余的索取權(quán)、定價(jià)機(jī)制、管理和控制帳戶(hù)收人等，即如果存在以下情況將被認(rèn)定為真實(shí)出售：SPV對(duì)發(fā)起人的追索權(quán)不是對(duì)資產(chǎn)的履行和信用質(zhì)量的保證；發(fā)起人沒(méi)有對(duì)所轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的贖回和回購(gòu)權(quán)，而且對(duì)于在投資和收益后的剩余收人，發(fā)起人也沒(méi)有索取權(quán)；在轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的定價(jià)機(jī)制問(wèn)題上，價(jià)格是固定不變的；SPV有權(quán)管理和控制所轉(zhuǎn)讓財(cái)產(chǎn)的帳戶(hù)收入等。

篇6

如今，資產(chǎn)證券化已經(jīng)成為銀行一種重要及有效的資產(chǎn)負(fù)債管理工具。在歐美，許多銀行利用資產(chǎn)證券化來(lái)管理其風(fēng)險(xiǎn)及資金。此外，資產(chǎn)證券化還為銀行提供了充足的貸款資金來(lái)源，成為解決銀行流動(dòng)性不足的一大對(duì)策。

在資產(chǎn)證券化的過(guò)程中，銀行運(yùn)用一定的融資方式和手段，將其資產(chǎn)負(fù)債表中的各類(lèi)資產(chǎn)進(jìn)行重新配置和組合，然后轉(zhuǎn)換成可以重新在資本市場(chǎng)向投資者出售的證券。這樣一來(lái)，銀行可以通過(guò)證券化把之前并不適銷(xiāo)的資產(chǎn)變得適銷(xiāo)對(duì)路起來(lái)，從而增加了銀行資產(chǎn)的流動(dòng)性。

此外，資產(chǎn)證券化為銀行提供了有效的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移，使伴隨資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)從發(fā)起銀行里剝離開(kāi)來(lái)。這樣一來(lái)，既保護(hù)了發(fā)起銀行免受資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的影響，又保護(hù)了投資者免受銀行整體風(fēng)險(xiǎn)的影響。

一、銀行資產(chǎn)證券化的動(dòng)因

從歐美銀行的實(shí)踐中發(fā)現(xiàn)，銀行進(jìn)行資產(chǎn)證券化的動(dòng)因相當(dāng)復(fù)雜，但總體上具有以下普遍性。

（一）資產(chǎn)轉(zhuǎn)移

從資產(chǎn)管理的方面來(lái)看，證券化是銀行一個(gè)不錯(cuò)的策略選擇。例如，銀行通過(guò)資產(chǎn)證券化，將某些貸款打包并出售，提高了銀行資產(chǎn)的流動(dòng)性，同時(shí)也改善了銀行的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。因此，當(dāng)銀行發(fā)現(xiàn)由于某類(lèi)貸款導(dǎo)致銀行風(fēng)險(xiǎn)頭寸過(guò)高時(shí)，可以將其全部或部分進(jìn)行證券化轉(zhuǎn)移，從而降低銀行的風(fēng)險(xiǎn)頭寸。

此外，銀行還會(huì)不斷開(kāi)發(fā)新的金融產(chǎn)品及服務(wù)，使其業(yè)務(wù)更加多元化。在過(guò)去，銀行是通過(guò)擴(kuò)大資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模來(lái)獲取利潤(rùn)以達(dá)至此目標(biāo)。但是現(xiàn)在，由于資金的限制和行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)，此方法越來(lái)越缺乏可行性。與此同時(shí)，銀行也意識(shí)到一些另類(lèi)貸款（如可選擇按揭貸款）的利差比其現(xiàn)有的表內(nèi)貸款更高。因此，銀行通過(guò)資產(chǎn)證券化將現(xiàn)有的貸款向表外轉(zhuǎn)移出售，在不擴(kuò)大其資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模的前提下，實(shí)現(xiàn)了總體貸款利差的增加。這樣一來(lái)，資產(chǎn)證券化提高了資本的杠桿效應(yīng)，銀行能以較少的資本獲取較大的利潤(rùn)。

（二）資本約束

隨著《巴塞爾協(xié)議》對(duì)資本充足率的不斷上調(diào)，商業(yè)銀行的資本約束不斷加強(qiáng)。一般情況下，如果銀行的資本充足率較低，可以通過(guò)增加資本或削減資產(chǎn)的方法來(lái)提高。然而，由于銀行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇等因素，資本成本不斷增加，銀行偏向于選擇削減資產(chǎn)這一方法來(lái)提高資本充足率。而銀行削減資產(chǎn)的一般做法就是將其部分表內(nèi)資產(chǎn)進(jìn)行證券化出售，從而釋放資本，提高資本充足率。

然而，從許多歐美銀行的經(jīng)驗(yàn)中發(fā)現(xiàn)，部分銀行在進(jìn)行資產(chǎn)證券化的同時(shí)也償還了股東資本。顯然，這與上述兩種動(dòng)因有所違背。在這種情況下，銀行進(jìn)行資產(chǎn)證券化，其動(dòng)因更多的是出于競(jìng)爭(zhēng)的壓力。由于歐美銀行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，銀行某些資產(chǎn)（如貸款）的利潤(rùn)率已經(jīng)下降至非常低的水平，從另一角度來(lái)看，這意味著資產(chǎn)的收益率越來(lái)越不足以抵償資本的必要報(bào)酬率，銀行的表內(nèi)資產(chǎn)缺乏盈利性。而資產(chǎn)證券化在某種程度上可以幫助銀行改善資產(chǎn)的盈利性，減輕資本約束對(duì)銀行的壓力。

（三）融通資金

資產(chǎn)證券化有利于銀行進(jìn)行融資。首先，資產(chǎn)證券化豐富了銀行的資金來(lái)源。由于資產(chǎn)抵押證券是以銀行某種資產(chǎn)組合為基礎(chǔ)，具有特定風(fēng)險(xiǎn)收益，往往成為專(zhuān)業(yè)投資者的目標(biāo)對(duì)象，而他們通常卻不會(huì)直接提供資金給銀行本身。因此，資產(chǎn)證券化有利于銀行拓寬融資渠道，挖掘新的資金來(lái)源。

其次，資產(chǎn)證券化可以降低銀行的融資成本。由于資產(chǎn)抵押證券能夠滿(mǎn)足特定投資者的投資需求，減少銀行開(kāi)辟新融資渠道的資源投入。這樣一來(lái)，銀行的融資成本得以降低。此外，通過(guò)對(duì)不同資金來(lái)源的細(xì)分，資產(chǎn)證券化可以使銀行籌集新資金的邊際成本得以下降。這樣，銀行不必再通過(guò)提高存款利率來(lái)吸引資金，降低其融資成本。另外，銀行通過(guò)資產(chǎn)證券化，將其部分資產(chǎn)從資產(chǎn)負(fù)債表中剝離出去，這也意味著銀行不必持有過(guò)多的資本來(lái)滿(mǎn)足資本充足率的要求，因此，銀行的整體融資成本得以減少。由于資產(chǎn)證券化使銀行的融資成本得到有效的控制，銀行能以更具競(jìng)爭(zhēng)性的貸款利率吸引客戶(hù)貸款，尤其是優(yōu)質(zhì)客戶(hù)的貸款，有利于銀行維持與顧客之間的關(guān)系并實(shí)現(xiàn)規(guī)模的擴(kuò)大，從而提升競(jìng)爭(zhēng)力。

然而，銀行融資成本的降低，還要取決于證券化后銀行投資組合的風(fēng)險(xiǎn)水平。隨著銀行資產(chǎn)證券化的進(jìn)行，資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)被轉(zhuǎn)移。但是，如果銀行對(duì)其低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)進(jìn)行證券化，反而會(huì)使其投資組合的平均風(fēng)險(xiǎn)上升，導(dǎo)致銀行的融資成本上升。因此，銀行在進(jìn)行資產(chǎn)證券化時(shí)，還要考慮證券化資產(chǎn)的選擇。許多國(guó)外銀行的實(shí)踐表明，并非所有類(lèi)型的資產(chǎn)都適宜證券化。只有選擇合適的證券化品種，如長(zhǎng)期按揭貸款等，使證券化后銀行的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)更為多元化，才會(huì)達(dá)到資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的分散，從而降低銀行的融資成本。

（四）費(fèi)用收入

在資產(chǎn)證券化的過(guò)程中，銀行向SPV性質(zhì)機(jī)構(gòu)打包出售資產(chǎn)，并提供資產(chǎn)的管理等相關(guān)服務(wù)，從中賺取費(fèi)用收入，從而減少銀行收入對(duì)凈息差的依賴(lài)性。由于銀行在金融系統(tǒng)中扮演著金融中介的角色，銀行在發(fā)起貸款方面具有特定優(yōu)勢(shì)。然而，銀行卻擔(dān)心持有的貸款不斷增多會(huì)導(dǎo)致其資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)增加。因此，銀行可以充分利用其比較優(yōu)勢(shì)發(fā)起更多的貸款，然后通過(guò)資產(chǎn)證券化將其轉(zhuǎn)移到表外。這樣一來(lái)，銀行不必再擔(dān)心增持資產(chǎn)所帶來(lái)的更高風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也賺取了相關(guān)的費(fèi)用收入。由于銀行在不擴(kuò)大其資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模的前提下實(shí)現(xiàn)了表外創(chuàng)收，資產(chǎn)證券化成為了當(dāng)今許多銀行競(jìng)爭(zhēng)策略的一部分。

二、銀行資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)特征

銀行通過(guò)資產(chǎn)證券化，實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)的信用風(fēng)險(xiǎn)由銀行向SPV性質(zhì)機(jī)構(gòu)的轉(zhuǎn)移。因此，資產(chǎn)證券化被視為銀行風(fēng)險(xiǎn)管理的重要工具。然而，在資產(chǎn)證券化前后，發(fā)起銀行與投資者之間可能存在信息的不對(duì)稱(chēng)，導(dǎo)致逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)等問(wèn)題，從而增加了銀行的風(fēng)險(xiǎn)，降低了銀行抗御風(fēng)險(xiǎn)的能力。

（一）逆向選擇

對(duì)于銀行而言，由于資產(chǎn)證券化能夠?qū)崿F(xiàn)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移，出于利潤(rùn)的壓力，銀行有可能存在高風(fēng)險(xiǎn)操作的動(dòng)機(jī)。例如，銀行會(huì)選擇一些高風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)進(jìn)行證券化，如次級(jí)貸款等，然后轉(zhuǎn)移其風(fēng)險(xiǎn)。因此，資產(chǎn)證券化有可能誘使銀行在審核貸款申請(qǐng)時(shí)，降低貸款準(zhǔn)入門(mén)檻、減少限制條件，從而濫發(fā)貸款，導(dǎo)致劣質(zhì)貸款增加。

對(duì)于投資者而言，由于證券化資產(chǎn)得到了信用的增強(qiáng)，投資者難以獲取其標(biāo)的資產(chǎn)的完整信息，有可能導(dǎo)致投資者僅追求證券化資產(chǎn)的表面收益率而忽視了其潛在的高風(fēng)險(xiǎn)。以美國(guó)的住房抵押貸款證券為例，由于其結(jié)構(gòu)和環(huán)節(jié)相當(dāng)復(fù)雜，存在著較大的風(fēng)險(xiǎn)隱患。然而，在經(jīng)濟(jì)繁榮、房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫時(shí)期，銀行住房抵押貸款的違約率都很低，屬于銀行的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，而以其為標(biāo)的資產(chǎn)發(fā)行的住房抵押貸款證券（MBS）收益率也較高，因此受到了投資者的追捧，也因而導(dǎo)致了次貸的盛行。但是，當(dāng)房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫破裂時(shí)，就會(huì)引發(fā)次貸危機(jī)，對(duì)經(jīng)濟(jì)和社會(huì)產(chǎn)生一系列的影響。

（二）道德風(fēng)險(xiǎn)

在資產(chǎn)證券化后，雖然銀行的資產(chǎn)已經(jīng)轉(zhuǎn)移至SPV性質(zhì)機(jī)構(gòu)，但是資產(chǎn)的管理等相關(guān)服務(wù)還是由發(fā)起銀行所提供。而由于發(fā)起銀行與SPV性質(zhì)機(jī)構(gòu)能實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離，在資產(chǎn)證券化后，資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與收益均由SPV性質(zhì)機(jī)構(gòu)承擔(dān)。因此，發(fā)起銀行在證券化資產(chǎn)的管理方面有可能存在道德風(fēng)險(xiǎn)。以美國(guó)的住房抵押貸款證券為例，在經(jīng)濟(jì)繁榮、房?jī)r(jià)不斷升值的時(shí)期，由于購(gòu)房需求高漲，并且以住房抵押貸款為基礎(chǔ)發(fā)行的證券其二手交易市場(chǎng)相當(dāng)活躍，銀行通過(guò)資產(chǎn)證券化能夠輕易地將其住房抵押貸款打包轉(zhuǎn)手，從而賺取差價(jià)。這就意味著證券化后，銀行在住房抵押貸款的監(jiān)管方面有可能放松，增加了金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。

三、銀行資產(chǎn)證券化的影響

資產(chǎn)證券化有效解決了銀行的資金來(lái)源問(wèn)題，并且成為了銀行風(fēng)險(xiǎn)管理的嶄新技術(shù)，對(duì)銀行、投資者以及資本市場(chǎng)都產(chǎn)生著深遠(yuǎn)的影響。

（一）促使銀行傳統(tǒng)職能轉(zhuǎn)變

資產(chǎn)證券化意味著銀行的傳統(tǒng)職能面臨著挑戰(zhàn)。在傳統(tǒng)的體制下，銀行主要依靠其存款等負(fù)債業(yè)務(wù)籌集貸款資金，承擔(dān)貸款的發(fā)起、持有和服務(wù)等全部職能及風(fēng)險(xiǎn)。而實(shí)行資產(chǎn)證券化后，銀行可以發(fā)揮其比較優(yōu)勢(shì)由信用中介轉(zhuǎn)變?yōu)閱渭兊馁J款發(fā)起者和信用風(fēng)險(xiǎn)打包者，承擔(dān)證券化資產(chǎn)的管理職能。通過(guò)資產(chǎn)證券化，銀行資產(chǎn)的信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到投資者身上，而投資者所提供的資金成為了銀行發(fā)放貸款的資金來(lái)源。這意味著資產(chǎn)證券化能夠?qū)y行的非標(biāo)準(zhǔn)化信貸轉(zhuǎn)化為標(biāo)準(zhǔn)化證券，從而提高了銀行的流動(dòng)性，同時(shí)也大幅減少了銀行在傳統(tǒng)上分析非標(biāo)準(zhǔn)化信貸并以非流通資產(chǎn)形式持有的成本。

（二）促進(jìn)銀行結(jié)構(gòu)改革

銀行利用資本市場(chǎng)，通過(guò)資產(chǎn)證券化的方式，較好地實(shí)現(xiàn)了資本的保值增值，強(qiáng)化了價(jià)值投資理念，改善了銀行的結(jié)構(gòu)。此外，資產(chǎn)證券化后，銀行資產(chǎn)的流動(dòng)性得到增強(qiáng)，銀行資產(chǎn)可以按照市場(chǎng)規(guī)律的要求更加合理地重新配置，有利于提高銀行資產(chǎn)的利用率和增強(qiáng)銀行抗御風(fēng)險(xiǎn)的能力。

（三）降低投資風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避

首先，資產(chǎn)抵押證券使投資者面臨的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)降低。證券化的一個(gè)主要特點(diǎn)就是把銀行貸款的發(fā)起與貸款的持有區(qū)分開(kāi)。與投資者把資金存入銀行相比，投資者購(gòu)買(mǎi)SPV性質(zhì)機(jī)構(gòu)發(fā)行的資產(chǎn)抵押證券，只需承擔(dān)銀行的某一特定風(fēng)險(xiǎn)（如按揭風(fēng)險(xiǎn)），而不必承擔(dān)發(fā)起銀行的整體風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)，資產(chǎn)抵押證券的風(fēng)險(xiǎn)通常比股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)小，而收益率又相對(duì)銀行存款要高。因此，資產(chǎn)抵押證券能夠相對(duì)降低投資組合的風(fēng)險(xiǎn)，受到普遍投資者的追捧。

其次，資產(chǎn)抵押證券為投資者實(shí)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避。投資者為了減少其風(fēng)險(xiǎn)頭寸，會(huì)選擇具有某種特定風(fēng)險(xiǎn)的金融工具來(lái)進(jìn)行對(duì)沖交易。由于資產(chǎn)抵押證券具有特定的風(fēng)險(xiǎn)特性，投資者可以利用其來(lái)沖銷(xiāo)標(biāo)的資產(chǎn)潛在的風(fēng)險(xiǎn)損失。此外，由于資產(chǎn)抵押類(lèi)證券具有不同的風(fēng)險(xiǎn)和收益結(jié)構(gòu)，因而滿(mǎn)足了投資者不同的風(fēng)險(xiǎn)偏好，為投資者提供了更豐富的投資選擇。

（四）實(shí)現(xiàn)銀行與資本市場(chǎng)良性互動(dòng)

隨著資產(chǎn)證券化的快速發(fā)展，銀行與資本市場(chǎng)之間存在著既相互競(jìng)爭(zhēng)又相互依賴(lài)的關(guān)系。資本市場(chǎng)的建立，打破了銀行在企業(yè)融資與信貸市場(chǎng)上壟斷的局面。企業(yè)可以通過(guò)資本市場(chǎng)進(jìn)行直接融資，從而減少了對(duì)銀行資金的需求，加劇了銀行與資本市場(chǎng)之間的競(jìng)爭(zhēng)。但同時(shí)，隨著競(jìng)爭(zhēng)壓力的加大，銀行一些傳統(tǒng)的表內(nèi)業(yè)務(wù)將不再有利可圖。這意味著銀行將更多地關(guān)注其資產(chǎn)的收益率以及表外業(yè)務(wù)的創(chuàng)收。而資本市場(chǎng)上興起的資產(chǎn)證券化浪潮為銀行提供了改善資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和實(shí)現(xiàn)表外創(chuàng)收的新途徑。換而言之，今后銀行將會(huì)更多地依賴(lài)資本市場(chǎng)進(jìn)行融資，為資本市場(chǎng)提供更多的金融產(chǎn)品。此外，由于資產(chǎn)證券化降低了融資的成本，提高了資產(chǎn)的利用率，因此資本市場(chǎng)的運(yùn)作效率也得到了提高。

參考文獻(xiàn)：

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篇7

(一)放大傳導(dǎo)性

一般整個(gè)AMBS過(guò)程中不僅包含了商業(yè)銀行以及投資者,還包含了信用機(jī)構(gòu)以及發(fā)起人等等利益相關(guān)者。AMBS具有較強(qiáng)的復(fù)雜性,任何AMBS環(huán)節(jié)一旦出現(xiàn)不良影響則均會(huì)波及該環(huán)節(jié)主體以及各個(gè)程序。加之證券所具備的衍生以及流動(dòng)功能,因此也就促使了商業(yè)銀行AMBS過(guò)程能夠?qū)︼L(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)放大傳導(dǎo)影響。以往美國(guó)之所以出現(xiàn)次貸危機(jī)正是由于AMBS對(duì)次級(jí)貸款較低質(zhì)量形成的不良影響進(jìn)行了放大傳導(dǎo)進(jìn)而波及全球經(jīng)濟(jì)。

(二)不對(duì)稱(chēng)信息性

現(xiàn)今商業(yè)銀行AMBS流程主要是集中在發(fā)起人向商業(yè)銀行出售證券化的相關(guān)資產(chǎn),在此基礎(chǔ)上商業(yè)銀行匯集資產(chǎn)形成資產(chǎn)池并以此為支撐進(jìn)而在金融市場(chǎng)進(jìn)行證券融資的發(fā)行。而上述AMBS流程中融資證券與資產(chǎn)兩者之間被分隔,也就是說(shuō)投資者進(jìn)行有價(jià)證券的實(shí)際購(gòu)買(mǎi)時(shí)沒(méi)有對(duì)資產(chǎn)信息予以充分了解。對(duì)于基礎(chǔ)資產(chǎn)實(shí)際質(zhì)量狀況也并沒(méi)有掌握較為可靠以及準(zhǔn)確的信息來(lái)源依據(jù)[1]。從以往美國(guó)出現(xiàn)的次貸危機(jī)源頭次級(jí)貸款來(lái)講,僅僅就其質(zhì)量可以歸屬為垃圾債券,投資者如果提前對(duì)該種狀況予以了解也并不會(huì)購(gòu)買(mǎi),而正是由于融資證券與資產(chǎn)兩者之間的分隔,進(jìn)而造成了不對(duì)稱(chēng)信息的出現(xiàn),因而投資者對(duì)于資產(chǎn)質(zhì)量?jī)H僅是依據(jù)中介機(jī)構(gòu)來(lái)判斷以及評(píng)估,由此出現(xiàn)的證券風(fēng)險(xiǎn)自然較大。

二、探析商業(yè)銀行AMBS風(fēng)險(xiǎn)管理

(一)嚴(yán)格管理資產(chǎn)池

現(xiàn)今商業(yè)銀行進(jìn)行AMBS風(fēng)險(xiǎn)管理首先是集中在資產(chǎn)池的嚴(yán)格管理方面。具體來(lái)講質(zhì)量較低證券化相關(guān)資產(chǎn)往往會(huì)加大商業(yè)銀行潛在風(fēng)險(xiǎn),而就當(dāng)前我國(guó)證券市場(chǎng)而言資產(chǎn)質(zhì)量并不理想。因此商業(yè)銀行在推進(jìn)AMBS時(shí)候則需要對(duì)資產(chǎn)池予以較大關(guān)注并對(duì)資產(chǎn)池予以嚴(yán)格管理。必須要堅(jiān)持審慎工作原則嚴(yán)格依據(jù)AMBS要求進(jìn)行證券化相關(guān)資產(chǎn)的良好選擇,如可以呆滯貸款以及汽車(chē)方面的消費(fèi)貸款和相應(yīng)房地產(chǎn)方面的抵押貸款等作為主要經(jīng)營(yíng)對(duì)象,但是前提是這些貸款均具有較為明確的債務(wù)以及債權(quán)關(guān)系。此外還需要對(duì)確定的證券化相關(guān)資產(chǎn)予以科學(xué)組合,并嚴(yán)格依據(jù)交易主體提出的具體要求以及主體實(shí)際資產(chǎn)質(zhì)量、規(guī)模等予以有效分類(lèi)并科學(xué)組合。進(jìn)而在嚴(yán)格管理資產(chǎn)池的同時(shí)將資產(chǎn)質(zhì)量予以最大化提高。

(二)構(gòu)建信用保障制度

現(xiàn)今針對(duì)銀行AMBS方面還缺乏運(yùn)作規(guī)范以及較高水平的信用保障制度,而該種狀況也對(duì)現(xiàn)今商業(yè)銀行安全有效實(shí)施AMBS帶來(lái)了阻礙。因此構(gòu)建商業(yè)銀行AMBS方面信用保障制度就顯得至關(guān)重要,而構(gòu)建AMBS信用保障制度則需要從評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)入手,針對(duì)現(xiàn)有的相關(guān)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)如稅務(wù)所以及會(huì)計(jì)事務(wù)所等等,政府需要對(duì)其予以統(tǒng)一的管理以及嚴(yán)格規(guī)范,強(qiáng)化評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)實(shí)際工作質(zhì)量[2]。此外還需要在原有評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)基礎(chǔ)上構(gòu)建新型評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu),政府需要引進(jìn)國(guó)際先進(jìn)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)經(jīng)驗(yàn)并在此基礎(chǔ)上設(shè)立針對(duì)商業(yè)銀行的專(zhuān)門(mén)性評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu),并嚴(yán)格提高新型評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)相關(guān)服務(wù)質(zhì)量。除了上述內(nèi)容,信用評(píng)級(jí)還需要進(jìn)一步健全,尤其是需要對(duì)信息披露予以不斷強(qiáng)化同時(shí)對(duì)不對(duì)稱(chēng)信息予以嚴(yán)格管理。進(jìn)而通過(guò)現(xiàn)有相關(guān)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的優(yōu)化以及新型評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的構(gòu)建等等完善信用保障制度。

(三)創(chuàng)新證券保障體系

篇8

在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，信貸資產(chǎn)證券化開(kāi)展比較早，且已經(jīng)具備了一定的規(guī)模，結(jié)構(gòu)化主體都是信用風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的可能來(lái)源，為此，要應(yīng)對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)，參與主體、資產(chǎn)池的資產(chǎn)組合都是我們需要防范的目標(biāo)。筆者結(jié)合自身的經(jīng)驗(yàn)，闡述了銀行信貸資產(chǎn)證券化對(duì)商業(yè)銀行的意義，指明了銀行信貸資產(chǎn)證券化信用風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)，基于此，提出了應(yīng)對(duì)銀行信貸資產(chǎn)證券化信用風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)策，以期更好地完善銀行信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。

一、銀行信貸資產(chǎn)證券化對(duì)商業(yè)銀行的意義

銀行信貸資產(chǎn)證券化信用風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生往往和其利好的一面有很大的關(guān)系，為此，我們就需要分析銀行信貸資產(chǎn)證券化對(duì)商業(yè)銀行的意義。具體來(lái)說(shuō)，主要包括如下幾點(diǎn)：

分散金融風(fēng)險(xiǎn)。銀行承受風(fēng)險(xiǎn)的能力是有限的，當(dāng)其面臨的信用風(fēng)險(xiǎn)超過(guò)一定的限度，就可以通過(guò)信貸資產(chǎn)證券化將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移。那些愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的投資者可以從銀行購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)證券，以滿(mǎn)足自身想獲得更大收益的心理。就目前的情況來(lái)看，很多新興商業(yè)銀行往往存在著放貸過(guò)于集中的信用風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)銀行信貸資產(chǎn)信貸化，可以很好地解決這個(gè)問(wèn)題。

優(yōu)化資金使用。通過(guò)信貸資產(chǎn)證券化，銀行不但可以釋放資本金，出口貸款的收入也可以釋放出來(lái)。通過(guò)這樣的措施，商業(yè)銀行可以獲得未來(lái)的收入，而不需要在在整個(gè)貸款期內(nèi)實(shí)現(xiàn)。此外，銀行可以將這些現(xiàn)金發(fā)放貸款或進(jìn)行其他投資，從而獲得投資收益，更好地實(shí)現(xiàn)商業(yè)銀行的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)。

確保資本充足。商業(yè)銀行保持8%的資本金應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，這是巴塞爾委員會(huì)的規(guī)定，所謂的8%實(shí)際上就是資本與銀行風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資本之比，即資本充足率=（資本-扣除項(xiàng)）/（風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)+12.5 倍的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)資本）。通過(guò)這個(gè)公式我們可以看出，要提高商業(yè)銀行的資本充足率，就需要減少風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)平均。而信貸資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)往往高于證券類(lèi)資產(chǎn)，銀行開(kāi)展信貸資產(chǎn)證券化可以減少其對(duì)資本金的需求。此外，通過(guò)這種方式還可以獲得風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為0的現(xiàn)金，去選擇那些風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重更低，而收益更高的資產(chǎn)，這樣就能確保商業(yè)銀行的資本充足。

二、銀行信貸資產(chǎn)證券化信用風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)

銀行信貸資產(chǎn)證券化對(duì)商業(yè)銀行有著重要的意義，其不但能夠分散金融風(fēng)險(xiǎn)、確保資本充足，還能更好地優(yōu)化銀行的資金使用。為了加深對(duì)銀行信貸資產(chǎn)證券化信用風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)，我們需要把握其如下方面的特點(diǎn)：

誘發(fā)因素復(fù)雜。導(dǎo)致信用風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的因素很多，不但包括市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、自然災(zāi)害風(fēng)險(xiǎn)，還包括政治風(fēng)險(xiǎn)、技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)等，信用風(fēng)險(xiǎn)是這些因素的外在表現(xiàn)而已。從這個(gè)角度來(lái)看，銀行信貸資產(chǎn)證券化信用風(fēng)險(xiǎn)較為綜合復(fù)雜。

信用風(fēng)險(xiǎn)隱蔽。信用風(fēng)險(xiǎn)的真實(shí)面貌很可能無(wú)法表現(xiàn)出來(lái)，若母公司為子公司外部信用增級(jí)，信用風(fēng)險(xiǎn)就被內(nèi)部消化，就會(huì)出現(xiàn)這種情況。在資產(chǎn)證券化里面，信用增級(jí)屬于一種特別的程序，然而當(dāng)前信用增級(jí)濫用的狀況屢見(jiàn)不鮮，虛假評(píng)級(jí)的狀況也較為常見(jiàn)，這使得信用的隱蔽性更加明顯。

風(fēng)險(xiǎn)傳遞積累。傳遞性是信用風(fēng)險(xiǎn)一個(gè)典型的屬性，一方信用風(fēng)險(xiǎn)可能對(duì)關(guān)聯(lián)方造成很大影響，這樣就造成了信用風(fēng)險(xiǎn)了累積，破壞力不斷增加，進(jìn)而蔓延到整個(gè)金融體系，影響到金融體系的正常運(yùn)轉(zhuǎn)。

三、應(yīng)對(duì)銀行信貸資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)策

通過(guò)上述分析，我們對(duì)銀行信貸資產(chǎn)證券化有了進(jìn)一步的了解，明確了銀行信貸資產(chǎn)證券化信用風(fēng)險(xiǎn)的特征及其危害，為此，就需要提出相應(yīng)的應(yīng)對(duì)對(duì)策。具體來(lái)說(shuō)，可以從如下方面著手：

分散資產(chǎn)池行業(yè)。信貸資產(chǎn)池實(shí)際上資產(chǎn)組合，其又諸多不同銀行貸款組成，若是在現(xiàn)金流時(shí)而較為集中，時(shí)而出現(xiàn)中斷，就很難保證信貸資產(chǎn)支持證券的本息償付。資產(chǎn)池中的貸款涉及不同銀行、不同行業(yè)，信貸資產(chǎn)的相關(guān)性越低，信貸資產(chǎn)間的協(xié)方差越低，現(xiàn)金流收入的波動(dòng)性越低。如果資產(chǎn)池所涉及行業(yè)較為集中，則信貸資產(chǎn)相關(guān)性過(guò)高，就會(huì)導(dǎo)致信用風(fēng)險(xiǎn)過(guò)于集中，進(jìn)而威脅到資產(chǎn)池的整體信用風(fēng)險(xiǎn)。

利用衍生工具對(duì)沖。要降低銀行信貸資產(chǎn)證券化信用風(fēng)險(xiǎn)，商業(yè)銀行還可以利用衍生工具。發(fā)起人銀行向SPV（特殊目的群體）出售信貸資產(chǎn)，這樣SPV就承擔(dān)和管理信貸資產(chǎn)組合產(chǎn)生的信用風(fēng)險(xiǎn)。SPV是一個(gè)特殊機(jī)構(gòu)，本質(zhì)上屬于公司，設(shè)立主要是為了信貸資產(chǎn)證券化，當(dāng)出現(xiàn)資不抵債的情況，SPV同樣面臨破產(chǎn)，為此，其對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)十分敏感。為了確保自身的正常運(yùn)營(yíng)，SPV有足夠的動(dòng)力規(guī)避、降低信用風(fēng)險(xiǎn)。一般來(lái)說(shuō)，其為了對(duì)沖信貸資產(chǎn)池資產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)，往往會(huì)選擇信用期權(quán)、信用互換等衍生工具。

健全法律法規(guī)。信用缺失在我國(guó)的經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域內(nèi)表現(xiàn)較為明顯，商業(yè)銀行面臨著較為嚴(yán)重的信用危機(jī)，為此，完善征信立法，逐步完善我國(guó)的信用體系對(duì)我國(guó)信貸資產(chǎn)的健康發(fā)展有著十分重要的作用。雖然我國(guó)的央行、建設(shè)部等制定了幾部部門(mén)法規(guī)，然而較為系統(tǒng)化的法律仍舊沒(méi)有出臺(tái)。要建立良好的信用體系，完善征信立法，健全法律法規(guī)，可以采取如下措施：其一，建立完善的信用體系。主要應(yīng)該從兩個(gè)方面著手，一方面要完善銀行征信系統(tǒng)，另一方面要完善商業(yè)征信系統(tǒng)。其二，把握好征信權(quán)限。征信主體在征信的過(guò)程中，既要達(dá)到信息采集的目的，又不能侵犯?jìng)€(gè)人隱私權(quán)、企業(yè)秘密權(quán)。其三，建立信用獎(jiǎng)懲激勵(lì)。從當(dāng)前的情況來(lái)看，很多失信行為得不到相應(yīng)的懲罰，守信的行為得不到很好地表彰，鑒于這種情況，應(yīng)該建立失信懲罰和守信激勵(lì)制度。

培育機(jī)構(gòu)投資者。當(dāng)前的信用評(píng)級(jí)遭到了濫用，虛假評(píng)級(jí)的狀況較為常見(jiàn)，這影響影響到資產(chǎn)化的信貸資產(chǎn)定價(jià)，難以確保信貸資產(chǎn)的嚴(yán)格、公正。在信貸資產(chǎn)支持證券過(guò)程中，培育機(jī)構(gòu)投資者，規(guī)范資產(chǎn)評(píng)估和信用評(píng)級(jí)至關(guān)重要。除此之外，還需要進(jìn)一步對(duì)中介機(jī)構(gòu)的行為予以約束，具體來(lái)說(shuō)，信用中介機(jī)構(gòu)主要包括兩類(lèi)：一類(lèi)是信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，另一類(lèi)是信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)，其不但能夠推進(jìn)信用風(fēng)險(xiǎn)管理，還能很好地實(shí)現(xiàn)信用風(fēng)險(xiǎn)的防范。

加強(qiáng)信息披露。在資產(chǎn)證券化過(guò)程中，信息不對(duì)稱(chēng)情況是比較顯見(jiàn)的，其充斥在基礎(chǔ)資產(chǎn)選擇到交易全程，其是信用風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的主要誘因。正是因?yàn)槿绱?，才需要不斷加?qiáng)信息披露制度建設(shè)。只有采取這樣的手段，才能更好地預(yù)防信息不對(duì)稱(chēng)產(chǎn)生的信用風(fēng)險(xiǎn)，不但要杜絕參與主體涉及環(huán)節(jié)的信息泄露，還要避免信貸資產(chǎn)環(huán)節(jié)涉及的信息泄露。具體來(lái)說(shuō)，可以采取如下措施：其一，確保信息披露準(zhǔn)確。為了提升信息披露的準(zhǔn)確性，應(yīng)該對(duì)審核制度予以完善，引入外部注冊(cè)會(huì)計(jì)師，這樣能夠更加公正地對(duì)參與主體的信息予以審核，確保審核信息的正確、真實(shí)。其二，著力披露會(huì)計(jì)報(bào)表、附注。會(huì)計(jì)報(bào)表、附注包含著十分關(guān)鍵的信息，在信息披露的過(guò)程中，應(yīng)該加強(qiáng)對(duì)會(huì)計(jì)報(bào)表及附注中重大會(huì)計(jì)信息的披露。此外，還需要對(duì)企業(yè)的會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)予以統(tǒng)一，不但要確保信息披露的可理解性，還需要增強(qiáng)披露信息的可讀性。其三，行業(yè)協(xié)會(huì)自律。行業(yè)協(xié)會(huì)是企業(yè)和政府之間的紐帶，可以增強(qiáng)行業(yè)管理的效果，更好地為行業(yè)內(nèi)企業(yè)服務(wù)。行業(yè)協(xié)會(huì)是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物，為了充分發(fā)揮行業(yè)協(xié)會(huì)的作用。首先，促使成員自愿進(jìn)行信息披露。行業(yè)協(xié)會(huì)可以設(shè)立相應(yīng)的章程，統(tǒng)一成員思想，鼓勵(lì)并促成內(nèi)部成員進(jìn)行信息披露，這樣能夠和法律的硬性規(guī)定相互配合，發(fā)揮更好地效果。其次，通過(guò)行業(yè)自律來(lái)協(xié)調(diào)組織成員行為。逐步完善行業(yè)協(xié)會(huì)的內(nèi)部組織機(jī)制，以更好地明確成員秩序、法律秩序，更好地規(guī)范內(nèi)部組織成員的行為，確保信息披露的真實(shí)、可靠、全面。

四、總結(jié)

在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，信貸資產(chǎn)證券化開(kāi)始較早，且已經(jīng)具備了一定的規(guī)模，其不但能夠有效地分散和轉(zhuǎn)移發(fā)起人的風(fēng)險(xiǎn)，還能提升金融市場(chǎng)的流動(dòng)性，故而其受到了市場(chǎng)的追捧。然而，我們也必須看到的是，伴隨著信貸資產(chǎn)證券化，信用風(fēng)險(xiǎn)也更加集中，結(jié)構(gòu)化主體都是信用風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的可能來(lái)源，為此，要應(yīng)對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)，參與主體、資產(chǎn)池的資產(chǎn)組合都是我們需要防范的目標(biāo)。本文分析了銀行信貸資產(chǎn)證券化對(duì)商業(yè)銀行的意義，指明了信貸資產(chǎn)證券化信用風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)，在此基礎(chǔ)上提出了應(yīng)對(duì)信貸資產(chǎn)證券化信用風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)策。

參考文獻(xiàn)：

[1]閆麗瑞.基于KMV模型的信用風(fēng)險(xiǎn)度量研究[J]. 山西財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2009，（05）.

篇9

資產(chǎn)證券化發(fā)端于20世紀(jì)70年代的美國(guó)，在近40年的發(fā)展過(guò)程中顯示出了強(qiáng)大的生命力和發(fā)展?jié)摿?，在世界范圍?nèi)都得到積極的開(kāi)展。從數(shù)量上看，在美國(guó)資產(chǎn)證券化的數(shù)額已經(jīng)超過(guò)了國(guó)債數(shù)額及公司債數(shù)額，成為第一大市場(chǎng) ；從發(fā)展速度上看，歐洲從1987年首次發(fā)行住房抵押貸款支持證券（Mortgage-back Securitization，MBS）以來(lái)，市場(chǎng)每年平均增長(zhǎng)61%. 從范圍來(lái)看，現(xiàn)在除了歐美發(fā)達(dá)國(guó)家，澳大利亞及南非等國(guó)資產(chǎn)證券化也有大規(guī)模開(kāi)展。亞洲一些國(guó)家和地區(qū)也紛紛通過(guò)了資產(chǎn)證券化方面的專(zhuān)門(mén)立法來(lái)促進(jìn)資產(chǎn)證券化在本國(guó)的發(fā)展。如地區(qū)在2002年通過(guò)了《金融資產(chǎn)證券化條例》。

二、資產(chǎn)證券化的優(yōu)勢(shì)。資產(chǎn)證券化之所以在世界范圍內(nèi)迅速地發(fā)展，原因就是與其他融資方式相比，它具有獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)，能為參與者帶來(lái)諸多方面的利益。

（一）從融資者的角度來(lái)看，資產(chǎn)證券化能提供低成本的資金。證券化融資成本反映在投資者愿意購(gòu)買(mǎi)的由SPV發(fā)行的證券的利率上。對(duì)于一家公司來(lái)說(shuō)，如果利率低于它以其他方式直接融資的成本，則證券化對(duì)于這家公司則是有吸引力的。而證券化的功能之一就是把公司的資產(chǎn)（通常表現(xiàn)為應(yīng)收款）與公司整體風(fēng)險(xiǎn)隔離開(kāi)來(lái)，（再加上信用增級(jí)）使這部分資產(chǎn)獲得比公司本身更高的信用評(píng)級(jí)，從而使依托其發(fā)行的證券能夠以較低的利率被資本市場(chǎng)所接受。這對(duì)那些風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)較低的公司可能好處更為明顯。因?yàn)檫@些公司如果不采取資產(chǎn)證券化這種模式，根本就不具備發(fā)行證券的資格。此外，資產(chǎn)證券化還能夠通過(guò)一定的制度安排使得應(yīng)收款的轉(zhuǎn)讓被視為銷(xiāo)售，這樣一來(lái)發(fā)起人的債權(quán)就從資產(chǎn)負(fù)債表上消除，而獲得的現(xiàn)金也不體現(xiàn)為負(fù)債。這為公司管理資產(chǎn)負(fù)債提供了靈活的手段，這一點(diǎn)對(duì)于銀行業(yè)具有非常重大的意義。因?yàn)殂y行的貸款規(guī)模受到資本充足率的限制，而資產(chǎn)證券化提供了將有風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)變?yōu)樽杂匈Y本的途徑，能提高銀行的資本充足率，擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模。資產(chǎn)證券化對(duì)于融資者的另一個(gè)好處就是擴(kuò)大了可融資資產(chǎn)的范圍，從現(xiàn)有實(shí)踐來(lái)看，包括不良資產(chǎn)及未來(lái)發(fā)生的應(yīng)收款都可以成為資產(chǎn)證券化的對(duì)象。資產(chǎn)證券化對(duì)于融資者在其他方面也有好處，比如增加資產(chǎn)的流動(dòng)性，分散風(fēng)險(xiǎn)，改善收入來(lái)源等等。

篇10

【中圖分類(lèi)號(hào)】D922.287 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A

資產(chǎn)證券化概述

資產(chǎn)證券化（asset securitization）作為華爾街金融大鱷的一種金融創(chuàng)新工具，自誕生以來(lái)深受資本市場(chǎng)的喜愛(ài)，已然成為銀行等金融機(jī)構(gòu)以及企業(yè)的一種全新融資模式。然而，資產(chǎn)證券化作為一種創(chuàng)新型金融工具，普通投資者很難辨別其中的投資風(fēng)險(xiǎn)，基于消除交易雙方信息不對(duì)稱(chēng)的原則，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在資產(chǎn)證券化過(guò)程中的作用便顯得尤為突出，甚至是普通投資者進(jìn)行投資時(shí)唯一的可信賴(lài)工具，而信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)基于利潤(rùn)最大化原則，卻趨向于隱瞞風(fēng)險(xiǎn)、調(diào)高評(píng)級(jí)，以達(dá)到運(yùn)作更多項(xiàng)目、收取更高費(fèi)用的目的，這也成為資產(chǎn)證券化過(guò)程中一個(gè)不容忽視的致命缺陷。

有鑒于此，我們甚至可以說(shuō)資產(chǎn)證券化是一把雙刃劍，如果不能有效加以利用，很可能重蹈2008年次貸危機(jī)的覆轍，中國(guó)資本市場(chǎng)作為一個(gè)全球資本市場(chǎng)的后起之秀，更應(yīng)格外注意其中暗含的種種風(fēng)險(xiǎn)，以達(dá)到趨利避害的金融創(chuàng)新目標(biāo)。

資產(chǎn)證券化的定義。資產(chǎn)證券化源自美國(guó)，因而在探討其準(zhǔn)確定義時(shí)有必要追根溯源，還原其本來(lái)面貌，經(jīng)過(guò)大量的文獻(xiàn)檢索，筆者傾向于美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）對(duì)資產(chǎn)證券化的定義，即“資產(chǎn)證券化”是指將企業(yè)（資產(chǎn)出售方）將其所有的流動(dòng)性較差的存量資產(chǎn)或存在穩(wěn)定現(xiàn)金流的可預(yù)見(jiàn)未來(lái)收入整理和包裝成為資本市場(chǎng)上更易銷(xiāo)售和流通性更強(qiáng)的金融產(chǎn)品的過(guò)程。在這一運(yùn)作過(guò)程中，為有效連接交易雙方，存量資產(chǎn)會(huì)被賣(mài)給SPV（Special purpose Vehicle中文多翻譯為特殊目的載體），然后由SPV或投資銀行等中介機(jī)構(gòu)向社會(huì)公眾投資者發(fā)行證券以獲得資金，實(shí)現(xiàn)存量資產(chǎn)提前獲得現(xiàn)金資產(chǎn)的目的。由于中美兩國(guó)在社會(huì)體制、法律制度以及資本市場(chǎng)交易規(guī)則等方面的差異較大，在資產(chǎn)證券化本土化過(guò)程中，我們應(yīng)該持審慎態(tài)度，取其精華去其糟粕。

資產(chǎn)證券化的分類(lèi)。資產(chǎn)證券化因其交易結(jié)構(gòu)的靈活性、資產(chǎn)配置的復(fù)雜性而顯得神秘莫測(cè)，但究其本質(zhì)，基礎(chǔ)資產(chǎn)是資產(chǎn)證券化的起點(diǎn)，抓住了資產(chǎn)證券化背后的基礎(chǔ)資產(chǎn)，便握住了資產(chǎn)證券化的命脈。依據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)的不同，可以將資產(chǎn)證券化產(chǎn)品分為四類(lèi)：一是實(shí)體資產(chǎn)證券化，主要指實(shí)體資產(chǎn)和無(wú)形資產(chǎn)經(jīng)過(guò)一系列處理成為標(biāo)準(zhǔn)化金融產(chǎn)品上市流通的過(guò)程；二是現(xiàn)金資產(chǎn)證券化，主要指將現(xiàn)金投資證券產(chǎn)品后，從而將現(xiàn)金轉(zhuǎn)化為證券的過(guò)程；三是證券資產(chǎn)證券化，就是將證券投資基金、認(rèn)股權(quán)證等金融衍生工具發(fā)行上市流通的過(guò)程；四是信貸資產(chǎn)證券化，主要指銀行等金融機(jī)構(gòu)將缺乏流動(dòng)性的信貸資產(chǎn)重組打包成標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，發(fā)行證券流通的過(guò)程。第四種模式也是目前國(guó)內(nèi)最流行的資產(chǎn)證券化模式。

資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)分析

通過(guò)上文的論述，我們可以看出資產(chǎn)證券化可以實(shí)現(xiàn)將流動(dòng)性較差但是可以在未來(lái)產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過(guò)一定的交易模式設(shè)計(jì)，對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)中的風(fēng)險(xiǎn)和收益等基本要素進(jìn)行劃界、分離與整合，從而將其轉(zhuǎn)化為資本市場(chǎng)上可以自由流通的證券性資產(chǎn)的過(guò)程。資產(chǎn)證券化有別于以往的表外融資、結(jié)構(gòu)性融資和資產(chǎn)信用融資等傳統(tǒng)融資方式，究其本質(zhì)，是通過(guò)一系列邏輯嚴(yán)密的設(shè)計(jì)實(shí)現(xiàn)將流動(dòng)性不足、但具有穩(wěn)定可預(yù)期的現(xiàn)金流的債券性資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為具有充分流動(dòng)性、并經(jīng)過(guò)有效風(fēng)險(xiǎn)隔離措施的資產(chǎn)分離與重組過(guò)程。

資產(chǎn)證券化的交易流程。主要包括五個(gè)步驟，各步驟涉及的交易內(nèi)容和法律結(jié)構(gòu)各不相同。（如圖1所示）

第一步：發(fā)起人（sponsor）作為資產(chǎn)證券化的起點(diǎn)，會(huì)將應(yīng)收賬款出售給SPV（即特殊目的載體），當(dāng)然這里的出售必須是“真實(shí)出售”，因?yàn)橹挥姓鎸?shí)出售才能有效防范證券持有人對(duì)發(fā)起人的追索權(quán)，并且發(fā)起人如果經(jīng)營(yíng)不善破產(chǎn)時(shí)，對(duì)應(yīng)收賬款亦無(wú)要求權(quán)，從而達(dá)到風(fēng)險(xiǎn)隔離的效果。

第二步：SPV將購(gòu)買(mǎi)的應(yīng)收賬款等基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行分離、打包、重組，并以此為基礎(chǔ)發(fā)行可以支持特定期限和收益的可在資本市場(chǎng)自由流通的標(biāo)準(zhǔn)化證券產(chǎn)品。仔細(xì)分析這一過(guò)程，我們可以發(fā)現(xiàn)SPV在其中起著舉足輕重的作用，為了有效控制基礎(chǔ)資產(chǎn)，SPV可能由發(fā)起人實(shí)際所有或者間接控制，為了防止其自愿性破產(chǎn)，可以引入獨(dú)立董事制度；與此同時(shí)，也要注意防止債權(quán)人迫使SPV的非自愿性破產(chǎn)；還可以通過(guò)限制SPV的業(yè)務(wù)范圍等有效手段防控可能存在的風(fēng)險(xiǎn)。

第三步：通過(guò)多渠道進(jìn)行信用增級(jí)。具體的增級(jí)措施主要有：使用銀行信用證或者通過(guò)保險(xiǎn)公司購(gòu)買(mǎi)商業(yè)保險(xiǎn)，使得資產(chǎn)證券化后的證券在發(fā)生違約風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，普通投資者可以獲得相應(yīng)程度的補(bǔ)償，整體而言，能夠有效降低企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然，在增級(jí)過(guò)程中，為資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)行增級(jí)的相關(guān)金融機(jī)構(gòu)的信用等級(jí)不能低于需要進(jìn)行增信的證券產(chǎn)品本身的安全等級(jí)，否則，達(dá)不到增級(jí)的效果；理論上，也可以通過(guò)發(fā)起人的超額擔(dān)保來(lái)進(jìn)行信用增級(jí)，但超額擔(dān)保會(huì)額外增加發(fā)起人的財(cái)務(wù)成本，降低資產(chǎn)證券化的整體競(jìng)爭(zhēng)力，所以在實(shí)踐中并不會(huì)被廣泛運(yùn)用。除此之外，還可以將資產(chǎn)證券化產(chǎn)品分為優(yōu)先和次級(jí)兩部分，在出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，由次級(jí)證券先承擔(dān)損失，當(dāng)然為了補(bǔ)償其損失，次級(jí)證券的利率會(huì)高于優(yōu)先證券，以實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)與收益的平衡，這樣做的好處是，不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者均可以在資本市場(chǎng)上買(mǎi)到對(duì)應(yīng)的金融產(chǎn)品，正因如此，優(yōu)先/次級(jí)結(jié)構(gòu)增級(jí)方式很受市場(chǎng)歡迎。

第四步：進(jìn)行外部信用評(píng)級(jí)。由于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)行了復(fù)雜的包裝重組，普通投資者不具備識(shí)別相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的能力，很難就證券產(chǎn)品的優(yōu)劣作出判斷，為了幫助投資者識(shí)別其中的風(fēng)險(xiǎn)，這項(xiàng)工作就需要交給專(zhuān)業(yè)的外部評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行，例如：美國(guó)的標(biāo)準(zhǔn)普爾、穆迪等知名信用評(píng)級(jí)公司會(huì)根據(jù)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)的大小進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，主要級(jí)別從AAA到C九個(gè)等級(jí)，投資者可以根據(jù)自己的風(fēng)險(xiǎn)偏好選擇不同等級(jí)的證券產(chǎn)品。

第五步：資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行銷(xiāo)售和售后服務(wù)。SPV所具備的獨(dú)特結(jié)構(gòu)和業(yè)務(wù)范圍決定了其不可能獨(dú)立承擔(dān)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的重組與發(fā)售工作，必須引進(jìn)外部成熟的中介機(jī)構(gòu)來(lái)完成這一工作，投資銀行便承擔(dān)了資產(chǎn)證券化流程中的融資顧問(wèn)和證券承銷(xiāo)職能，使得整個(gè)流程順利運(yùn)轉(zhuǎn)起來(lái)。普通投資者購(gòu)買(mǎi)該金融產(chǎn)品后，可以獲得穩(wěn)定的現(xiàn)金流回報(bào)，穩(wěn)定的可預(yù)期的現(xiàn)金流來(lái)源于基礎(chǔ)資產(chǎn)即應(yīng)收賬款，然而普通投資者不具備相應(yīng)的專(zhuān)業(yè)技能和條件去監(jiān)管這一運(yùn)營(yíng)流程，那么這時(shí)候就需要專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)來(lái)進(jìn)行這些業(yè)務(wù)操作，這些專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)就是服務(wù)人（servicer），而資本市場(chǎng)上的通行做法是服務(wù)人由發(fā)起人擔(dān)任，不得不指出，在具體的運(yùn)作過(guò)程中，因缺乏內(nèi)在激勵(lì)機(jī)制服務(wù)人可能對(duì)資產(chǎn)池采取消極放任態(tài)度，而普通投資者限于各種各樣的外部因素也無(wú)力對(duì)這一過(guò)程進(jìn)行有效監(jiān)督，此時(shí)受托管理人（trustee）便應(yīng)運(yùn)而生了。受托管理人作為普通投資者的利益代表，主要負(fù)責(zé)監(jiān)督資產(chǎn)池的運(yùn)營(yíng)情況和服務(wù)人是否盡職盡責(zé)，同時(shí)，受托管理人也代為管理服務(wù)人交付的本金和利息。

正是通過(guò)上述五個(gè)操作步驟，一個(gè)完整的資產(chǎn)證券化運(yùn)作流程便清晰呈現(xiàn)在我們面前，在分析資產(chǎn)證券化流程時(shí)，要善于抓住SPV這一承上啟下的樞紐，仔細(xì)領(lǐng)悟其在整個(gè)運(yùn)作流程中的功能及效用，其次，還要抓住風(fēng)險(xiǎn)隔離制度，只有充分理解上述兩個(gè)核心節(jié)點(diǎn)才能充分理解資產(chǎn)證券化的運(yùn)作機(jī)理，在后文法律風(fēng)險(xiǎn)分析階段，筆者仍會(huì)對(duì)這一問(wèn)題進(jìn)行探討。

風(fēng)險(xiǎn)隔離制度。在資產(chǎn)證券化過(guò)程中，能否將基礎(chǔ)資產(chǎn)通過(guò)一系列包裝重組后在資本市場(chǎng)上自由流通，取決于基礎(chǔ)資產(chǎn)的優(yōu)劣?；A(chǔ)資產(chǎn)優(yōu)良，加之信用增級(jí)，可以有效增強(qiáng)證券化產(chǎn)品的質(zhì)量；反之，基礎(chǔ)資產(chǎn)較差，則無(wú)論通過(guò)何種措施，都難以達(dá)到預(yù)想目的。因而，為了保證和實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用，防范可能發(fā)生的系統(tǒng)性金額風(fēng)險(xiǎn)，需要在制度上對(duì)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行隔離，從而防患于未然。

更進(jìn)一步分析，資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自基礎(chǔ)資產(chǎn)和相關(guān)運(yùn)營(yíng)主體的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，正因如此，資產(chǎn)證券化過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)隔離制度經(jīng)常被直接稱(chēng)為破產(chǎn)隔離制度。從廣義上講，在資產(chǎn)證券化過(guò)程中，防止任何參與主體的破產(chǎn)對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的有效支付所造成的沖擊都屬于風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制；從狹義上講，對(duì)于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，即將產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)與發(fā)起人及其他相關(guān)主體產(chǎn)生的任何財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行隔離，確保基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的穩(wěn)定可預(yù)期現(xiàn)金流可以按照預(yù)先結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)向投資者進(jìn)行償付相關(guān)證券權(quán)益，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)信用融資。

為了有效實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)隔離制度，在資產(chǎn)證券化過(guò)程中，會(huì)通過(guò)兩個(gè)關(guān)鍵步驟實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)：一是在交易結(jié)構(gòu)中設(shè)立SPV（即特殊目的載體），二是實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的真實(shí)出售。上述兩項(xiàng)措施可以有效將基礎(chǔ)資產(chǎn)和其他資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)隔離開(kāi)來(lái)，從而提高營(yíng)運(yùn)資本的安全性。

正式破產(chǎn)隔離制度的有效運(yùn)行，近年來(lái)大量的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品得以大賣(mài)，仔細(xì)分析可以發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)隔離制度具有以下好處：一方面，資產(chǎn)隔離制度設(shè)計(jì)的初衷及時(shí)隔離參與主體的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)和基礎(chǔ)資產(chǎn)的自身風(fēng)險(xiǎn)對(duì)投資人投資權(quán)益造成的傷害，為了有效實(shí)施這一制度，會(huì)引入外部評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，對(duì)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析、調(diào)研，并向公眾投資者進(jìn)行披露，這些措施有效降低了整體運(yùn)營(yíng)成本。

另一方面，風(fēng)險(xiǎn)隔離制度有效實(shí)施后，資產(chǎn)證券化運(yùn)營(yíng)過(guò)程中的相關(guān)法律設(shè)計(jì)可使相關(guān)參與主體徹底遠(yuǎn)離其設(shè)立目的以外因素的干擾，達(dá)到自主運(yùn)營(yíng)、獨(dú)立續(xù)存、延續(xù)設(shè)立該法律主體的目的。換句話(huà)說(shuō)，這使得基礎(chǔ)財(cái)產(chǎn)脫離發(fā)起人所有，成為獨(dú)立財(cái)產(chǎn)，具有獨(dú)立人格，不受原發(fā)起人破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的影響和支配。

資產(chǎn)證券化的法律風(fēng)險(xiǎn)分析

通過(guò)上文的討論，我們對(duì)資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)有了更清晰的認(rèn)識(shí)。仔細(xì)觀察資產(chǎn)證券化的交易流程圖，我們可以發(fā)現(xiàn)其中必不可以缺少的一環(huán)是引入外部獨(dú)立律所對(duì)交易風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)價(jià)，主要以出具法律函件及法律意見(jiàn)書(shū)等形式進(jìn)行。而法律的不確定性以及法律意見(jiàn)書(shū)中的格式條款、模糊概念卻實(shí)實(shí)在在地成為資產(chǎn)證券化中的不穩(wěn)定因素。事實(shí)上，法律風(fēng)險(xiǎn)是資產(chǎn)證券化過(guò)程中一直存在、相伴始終的重要風(fēng)險(xiǎn)。申言之，我國(guó)的資產(chǎn)證券化是建立在財(cái)產(chǎn)信托相關(guān)法律基礎(chǔ)上的，目前相關(guān)法律法規(guī)中還缺乏對(duì)資產(chǎn)證券化內(nèi)容具體而明確的法律規(guī)定。進(jìn)一步講，沒(méi)有完善的法律規(guī)制體系，就很難界定交易參與方的權(quán)利義務(wù)邊界，降低交易風(fēng)險(xiǎn)更是缺乏必要的法律支撐。

舉一例以明之，我國(guó)合同法規(guī)定，債權(quán)人轉(zhuǎn)讓債務(wù)時(shí)要及時(shí)通知債務(wù)人，在債務(wù)人接到債權(quán)轉(zhuǎn)讓的通知時(shí)債權(quán)轉(zhuǎn)讓才對(duì)債務(wù)人生效，即對(duì)債務(wù)人采取“通知到達(dá)生效主義”，依據(jù)該條法律，我們可以推知資產(chǎn)證券化過(guò)程中的債權(quán)轉(zhuǎn)讓亦要通知每一位債務(wù)人，然而資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)數(shù)額龐大，涉及的債務(wù)人眾多，逐一通知不光會(huì)帶來(lái)繁瑣的操作難題，亦會(huì)產(chǎn)生巨大的交易成本，很難實(shí)際予以運(yùn)用，可以毫不夸張地說(shuō)，這會(huì)成為壓垮資產(chǎn)證券化的最后一粒石子。因而確立以公告或者登記通知債務(wù)人的法律有效便成為主流選擇，這一模式既方便操作，也可大幅度降低交易成本。

從上面這個(gè)簡(jiǎn)單的案例，我們可以發(fā)現(xiàn)法律風(fēng)險(xiǎn)是隱藏在資產(chǎn)證券化交易鏈條中的巨大潛在風(fēng)險(xiǎn)，并具有沿著鏈條進(jìn)行鏈?zhǔn)絺鞑?，不斷放大的趨?shì)。因而投資者在進(jìn)行資產(chǎn)證券化金融產(chǎn)品投資時(shí)，要格外關(guān)注上述法律風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)不懂的地方，要詳細(xì)閱讀第三方律所出具的法律意見(jiàn)書(shū)，了解產(chǎn)品的基礎(chǔ)特性、責(zé)任范圍、賠償標(biāo)準(zhǔn)等核心問(wèn)題，從而降低自己的交易風(fēng)險(xiǎn)。尤其是風(fēng)險(xiǎn)隔離制度中的法律風(fēng)險(xiǎn)尤為值得關(guān)注。

資產(chǎn)證券化的法律內(nèi)涵。從經(jīng)濟(jì)學(xué)意義上講，資產(chǎn)證券化可以有效將流動(dòng)性低甚至缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)通過(guò)一系列結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)分離和重組生成可以自由流通的標(biāo)準(zhǔn)化金融產(chǎn)品，這一過(guò)程中重要的環(huán)節(jié)包括：一是建立基礎(chǔ)資產(chǎn)池；二是設(shè)立SPV（即特殊目的載體）；三是實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)真實(shí)出售；四是債務(wù)分層。筆者在這里想強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)證券化不僅僅是一種經(jīng)濟(jì)行為，更是一個(gè)法律過(guò)程，從法律角度分析，“資產(chǎn)證券化實(shí)質(zhì)上就是將現(xiàn)有或未來(lái)必定發(fā)生的金錢(qián)債權(quán)轉(zhuǎn)化為證券形式的一種融資方式?！边@一定義明確了資產(chǎn)證券化的法律內(nèi)涵（當(dāng)然資產(chǎn)證券化不僅包括債權(quán)，還包括物權(quán)、股權(quán)，不過(guò)國(guó)內(nèi)最流行的是債權(quán)資產(chǎn)證券化），其實(shí)資產(chǎn)證券化包括了債權(quán)轉(zhuǎn)讓和權(quán)利證券化這兩個(gè)基本過(guò)程，是兩者交織的一個(gè)綜合過(guò)程，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品是最終的成果，呈現(xiàn)在每一位普通投資者面前，最終實(shí)現(xiàn)了將民法上的債權(quán)、物權(quán)、股權(quán)等流動(dòng)性差的權(quán)利狀態(tài)激活，將這些權(quán)利與自由流通的金融債券結(jié)合，化無(wú)形的權(quán)利于有形的憑證，既實(shí)現(xiàn)了融資目的，又為普通投資者創(chuàng)造了新的投資渠道。

資產(chǎn)證券化蘊(yùn)含的法律風(fēng)險(xiǎn)。完備的法律制度是資產(chǎn)證券化健康發(fā)展的基礎(chǔ)和前提，資產(chǎn)證券化過(guò)程中的諸多環(huán)節(jié)均需得到法律的有力支持，大到SPV結(jié)構(gòu)、破產(chǎn)隔離制度，小到法律意見(jiàn)書(shū)的出具，方方面面均離不開(kāi)法律的支撐。然而我國(guó)證券方面的立法卻存在大量的功課要補(bǔ)，一方面法律本身的“滯后性”特征加劇這一現(xiàn)象，另一方面資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)新穎，且常變常新，立法者亦缺乏信心將立法過(guò)程跟上資產(chǎn)證券化的發(fā)展步伐，甚至主動(dòng)“裹足不前”，這些因素?zé)o疑加劇了資產(chǎn)證券化的野蠻生長(zhǎng)。誠(chéng)如，資本市場(chǎng)追求利益最大化本無(wú)可厚非，但在法律層面上，我們要具有前瞻意識(shí)，主動(dòng)預(yù)防可能發(fā)生的各類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)。

具體而言，資產(chǎn)證券化過(guò)程中存在以下幾點(diǎn)法律風(fēng)險(xiǎn)：一是在普通投資者持有證券化產(chǎn)品期間，相關(guān)法律法規(guī)修改甚至出現(xiàn)廢除等現(xiàn)象，造成投資者不必要的損失；二是法律意見(jiàn)書(shū)本身蘊(yùn)含的不確定性風(fēng)險(xiǎn)，例如其中的格式條款、模糊條款等；三是資產(chǎn)證券化融資所依賴(lài)的法律意見(jiàn)書(shū)的撤回將會(huì)對(duì)債券持有人的權(quán)利產(chǎn)生威脅。資產(chǎn)證券化所依據(jù)的法律發(fā)生變化將會(huì)給新興資本市場(chǎng)主體帶來(lái)巨大的危害，我國(guó)在構(gòu)建多層次資本市場(chǎng)體系進(jìn)程中，不可避免地要大力發(fā)展資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。因而，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)、趨利避害，將是每一位金融從業(yè)者和學(xué)者常思常新的話(huà)題。