導(dǎo)言：作為寫作愛好者，不可錯過為您精心挑選的10篇股票投資價值分析的方法，它們將為您的寫作提供全新的視角，我們衷心期待您的閱讀，并希望這些內(nèi)容能為您提供靈感和參考。

篇1

中圖分類號：F832 文獻標(biāo)志碼：A 文章編號：1673-291X（2017）16-0075-05

2009年10月30日，我國創(chuàng)業(yè)板在深圳股票交易所成功上市，從初建時28家公司，總發(fā)行股本2 672 140 777股，截至2016年12月26日已有568家公司成功上市，總發(fā)行股本為262 475 087 724股。創(chuàng)業(yè)板市場的快速發(fā)展為國內(nèi)中小公司，尤其是高成長、高風(fēng)險、高收益、高創(chuàng)新的計算機應(yīng)用服務(wù)公司提供了巨大的融資機會和發(fā)展機遇。多層次資本市場體系的逐步完善拓寬了個人投資者的投資渠道，而創(chuàng)業(yè)板計算機應(yīng)用服務(wù)公司的股票憑借其高成長和高收益性正在逐漸獲得個人投資者的青睞。因此，如何建立一套科學(xué)有效的股票投資價值評估模型，幫助投資者高效準(zhǔn)確地識別出具有投資價值的股票，成為專家學(xué)者們共同關(guān)注的熱點之一。曲若鵬以同一家公司財務(wù)報表為例，運用兩種方法評估企業(yè)股票投資價值，第一種是先估計實體價值，然后減去凈債務(wù)價值；第二種方法利用股票投資現(xiàn)金流量模型進行折現(xiàn)，得出的結(jié)論為不同的思路得出的股票投資價值評估結(jié)果是不同的。張棟等人認(rèn)為，企業(yè)股票投資與看漲期權(quán)極為相似，借助B-S期權(quán)定價模型可以確定企業(yè)股票投資價值，雖然與傳統(tǒng)方法相比此模型可充分考慮到企業(yè)收益風(fēng)險，操作更具靈活性，但缺點是重要參數(shù)波動率的確定容易產(chǎn)生偏差、計算過程也比較復(fù)雜。劉建容等強調(diào)股票的投資價值是一種相對價值，結(jié)合層次分析法和因子分析法建立了上市公司內(nèi)在價值評估模型，借助相對內(nèi)在價值與股價動態(tài)變化趨勢之間的聯(lián)系構(gòu)造出上市公司投資價值分析模型，實證研究表明該模型在投資者進行股票選擇時具有指導(dǎo)作用。孫霞指出，資本結(jié)構(gòu)、股票投資結(jié)構(gòu)、公司治理結(jié)構(gòu)以及企業(yè)所處的行業(yè)和宏觀經(jīng)濟形勢等都是影響企業(yè)股票投資價值的重要因素，國內(nèi)金融市場日趨完善，掌握一些科學(xué)的股票投資價值評估技術(shù)是投資者進行理性投資的必要手段。

通過以上文獻可以發(fā)現(xiàn)，對股票價值進行全面、科學(xué)的評估不僅可以有利于股東的監(jiān)督與公司管理者的經(jīng)營，也是投資者進行投資的必要過程。多數(shù)學(xué)者對股票投資價值評估研究范圍比較廣泛，缺乏針對性，并不完全適用于高成長、高風(fēng)險的計算機應(yīng)用服務(wù)類公司。因此，結(jié)合該行業(yè)的具體特點，遵循創(chuàng)新性、科學(xué)性、全面性等原則，增加了研發(fā)經(jīng)費投入比、產(chǎn)品市場認(rèn)可度、人才儲備等創(chuàng)新性指標(biāo)。

一、股票投資價值評估指標(biāo)體系的建立

（一）建立指標(biāo)體系

本文采用模糊層次分析法來構(gòu)建股票投資價值評估模型。模糊層次分析法是綜合運用模糊數(shù)學(xué)和層次分析法的一種分析方法。層次分析法（analytical hierarchy process，簡稱AHP法），由美國運籌學(xué)家Satty于20世紀(jì)70年代提出，是一種定性與定量分析相結(jié)合的多準(zhǔn)則決策方法，具體分為五個步驟：根據(jù)總目標(biāo)明確問題，分解問題并構(gòu)建層次分析模型，根據(jù)隸屬關(guān)系構(gòu)造判斷矩陣，層次單排序和層次總排序。運用AHP的關(guān)鍵是構(gòu)造滿意一致性矩陣，但由于人們主觀意識對客觀事物的判斷存在差異，構(gòu)造的矩陣需要經(jīng)過不斷的調(diào)整和檢驗才會達到滿意的一致性。而模糊層次分析法（fuzzy analytical hierarchy process，簡稱“FAHP法”）用模糊數(shù)代替標(biāo)度表示結(jié)果，通過兩兩元素的比較構(gòu)造模糊一致判斷矩陣，借助模糊一致矩陣表示各個元素的相對重要性權(quán)重，實現(xiàn)了模糊環(huán)境下的層次分析，使得決策結(jié)果更加數(shù)字化，定量化和科學(xué)化。

依據(jù)《中華人民共和國證券法》《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》和《中華人民共和國中小企業(yè)促進法》等文件，立足創(chuàng)業(yè)板計算機應(yīng)用服務(wù)公司高收益、高風(fēng)險、技術(shù)獨占性、高成長性等特點，參考國內(nèi)外相關(guān)文獻，遵循科學(xué)性、全面性、創(chuàng)新性等指標(biāo)體系設(shè)計原則，增加了研發(fā)經(jīng)費投入比、產(chǎn)品市場認(rèn)可度、人才儲備、知識產(chǎn)權(quán)、成果轉(zhuǎn)化能力、決策科學(xué)程度等指標(biāo)，最終構(gòu)建了創(chuàng)業(yè)板計算機應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價值評估的指標(biāo)體系。該指標(biāo)體系分為3層，第1層是目標(biāo)層，即創(chuàng)業(yè)板計算機應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價值A(chǔ)；第2層是準(zhǔn)則層，對應(yīng)盈利指數(shù)（B1）、成長指數(shù)（B2）、風(fēng)險指數(shù)（B3）和創(chuàng)新指數(shù)（B4）4個一級指標(biāo)；第3層是指標(biāo)層，包括基本每股收益、凈資產(chǎn)收益率、凈利潤增長率等10個定量指標(biāo)和產(chǎn)品市場認(rèn)可度、人才儲備知識產(chǎn)權(quán)等5個定性指標(biāo)。

（二）構(gòu)造判斷矩陣

本文采用模糊層次分析法來確立各級指標(biāo)的權(quán)重值，邀請多位股票投資專家和資深股民對指標(biāo)間相對重要程度進行兩兩判斷，采用Saaty1―9標(biāo)度法構(gòu)造出判斷矩陣，Satty1―9標(biāo)度法的含義（見表1）。

根據(jù)上述專家對指標(biāo)重要程度判斷結(jié)果的處理，得到5個判斷矩陣Y，Y1，Y2，Y3，Y4，分別為：

（三）計算各級權(quán)重并檢驗一致性

根據(jù)計算，得到W=（0.5423，0.1397，0.2333，0.0847），各指標(biāo)層對準(zhǔn)則層的權(quán)重向量為W1=（0.5000，0.2500，0.2500），W2=（0.3845，0.0878，0.1433，0.3845），W3=（0.2291，0.1575，

0.5359，0.0775），W4=（0.2771，0.4658，0.1611，0.0960）。上述計算得到的權(quán)重值能否作為下層要素對上層某一要素排序的依據(jù)，還需要對判斷矩陣進行一致性檢驗。層次分析法中，用CI（consistency index）作為檢驗判斷矩陣一致性的指標(biāo)，其中CI，因判斷矩陣階數(shù)n越大時，一致性越差，為消除階數(shù)對一致性檢驗的影響，引進修正系數(shù)RI（random index），并最終用一致性比例CR（consistency ratio）作為判斷矩陣是否具有一致性的檢驗標(biāo)準(zhǔn)，其中CR=CI/RI，當(dāng)計算得到CR值小于或等于0.1時，認(rèn)為判斷矩陣具有一致性，可以進行單排序；當(dāng)CR值大于0.1時判斷矩陣不滿足一致性，需要修正評分降低偏差，直到滿足一致性檢驗。RI值隨矩陣階數(shù)n變化情況（如表2所示）。

下面計算并判斷矩陣的一致性檢驗指標(biāo)，矩陣Y的最大特征值λmax為4.0512，CI=（4.0512-4）/（4-1）=0.0171，CR=CI/RI=0.0171/0.89=0.0192，同理可得到Y(jié)1，Y2，Y3，Y4的CR值分別為0，0.0078，0.0422，0.0116，均小于0.1，通^了一致性檢驗，權(quán)重系數(shù)可以接受，得到權(quán)重匯總表（如下頁表3所示）。

二、實證研究

（一）數(shù)據(jù)樣本的來源與選取

應(yīng)用模糊層次分析法對創(chuàng)業(yè)板計算機應(yīng)用服務(wù)公司股票價值進行評估的過程是：首先，根據(jù)上述專家學(xué)者給出的相對重要性矩陣計算出各指標(biāo)相對于綜合評價目標(biāo)的權(quán)重系數(shù)（前文已得出計算結(jié)果（見下頁表3）；然后以各公司重要財務(wù)指標(biāo)的實際值和綜合實力為基礎(chǔ)，將定量指標(biāo)和定性指標(biāo)進行橫向比較，得出各指標(biāo)在多家公司中的相對重要性，重要性程度用分值的高低來表示；最后，用相應(yīng)的權(quán)重系數(shù)乘以各家公司評價指標(biāo)的對應(yīng)分值，得出各公司盈利指數(shù)、成長指數(shù)、風(fēng)險指數(shù)、創(chuàng)新指數(shù)的分值和綜合評價分值。

本文從深市創(chuàng)業(yè)板隨機抽取4家有代表性的計算機應(yīng)用服務(wù)公司股票進行分析，并對其投資價值進行評估排序。它們分別是銀信科技（300231）、易華錄（300212）、漢鼎宇佑（300300）、朗瑪信息（300288），以下分別用P1、P2、P3、P4來代表它們。為了提高評價結(jié)果的可靠性，本文假設(shè)不同股票的宏觀經(jīng)濟環(huán)境、政策導(dǎo)向、行業(yè)特點等都相同。表4是新浪財經(jīng)網(wǎng)提供的這4家公司截至2016年6月30日的定量評價指標(biāo)的財務(wù)數(shù)據(jù)。

根據(jù)表4中財務(wù)數(shù)據(jù)和各公司的綜合實力對每家公司的評價指標(biāo)構(gòu)造判斷矩陣，計算每家公司在各指標(biāo)中所占的相應(yīng)權(quán)數(shù)（計算方法如上文所示），結(jié)果（如下頁表5、表6所示）。假定每個指標(biāo)的滿分都是100分，將每家上市公司各評價指標(biāo)的分值與其對應(yīng)的權(quán)重系數(shù)相乘，得出盈利指數(shù)、成長指數(shù)、風(fēng)險指數(shù)和創(chuàng)新指數(shù)的得分。同理，將每家公司上述四個指標(biāo)的分值乘以對應(yīng)指標(biāo)的權(quán)重系數(shù)，得出綜合評分。下面以銀信科技為例計算其盈利指數(shù)、成長指數(shù)、風(fēng)險指數(shù)和創(chuàng)新指數(shù)及其投資價值綜合評分。

盈利指數(shù)=銀信科技在基本每股收益C1的權(quán)重得分×C1在盈利指數(shù)B1中的權(quán)重+銀信科技凈資產(chǎn)收益率C2的權(quán)重得分×C2在盈利指數(shù)B1中的權(quán)重+銀信科技每股凈資產(chǎn)C3的權(quán)重得分×C3在盈利指數(shù)B1中的權(quán)重盈利指數(shù)=

17.97×0.5+43.54×0.25+9.84×0.25=22.33，同理，成長指數(shù)=

20.09×0.3845+27.71×0.0878+9.98×0.1433+36.38×0.3845=

25.58，風(fēng)險指數(shù)=6.4×0.2291+14.43×0.1575+23.78×0.5359+

13.61×0.0775=17.54，創(chuàng)新指數(shù)=12.64×0.2771+26.31×

0.4658+18.99×0.1611+17.07×0.0960=20.46。

投資價值綜合評分=銀信科技在盈利指數(shù)B1中的得分×B1在計算機應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價值A(chǔ)中的權(quán)重+銀信科技在成長指數(shù)B2中的得分×B2在A中的權(quán)重+銀信科技在風(fēng)險指數(shù)B3中的得分×B3在A中的權(quán)重+銀信科技在創(chuàng)新指數(shù)B4中的得分×B4在A中的權(quán)重投資價值綜合評分=22.33×0.5423+25.58×0.1397+17.54×0.2333+20.46×0.0847=21.51。

同理，4家公司股票的投資價值綜合評分結(jié)果匯總為表7。

（二）投資價值評估排序

對創(chuàng)業(yè)板這4家計算機應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價值進行排序，得到的結(jié)果（如表7所示），即按投資價值從優(yōu)到劣依次為：易華錄、朗瑪信息、銀信科技、漢鼎宇佑。易華錄的投資價值最大，主要表現(xiàn)為其收益較高、創(chuàng)新能力較強，發(fā)展穩(wěn)定、上升空間大，是這四支股票中相對投資價值最大的。

（三）檢驗

為了檢驗采用模糊層次分析法做出的計算機應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價值評估模型的科學(xué)性和可行性，本文繪制出上述4家公司自2014年6月30日至2016年6月30日的股票漲跌幅度趨勢圖（如下圖所示）。可以看到，4家公司的股票實際漲跌趨勢與上文模型預(yù)測的結(jié)果一致。

結(jié)合表7和下圖可以得知，易華錄的投資價值最高，雖然朗瑪信息的最大漲幅高于易華錄，但是易華錄的整體漲幅趨勢更為穩(wěn)定，波動較小，抗風(fēng)險能力高，成長性好，收益也更穩(wěn)定，所以是相對投資價值最大的股票。根據(jù)北京易華錄信息技術(shù)股份有限公司2016年半年度報告顯示，報告期內(nèi)，基于行業(yè)發(fā)展環(huán)境良好，業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新漸顯成效，公司新增項目較多等原因，公司經(jīng)營效益穩(wěn)步提高。僅2016年上半年，公司已實現(xiàn)營業(yè)收入89 619.77萬元，較去年同期增長18.9%；歸屬上市公司股東的凈利潤為7 838.75萬元，較去年同期增長36.32%。研發(fā)投入總額為6 906.15萬元，較去年同期增加12.68%，主要原因為本年新增研發(fā)項目增加所致，截至2016年6月30日，公司新增取得國家知識產(chǎn)權(quán)局授權(quán)的專利17項。朗瑪信息的股票投資價值位于第二位，與銀信科技的股票投資價值相差不大。銀信科技的漲幅雖然較小，但其整體漲幅走勢平緩，幾乎維持在正增長狀態(tài)，風(fēng)險比較小，但收益比前兩者低，所以排在第三位。漢鼎宇佑排在第四位。根據(jù)本文表4可以得知，其凈利潤增長率和主營業(yè)務(wù)收入增長率都為負數(shù)，經(jīng)營狀況有待改善，成長性較低，故而收益也較低，所以排在第四位。

三、結(jié)論

運用模糊層次分析法可以清晰反映出創(chuàng)業(yè)板不同計算機應(yīng)用服務(wù)公司投資價值的優(yōu)劣以及各指標(biāo)的權(quán)重，幫助投資者對其投資價值進行綜合評價和分級，從而制定出利潤最大化、成長最優(yōu)化和風(fēng)險最小化的最佳投資方案。因此，利用模糊層次分析法構(gòu)建的創(chuàng)業(yè)板計算機應(yīng)用服務(wù)業(yè)股票投資價值評估模型，對投資者的投資決策具有較高的參考價值。但是，在現(xiàn)實的股票投資市場中，影響股票投資價值的因素眾多，包括宏觀經(jīng)濟環(huán)境、政策導(dǎo)向、公司資本結(jié)構(gòu)等，因而在指標(biāo)選取和權(quán)重設(shè)定等方面會存在較大的差異性?？偠灾?，運用模糊層次分析法進行創(chuàng)業(yè)板計算機應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價值評估的優(yōu)勢在于其科學(xué)性、數(shù)字性和靈活性，可以結(jié)合具體的宏觀環(huán)境和各股票的實際情況具體分析與評價。同時，由于股票市場十分復(fù)雜，瞬息萬變，可以將模糊層次分析法與其他科學(xué)決策方法相結(jié)合，優(yōu)化指標(biāo)的選取，最大程度剔除不確定性因素的干擾，提升指標(biāo)權(quán)重的準(zhǔn)確性，增強預(yù)測的可信度。

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篇2

我國的證券交易平臺正在趨向于正規(guī)化，這有助于投資者減少投資風(fēng)險、提升投資利益。但由于上市公司數(shù)量的上升，相同行業(yè)的公司競爭力會急劇加強，而且股票市場還是處于初級的發(fā)展階段，價格波動的比較劇烈，但是以價格投資為代表的理性投資理念已經(jīng)形成了，這樣就需要投資者更應(yīng)注意要謹(jǐn)慎選擇股票，多方面分析上市公司的潛在發(fā)展空間，選取投資價值大，企業(yè)內(nèi)部運營管理和市場開拓方案科學(xué)合理的公司進行投資，有利于投資者選取更有價值的股票。根據(jù)人們對價值投資的觀點，把股票投資主要放在那些在股票市場中價值被嚴(yán)重低估，或者是其股票的市場價格暫時的低于其他的上市公司的股票價值。如果這些上市公司經(jīng)過一段時間的發(fā)展，業(yè)績水平進行不斷的提升，其營業(yè)額也將會是聞不得上升，這樣就會使它的股票價格上漲，表現(xiàn)出非常好的成長性，股價也會逐漸想起內(nèi)在價值回歸，投資者就會對其所投放的股票投資的未來收益也會所以越來越高。所以現(xiàn)在基本上就形成了一種形式：當(dāng)股票第一其內(nèi)在價值是，股票被低價買進，當(dāng)股票市場價格高于其內(nèi)在價值時，股票就會被高價賣出。本文對中國上市公司的潛在發(fā)展?fàn)顩r進行了分析，提出了可行性較高的財務(wù)指標(biāo)體系模型評估標(biāo)準(zhǔn)，幫助投資者更科學(xué)的進行企業(yè)投資。

一、建立上市公司潛在發(fā)展空間的財務(wù)指標(biāo)體系

（一）分析上市公司發(fā)展空間前的準(zhǔn)備工作

對于股票投資來說，應(yīng)該首先從上市公司的內(nèi)在價值入手，正確的分析和尋找影響公司內(nèi)在價值的主要因素，建立一個上市公司內(nèi)在的價值綜合評估測試財務(wù)報表體系，以此表為基本，經(jīng)過各種專業(yè)的分析利用，就能夠得到上市公司的內(nèi)在價值評估模型，通過這樣的方法就能得出上市公司粗暴在的內(nèi)在價值，通過內(nèi)在價值和股票價格的波動變化趨勢構(gòu)建一個上市公司的投資價值分析報告。對上市公司潛在的發(fā)展空間進行剖析需要先了解當(dāng)前社會的整體經(jīng)濟情況，看社會形勢是否適合新公司的上市，上市之后是否能獲取期望的企業(yè)效益;其次要了解同一行業(yè)的其余公司發(fā)展情況，觀察該上市公司發(fā)展存在的競爭力，并且了解公司在開拓市場過程中應(yīng)對競爭對手的有效方案;第三，要想了解上市公司的潛在發(fā)展空間，還要對該公司的基本層面進行分析，觀察該公司基本的運營方式以及內(nèi)部分工是否科學(xué)合理，也是投資者在進行投資時必須要注意的一個問題。投資者在股票投資時，股民們主要的投資目標(biāo)就是一些股票市場中那些股票價值被嚴(yán)重低估的，或者是其市場價格低于其內(nèi)在價值的股票，因為這些股票的的升值空間很大，經(jīng)過一段時間的發(fā)展，它們的股票市價將會逐漸的回歸正常，有時或許還會高于正常市價，所以這樣的股票的需求量將會上升，股票投資者就得到了意想不到的回報。

（二）分析上市公司財務(wù)情況時的各種指標(biāo)

在對上市公司的財務(wù)情況進行檢查和評估時要注意分析該公司的相關(guān)指標(biāo)情況，指標(biāo)的正負反映了公司的盈虧情況以及發(fā)展趨勢。反應(yīng)公司的經(jīng)濟水平和發(fā)展?fàn)顩r比較重要的指標(biāo)包括公司償還債務(wù)的能力指標(biāo)、獲取利潤的能力指標(biāo)、企業(yè)運營能力指標(biāo)和發(fā)展價值能力指標(biāo)。上市公司的償還債務(wù)能力可通過設(shè)立公司資金的支出與收入比率，流轉(zhuǎn)速度比和長期的欠款比例來體現(xiàn)，由于公司的發(fā)展需要不斷的資金流動，所以這些指標(biāo)都不是確定的。

對上市公司的德整體經(jīng)濟數(shù)據(jù)分析、上市公司所屬的行業(yè)形勢分析和公司的整體面分析都算是上市公司的內(nèi)在價值的分析。因為經(jīng)濟趨勢分析過于復(fù)雜，所需要的數(shù)據(jù)比較大，所以在技術(shù)上難以實現(xiàn)對公司的實時跟蹤。如果要對一個公司的行業(yè)進行分析，就需要長時間的相對穩(wěn)定的因素，所以本文就從公司的基本面來選取相應(yīng)的指標(biāo)來分析上市公司的內(nèi)在價值，不考慮上市公司的整體經(jīng)濟形勢和公司所述的行業(yè)分析。

公司的運營水平通過設(shè)立公司總資金的流動情況、收入的現(xiàn)金比例、流動資金與固定資金的周轉(zhuǎn)情況、貨存的支出比例、長期資金的周轉(zhuǎn)情況和應(yīng)收資金的周轉(zhuǎn)情況來反映。由于資金的支出與收入和貨存的周轉(zhuǎn)反映了公司的資金流動情況，所以以上指標(biāo)應(yīng)該均為正指標(biāo)，即公司的收入資金應(yīng)大于支出資金。設(shè)立公司的總資金凈收入情況、單股股票的盈利情況、企業(yè)經(jīng)營的收入利潤和公司的盈利資產(chǎn)保證系數(shù)，可以反映企業(yè)的獲利情況，當(dāng)以上指標(biāo)為正指標(biāo)時，可以說明該公司具有一定的經(jīng)濟基礎(chǔ)且公司處于穩(wěn)步發(fā)展階段。公司的發(fā)展價值通過設(shè)立企業(yè)經(jīng)營收入資金的增長情況、凈收入的發(fā)展趨勢、總資金的增長情況和公司貨存的累積情況來反應(yīng)，公司的發(fā)展需要不斷累積資金和貨存，以上指標(biāo)為時，可以反應(yīng)該企業(yè)具有很好的潛在發(fā)展價值。

（三）觀察股利分況

對于目前的中國上市公司的股利的分配狀況就是以不分配或者是少分配為主，上市公司的能夠分配股票利潤醫(yī)院的比較少，有很多業(yè)績相當(dāng)好的公司有分配股利的能力，但是其仍然是不愿意進行股票的麗人分配或者是少分配。在股票的利潤分配形式上，大多是人偏愛股利的分配形式，大多數(shù)公司主要以派送紅股的分配方式為主，而采用現(xiàn)金股利分紅的比較少，雖然近年來以派現(xiàn)方式分紅的上市公司逐漸的增加，但是展整個上市公司的比重還是比較少的。另一方面，股利分配的隨意性比較大，沒有規(guī)律可循，無論是對于采取現(xiàn)金股利還是采取股票股利的方式的上市公司，其股利政策的穩(wěn)定性都比較差，而穩(wěn)定性差的上市公司對于狐貍的支付保障就比較低。所以現(xiàn)在能讓投資者準(zhǔn)確的把握公司未來的股利政策的上市公司比較少。 分析上市公司的潛在發(fā)展價值情況時，除了要觀察上述各項指標(biāo)之外，還要觀察企業(yè)分給股東的利潤情況。股利分發(fā)給股民的方法有很多，例如通過贈與投資者部分股票或現(xiàn)金來鼓勵投資者更加信任和支持自己的企業(yè)。在這些方法中，最具有大眾信任度的股利是現(xiàn)金股利，由于投資者眾多，一般的企業(yè)并不具有分發(fā)現(xiàn)金股利的能力，所以派發(fā)現(xiàn)金的分紅方式也體現(xiàn)了該公司具有一定的經(jīng)濟基礎(chǔ)和良好的發(fā)展趨勢。

二、投資上市公司的潛在價值剖析

對于目前來說，股票的投資分析主要分為宏觀分析、中觀分析和微觀分析三個部分，宏觀分析就是指對國家的國民經(jīng)濟、政治、文化的分析，中觀分析就是指對行業(yè)和地區(qū)的分析，為觀分析就是指對上市公司本身的分析。隨著股市的不斷發(fā)展，投資人的投資手法和股票分析不斷的成熟，以及上市公司數(shù)量的不斷增加，在像以前那樣對上千種股票亂抓一氣，就會很難的發(fā)展上市公司，所以在成熟的股市中股民想要成功就必須的學(xué)會對上市公司的潛在價值進行剖析。股票市場中存在著許多有價值的股票，但是一直未被發(fā)掘，原因是股票一直呈現(xiàn)出平穩(wěn)或下降趨勢，其價值被嚴(yán)重的低估，市場價格暫時的低于其內(nèi)在價值的股票，大多數(shù)投資人將其視為廢股，不具有投資價值。但是這些有價值的股票一直沒有被發(fā)掘是因為公司的潛在發(fā)展價值和市場價格不符，或者公司處于創(chuàng)業(yè)階段，大眾不能給這些公司一個合理的價值評價，導(dǎo)致公司的發(fā)展?fàn)顩r止步不前。但只要這些企業(yè)改變一下營銷方式，或者整頓內(nèi)部管理，發(fā)展一段時間，其股票的價值就會趨向于該企業(yè)真正的潛在價值，股價就會呈現(xiàn)比較好的上升趨勢。所以，在投資者進行選股時，要選擇這種具有投資價值的上市公司，不能跟隨大眾心理，要對股市情況進行科學(xué)合理的分析，股價已經(jīng)在上升的公司由于太多人入股，并不一定具有期望的投資價值。

因為各行各業(yè)的工作特征不同，所以各個行業(yè)的業(yè)內(nèi)公司財務(wù)指標(biāo)不同，對于同一個指標(biāo)的不同行業(yè)的上市公司的來講其內(nèi)在價值的評估標(biāo)準(zhǔn)重要性也是不同的，所以對一個上市公司的內(nèi)在價值評估也應(yīng)該分行業(yè)的進行。股票在不同的時間段和不同形式中會有不同的增長率，但是有波動是正常的，公司的發(fā)展過程中會存在著遭遇技術(shù)瓶頸或者營銷管理方案偶爾與市場不符的情況，投資者需要用發(fā)展的眼光去看待上市公司股票的波動情況，不能因為暫時的股票價格下降而忽略了企業(yè)實質(zhì)的內(nèi)在發(fā)展價值。

三、結(jié)束語

我國的股票市場越來越完善，其中包括了許多具有投資價值的上市公司，了解上市公司的財務(wù)指標(biāo)，可以讓投資者減少投資風(fēng)險。依據(jù)投資者對投資的觀點，股票投資價值是一種相對價值的投資，其是根據(jù)股票的價格和內(nèi)在價值對比決定的。股民想要在股市中獲得成功，就必須從上市公司的內(nèi)在價值入手，進行深度的分析并且建立上市公司的內(nèi)在價值綜合分析評估體系， 再結(jié)合因子分析法和分析法，建立上市公司的內(nèi)在價值的評估模型，這樣就能為投資者在投資時進行一些指導(dǎo)作用，使得投資者能夠準(zhǔn)確的進行理財。本文建立了一套完善的財務(wù)指標(biāo)體系模型，并且對我國的上市公司現(xiàn)狀進行了一定程度的分析，讓投資者在投資時可以了解上市公司的相關(guān)財務(wù)指標(biāo)，選擇具有潛在發(fā)展價值的公司進行合理投資，獲取投資利益的最大化。

篇3

可供出售金融資產(chǎn)是指企業(yè)初始確認(rèn)時即被認(rèn)定可以出售的非衍生金融資產(chǎn)，包括股票、債券、可轉(zhuǎn)換債券等，以及沒有劃分為以公允價值計量且其變動作為當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)、貸款和應(yīng)收款項的金融資產(chǎn)以及持有至到期投資。自2007年滬深兩市股權(quán)分置改革完成以來，上市公司作為長期股權(quán)投資所持有的被投資單位的法人股都可以轉(zhuǎn)化為可供出售金融資產(chǎn)，這些限售股具備了在滬深交易所上市交易及變現(xiàn)的能力。這類持有限售法人股的股東當(dāng)中，大部分為控股上市公司，它們因參股其他上市公司而獲得較多利益，受到股票投資者的關(guān)注。此外，根據(jù)新企業(yè)會計準(zhǔn)則，在每年的上市公司年報中，要對上市公司以前年度在長期股權(quán)投資會計科目下持有的可供出售金融資產(chǎn)加以披露，并說明可供出售金融資產(chǎn)對企業(yè)股東權(quán)益的影響。股票投資者可以依據(jù)上市公司的可供出售金融資產(chǎn)對這些法人股進行價值重估，挖掘出一些持有較大股權(quán)投資其價值又被市場低估的控股上市公司，選擇性購入這類上市公司股票，可以獲得較好的投資回報。

一、股權(quán)重估價值被市場低估的根本原因

在股權(quán)分置改革以前，在原會計制度核算模式下，類似巴菲特的伯克希爾?哈撒韋公司通過持有優(yōu)質(zhì)上市公司的股權(quán)獲得股票資本升值帶來賬面收益的模式難以實現(xiàn)，上市公司所控制或施加重大影響的被投資上市公司的股權(quán)增值無法體現(xiàn)在其財務(wù)報表中。這是因為上市公司的長期股權(quán)投資按照投資的股權(quán)份額的多少，采用長期股權(quán)投資的核算方法即成本法或權(quán)益法進行核算，并不計算所持有上市公司股權(quán)市價變動的“公允價值”。具體表現(xiàn)為：企業(yè)對被投資交易市場不具有重大影響、共同控制或控制，且在滬深證券交易市場沒有上市交易、公允價值不能可靠計量的長期股權(quán)投資，可采用成本法進行核算。在成本法下，長期股權(quán)投資的賬面價值不受被投資單位盈虧的多少和其他權(quán)益份額變動的影響，在取得被投資單位分配的現(xiàn)金股利時，才確認(rèn)投資收益。不論被投資單位的業(yè)績高低，如果被投資單位不進行現(xiàn)金分紅，股權(quán)的投資收益就無法體現(xiàn)在投資方的利潤表中。反之，企業(yè)對被投資單位具有重大影響、控制或共同控制的長期股權(quán)投資，可采用權(quán)益法核算。在權(quán)益法下，長期股權(quán)投資的賬面價值根據(jù)被投資單位所有者權(quán)益變動份額的多少而變動。只要所有者權(quán)益發(fā)生變動，投資方的長期股權(quán)投資的賬面價值就要進行相應(yīng)調(diào)整。在被投資單位實現(xiàn)盈利時，所有者權(quán)益的留存收益增加，投資方的長期股權(quán)投資的賬面價值需要調(diào)增，確認(rèn)為投資收益；發(fā)生虧損時，所有者權(quán)益的留存收益減少，投資方的長期股權(quán)投資的賬面價值需要調(diào)減，應(yīng)沖減長期股權(quán)投資的賬面價值。其核心是投資方在被投資單位擁有多少凈資產(chǎn)，被投資單位實現(xiàn)多少凈利潤、出現(xiàn)多少虧損、分派現(xiàn)金股利的高低、可供出售金融資產(chǎn)的公允價值上下變動都會引起投資方凈資產(chǎn)份額的相應(yīng)變動。

但不論控股公司采用成本法還是權(quán)益法進行會計核算，其所持有的長期股權(quán)投資不會因為會計核算方法的不同而發(fā)生改變，上市公司潛在的實質(zhì)價值并不受影響。例如，上市公司所持有的股權(quán)如果以每股1元的價格買入，當(dāng)期市場交易價值上漲為每股10元時，上市公司無論是采用成本法還是權(quán)益法核算，公司財務(wù)報表仍然將其長期股權(quán)投資以每股1元的價值反映，每股增值9元部分，并不計算股權(quán)資本的市場增值，因此，在原會計制度核算模式下，在股權(quán)分置改革以前，上市公司所持有被投資單位股權(quán)的潛在市場價值得不到充分體現(xiàn)，正因如此，上市公司股權(quán)投資的潛在價值被證券市場所忽視而被低估。

二、股權(quán)分置改革所帶來的市場機遇

會計制度就像一根紐帶，會計政策的變更將上市公司和其所投資的上市公司聯(lián)系在一起。股權(quán)分置改革后，長期股權(quán)投資所具備的潛在市場價值，成為投資者分析上市公司價值的重要參考因素，自2007年以來，因會計政策的變更，證券市場發(fā)生了巨大變化。上市公司之間互相持有股份的現(xiàn)象相當(dāng)普遍，上市公司按控股份額的不同分為三類：

第一類，絕對控股上市公司股東，持股占被投資上市公司總股本的比例達到51%以上，處于絕對控股水平，限售股流通后大規(guī)模套取現(xiàn)金的可能性較低。如中國石油、中國石化等這類控股股東持有的上市公司股票，屬于現(xiàn)行會計準(zhǔn)則中規(guī)定的投資方能夠?qū)Ρ煌顿Y單位實施控制的長期股權(quán)投資，采用成本法核算，在編制合并財務(wù)報表時按照權(quán)益法進行調(diào)整。

第二類，上市公司控股比例較大，屬于相對控股水平，投資方對被投資單位具有重大影響或共同控制。此類公司屬于現(xiàn)行會計準(zhǔn)則中規(guī)定的按照權(quán)益法進行計量和核算的公司。長期股權(quán)投資的初始投資成本小于投資時應(yīng)享有被投資單位可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值份額的，其差額計入當(dāng)期損益，并調(diào)整長期股權(quán)投資的賬面價值。如東方集團、新希望、遼寧成大、吉林敖東等上市公司，此類公司所持有上市公司的股票市價高低的變化，會對控股公司的凈資產(chǎn)和凈利潤產(chǎn)生相應(yīng)影響。

第三類，上市公司持股比例較小的股票投資，目的是取得股票短期差價，會計核算上以交易性金融資產(chǎn)處理，期末按股票交易價格計量，以股票收盤價作為公允價值計價入賬。公允價值的變動計入資本公積，影響公司的凈資產(chǎn)。如兩面針、雅戈爾、太極集團等上市公司通過滬深證券交易市場購入的股票。

上述三種類型的上市公司按照現(xiàn)行會計準(zhǔn)則的有關(guān)規(guī)定，所持有的股權(quán)將出現(xiàn)在“持有至到期投資”“可供出售金融資產(chǎn)”“交易性金融資產(chǎn)”三個會計科目中，而且必須以公允價值入賬計入資本公積。股權(quán)分置改革完成后，限售法人股進入全流通領(lǐng)域，第一、二類控股股東所持有的上市公司股票，可以將此類持股確認(rèn)為可供出售金融資產(chǎn)。按照《企業(yè)會計準(zhǔn)則第22號――金融工具確認(rèn)和計量》規(guī)定：可供出售金融資產(chǎn)持有期間取得的利息或現(xiàn)金股利，應(yīng)當(dāng)計入投資收益。資產(chǎn)負債表日，可供出售金融資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)以公允價值計量，且公允價值變動計入資本公積――其他資本公積。處置可供出售金融資產(chǎn)時，應(yīng)將取得價款與該金融資產(chǎn)賬面價值之間的差額的利得或損失，計入投資損益；同時，將原直接計入資本公積――其他資本公積的公允價值變動累計額對應(yīng)處置部分的金額轉(zhuǎn)出。

例：東方集團股份有限公司持有相對控股的民生銀行股份有限公司法人股10.67億元，2015年12月31日民生銀行的股票收盤價為9.64元/股，2015年12月31日資產(chǎn)負債表日，東方集團如果按照原會計準(zhǔn)則計算長期股權(quán)投資的賬面價值為10.67億元，按現(xiàn)行會計準(zhǔn)則計算長期股權(quán)投資的賬面價值為92.19億元，長期股權(quán)投資的賬面價值增值92.19億元（即10.67×9.64-10.67×1），同時，東方集團的“資本公積――其他資本公積”相應(yīng)增加了92.19億元。假如東方集團所持有民生銀行的限售股開始流通，并出售持有民生銀行股票的10%，即1.067億股，按民生銀行的股票市場交易價格每股9.64元出售，則東方集團將取得投資收益9.22億元（即1.067/10.67×92.19），同時，“資本公積――其他資本公積”相應(yīng)減少9.22億元，僅出售部分股權(quán)，每股收益0.55元。

也就是說，上市公司控股其他上市公司的股權(quán)價格的變動，影響著控股公司的凈資產(chǎn)，出售時將影響控股上市公司本身的盈利，滬深股市股權(quán)的市場價值得以體現(xiàn)，這就意味著一批股權(quán)重估增值的上市公司將浮出水面（見表1）。

三、股權(quán)投資價值分析

在現(xiàn)行會計制度下，控股上市公司可以通過持有優(yōu)質(zhì)上市公司的限售法人股股權(quán)，獲得股權(quán)升值所帶來的賬面收益，使巴菲特所掌管的伯克希爾?哈撒韋公司的盈利模式成為現(xiàn)實。筆者認(rèn)為，從上市公司所擁有股權(quán)潛在增值的視角，可以動態(tài)市凈率、動態(tài)市盈率兩個指標(biāo)分別分析對長期股權(quán)投資的價值影響。

（一）市凈率。市凈率是指股票價格與凈資產(chǎn)的比率。一般來說，市凈率較低的股票投資價值較高，相反，則投資價值較低；它有助于投資者以較少的資金投入獲得較高的資金產(chǎn)出。對證券投資機構(gòu)而言，它能夠幫助其辨別股票投資風(fēng)險。每股凈資產(chǎn)是標(biāo)的股票的賬面價值，它是用初始投資成本計量的，而每股市價是資產(chǎn)負債表日這些標(biāo)的股票資產(chǎn)的現(xiàn)在價值，它是證券市場上投資者交易的結(jié)果。例如：浦發(fā)銀行、南京銀行、工商銀行等銀行類的股票市凈率低于2倍，而創(chuàng)業(yè)板類股票的市凈率遠遠高于2倍。這類現(xiàn)象，在我國滬深股票交易市場中屢見不鮮，股價的高低與其凈資產(chǎn)不匹配，究其原因，這與股本結(jié)構(gòu)、股本大小以及投資者偏好密切相關(guān)，同時，也反映了我國證券市場的不成熟，以及投資者投資理念的不成熟。通常情況下，股價是凈資產(chǎn)的2倍左右，對該股票投資較為安全。對發(fā)展前途有良好預(yù)期的上市公司股票市凈率可以達到2倍以上，甚至遠遠超過2倍。該股票股價與其凈資產(chǎn)的關(guān)系具有密切的正相關(guān)性，更多的是體現(xiàn)投資者對于投資標(biāo)的股票的未來預(yù)期，假如現(xiàn)在的投資標(biāo)的股票能夠在未來給投資者帶來較高的投資回報，那么現(xiàn)階段該投資標(biāo)的股票的市場需求也會增加，從而推動投資標(biāo)的股票市場價格的走高。如上頁表1所示，東方集團2016年3月31日的收盤價為每股6.84元，每股凈資產(chǎn)為6.29元，計算出的市凈率為1.08倍（即6.84/6.29）；若按照《企業(yè)會計準(zhǔn)則第22號――金融工具確認(rèn)和計量》計算，股權(quán)投資總溢價為92.19億元，每股溢價5.3元，溢價后每股凈資產(chǎn)為11.82元，溢價后的動態(tài)市凈率僅為0.58倍（即6.84/11.82），投資該股票比較安全，若股價按凈資產(chǎn)的2倍計算，該股票市價應(yīng)為23.64元（即11.82×2），而該股票2016年3月31日的收盤價僅為每股6.84元，因此，該股預(yù)期具有近17元的上升空間。同樣，新希望、吉林敖東、遼寧成大、北京城建等上市公司潛在的股權(quán)增值對其每股凈資產(chǎn)的貢獻分別高達6.33元、22.02元、12.85元、3.38元，這類股票價值的被低估程度可見一斑。

（二）市盈率。市盈率是股票價格與股票收益的比率，用來比較不同價格的股票是否被高估或者低估。一般認(rèn)為，一家公司股票的市盈率如果過高，那么該股票的價格存在泡沫，股價被高估。市盈率的高低反映了對該股票投資相對成本的高低，同樣也體現(xiàn)了對該股票的投資風(fēng)險。一般情況下，市盈率越高，表示投資該股票的風(fēng)險越大，市盈率越低，則表示投資該股票的風(fēng)險就越低。例如：浦發(fā)銀行、南京銀行、工商銀行等銀行類的股票市盈率低于20倍，而創(chuàng)業(yè)板類的股票市盈率遠遠高于20倍。這種現(xiàn)象在我國滬深股票交易市場中較為常見，股價的高低與其收益不配比，究其原因，同樣與股本結(jié)構(gòu)、股本大小以及投資者偏好相關(guān)，反映了我國證券市場的不成熟，以及投資者的不成熟。通常情況下，20倍的市盈率，表示投資該股票較為安全。具有良好預(yù)期的股票市盈率遠遠高于20倍以上。股價與收益具有較高的正相關(guān)性，如果現(xiàn)在投資的品種能夠在未來給投資者帶來好的收益，投資者對于該投資品種的未來預(yù)期趨于樂觀，它的市場需求也會增加，從而進一步推動該股票的市場價格走高。反之，投資者對于投資品種的未來預(yù)期則趨于謹(jǐn)慎，股票的市場價格走低。例如：東方集團2016年第一季度每股收益為0.139元，2016年12月31日收盤價為每股6.84元，計算出的市盈率為49.2倍（即6.84/0.139），表面上看投資該股票風(fēng)險較大；但是，從其持有民生銀行10.67萬股股票中出售股份的10%，即1.607萬股，若以2016年3月31日民生銀行的收盤價每股6.94元計算，1.067萬股的套利，將給東方集團帶來近9.22萬元的巨額投資收益，僅此一項公司每股收益將達到0.55元，按預(yù)期收益計算出的動態(tài)市盈率僅為9.91倍（即6.84/0.69），若股價按每股收益的20倍市盈率計算，該股票市價應(yīng)為13.8元（即0.69×20），而該股票2016年3月31日的收盤價僅為每股6.84元，因此，該股票預(yù)期具有7元的上升空間。同樣，新希望、吉林敖東、遼寧成大、北京城建等若按10%的比例出售其所持股票，潛在的股權(quán)增值對其每股收益的影響分別高達0.63元、2.20元、1.29元、0.34元，新希望、吉林敖東、遼寧成大、北京城建一季度每股收益將分別為0.32元、0.41元、0.19元、0.11元，其動態(tài)市盈率分別為16.75倍、10.10倍、10.91倍、27.53倍，若按20倍的市盈率計算，該類股票同樣預(yù)期具有巨大的上升空間，該類持股對該公司業(yè)績有著重大的積極貢獻。

綜上所述，隨著股權(quán)分置改革的完成，以及新會計準(zhǔn)則的實施，控股上市公司所持有的被投資單位的限售法人股所潛藏著的巨額增值將得以實現(xiàn)，選擇一些持有較大股權(quán)投資而其價值被市場低估的控股上市公司進行投資，可以取得較高的投資回報。S

篇4

從允許保險公司通過證券投資基金間接投資股市，到放開保險公司直接入市，權(quán)益類投資在保險公司整體資產(chǎn)配置中的重要性日益提高?，F(xiàn)在權(quán)益類投資占保險公司整體資產(chǎn)配置的比重不是很高，但卻是可以提高整體收益率的一個重要手段，值得深入研究。

一、投資目標(biāo)

通過股票或基金的組合投資，直接或間接投資于中國的股票市場，在控制風(fēng)險的前提下，實現(xiàn)投資凈值的穩(wěn)定增長和資產(chǎn)的長期增值，分享中國經(jīng)濟持續(xù)穩(wěn)定高速增長的成果。

二、投資理念

（一）積極管理

1.中國的證券市場還不是非常有效的市場，價值被低估和高估的情況經(jīng)常出現(xiàn)，市場充滿投資機會

2.消極管理指導(dǎo)思想下的指數(shù)化分散投資還不能有效降低風(fēng)險

投資的基本原理之一是分散化投資，也就是諺語常說的“不要把雞蛋放在一個籃子里”。我們說，“雞蛋”可以放在不同的“籃子”里，但前提是“籃子”必須結(jié)實，而在中國市場，結(jié)實的“籃子”太少，不結(jié)實的“籃子”太多。因此，過于分散化的投資還不能很有效地降低風(fēng)險。

3.機構(gòu)投資者的信息與人才優(yōu)勢使積極管理成為可能

當(dāng)前中國的機構(gòu)投資者隊伍在不斷壯大，境內(nèi)的投資者包括基金管理公司、保險公司、財務(wù)公司、證券公司、信托投資公司等，境外的機構(gòu)投資者則以QFII為主。機構(gòu)投資者擁有資金、人才、信息等多方面優(yōu)勢，通過全球視角下的宏觀、中觀和微觀分析，能更有效地發(fā)掘超額收益，使積極管理成為可能。

（二）價值投資

1.價值規(guī)律同樣在證券市場發(fā)揮作用

價值規(guī)律告訴我們，在商品市場上，價格圍繞價值波動。在證券市場上，價值規(guī)律同樣發(fā)揮作用，即上市公司的股票價格也是圍繞其內(nèi)在價值進行波動的，當(dāng)價格低于其內(nèi)在價值時，應(yīng)該大膽買入；當(dāng)價格高于內(nèi)在價值時，應(yīng)該果斷賣出。

2.在市場規(guī)模不斷擴大及機構(gòu)化、國際化的背景下，價值投資將逐步成為未來中國證券市場主流的投資理念

（1）中國證券市場規(guī)模不斷擴大，少數(shù)機構(gòu)操縱市場與股價的難度越來越大。

從1996年到2005年，股市流通市值增加了243％，而2005年下半年啟動的“股改”，更是中國股市的重大制度性變革，“股改”之后，非流通股將逐步轉(zhuǎn)為可流通股，中國股市的流通市值將在現(xiàn)有的基礎(chǔ)上翻一番還多，這使得操縱市場的難度進一步加大（見圖1）。

（2）機構(gòu)化。我國證券市場機構(gòu)投資者比重迅速上升，機構(gòu)與散戶的博弈變?yōu)闄C構(gòu)之間的博弈。

（3）國際化。對外開放步伐逐步加快，發(fā)達國家成熟的投資理念對我國的影響逐步加深。從2003年QFII進入中國證券市場以來，截至2005年底，共有34家機構(gòu)獲批QFII資格，累計批準(zhǔn)額度56.5億美元，此外，還有很多境外投資機構(gòu)以合資等方式進入中國證券市場。這些境外投資機構(gòu)應(yīng)用發(fā)達市場成熟的投資理念和投資方法，在全球視角內(nèi)進行價值判斷和投資決策，在取得良好的投資收益的同時，也深深影響了境內(nèi)投資者的投資理念。

3.新興市場下的相對價值投資

（1）中國公司治理結(jié)構(gòu)不完善的情況較為普遍，具有絕對投資價值的品種較少。

（2）“常青樹”較少。在國外成熟證券市場上，曾出現(xiàn)過一些令人艷羨的“百年老店”，使得長期價值投資成為可能。而在中國，大多數(shù)公司受體制機制的局限及經(jīng)濟周期和國家產(chǎn)業(yè)政策的影響較深，業(yè)績起伏較大，往往是“各領(lǐng)一兩年”，常青樹型的上市公司較少。

（3）價值投資理念的確立需要一個不斷反復(fù)和確認(rèn)的過程。需要人們在經(jīng)歷市場風(fēng)風(fēng)雨雨的磨練和“教育”之后逐步認(rèn)識和確立。

4.價值分析為主，技術(shù)分析為輔

股票價格的中長期走勢取決于公司的基本面，但其中短期走勢卻時時受到市場偏好和供求關(guān)系的影響，因此技術(shù)分析具有短期指導(dǎo)作用。任何事物都是波浪式前進的規(guī)律，同樣告訴我們：股票投資的“波浪理論”及在其指導(dǎo)下的波段操作，與價值投資可以并行不悖。

（三）組合優(yōu)化

在優(yōu)中選優(yōu)的基礎(chǔ)上，通過適當(dāng)分散組合投資，可以降低投資的非系統(tǒng)性風(fēng)險，獲取風(fēng)險調(diào)整后的最優(yōu)收益。

三、股票投資策略

（一）價值投資理念下的兩類投資風(fēng)格

價值低估與業(yè)績成長是股價上漲的根本動力。在價值投資理念的大旗下，又可以分為兩類主要的投資風(fēng)格：價值投資型與價值增長型或者兩者的完美結(jié)合。

1.價值投資型

價值投資型股票往往具有以下四方面特征：

（1）較低的價格／收益（PE）比率，即低市盈率。

（2）以低于面值的價格出售。

（3）隱藏資產(chǎn)，“公司也許擁有曼哈頓，這是它從印第安人那里買來的，不過遵循良好的會計慣例，把這項購買以成本24美元人賬?！?/p>

（4）長期穩(wěn)定的現(xiàn)金分紅比率。如果一家上市公司能長期穩(wěn)定地現(xiàn)金分紅，這本身就意味著該公司有穩(wěn)定的經(jīng)營模式、穩(wěn)定的現(xiàn)金流，這也構(gòu)成長期投資價值的一部分。

2.價值增長型

價值投資的另一種風(fēng)格是價值增長型，這里強調(diào)其內(nèi)在價值隨著業(yè)績的增長而增長。如果說長期價值投資型風(fēng)格是一種防御型風(fēng)格的話，價值增長型就是一種進攻型風(fēng)格。價值增長型股票具有以下四點特征：

（1）處于增長型行業(yè)。

（2）高收益率和高銷售額增長率。

（3）合理的價格收益比。對于高成長的股票而言，其市盈率往往會隨著股價的上升而上升，這是增長預(yù)期在價格中的體現(xiàn)，是合理的，但是市盈率不能比增長率高出太多，最好是（P／E）／G小于或等于1.

（4）強大的管理層。

（二）前瞻性是選出好股票的關(guān)鍵

1.對歷史的理解是股票投資的基本功

要做好股票投資，首先要對歷史具有充分的了解和理解，以史為鑒，有助于指導(dǎo)我們現(xiàn)實的投資。

2.買股票就是買企業(yè)的未來

股票價格說到底是對未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)，可以說，買股票就是買企業(yè)的未來。這就要求投資者具有前瞻性的眼光，能夠見別人所未見。

3.任何超額利潤都來自于獨到的眼光

從眾心理是投資的大敵，從眾最多讓投資者獲得平均利潤，而不可能獲得超額利潤，更多的時候從眾心理會帶來虧損；獲取超額利潤，必須要有獨到的眼光。要能做到人棄我取，在市場低迷時敢于介入；也要能做到人取我棄，在市場過度樂觀時果斷賣出。

4.在前瞻性基礎(chǔ)上優(yōu)中選優(yōu)

在前瞻性基礎(chǔ)上，還要做到優(yōu)中選優(yōu)，保證投資的成功率。

四、基金投資策略

基金投資與股票投資既有相似之處，也有差異之處，相似之處是指對基金的投資同樣要遵從價值投資理念，選擇投資價值高的品種；不同之處在于基金的估值指標(biāo)體系與股票有較大差異。在對基金進行投資價值分析時，可以從以下四方面入手：

（一）看過去

看過去是指考察基金公司和基金過去的業(yè)績表現(xiàn)，大致包括三方面內(nèi)容：

1.對既往業(yè)績與風(fēng)險進行評估

對既往業(yè)績和風(fēng)險進行評估等于績效評估和歸因分析。收益分析包括對凈值增長率和風(fēng)險調(diào)整后收益指標(biāo)的分析（詹森比率、夏普比率、特雷諾比率等）。經(jīng)過風(fēng)險調(diào)整后的收益率指標(biāo)，能更全面地反映基金經(jīng)理對收益和風(fēng)險的平衡能力。另外，還要對包括主動投資風(fēng)險度、股票倉位調(diào)整、行業(yè)集中度、股票集中度、基金重倉股特征等指標(biāo)進行分析。

其中對基金重倉股（前五大市值或者前十大市值）要進行重點研究，重倉股是基金經(jīng)理自上而下和自下而上投資分析的綜合結(jié)果，對判斷基金經(jīng)理的擇股能力有著重要參考意義，因此要對基金重倉股進行認(rèn)真的對比分析。

2.基金經(jīng)理的素質(zhì)與能力

如果說買股票是買企業(yè)的未來，買企業(yè)的管理層，那么買基金就是買基金公司，具體而言就是買基金經(jīng)理?；饦I(yè)是個智力密集型行業(yè)，其投資業(yè)績主要是依靠管理團隊和基金經(jīng)理的投資管理能力。因此，基金經(jīng)理的投資理念、投資經(jīng)驗、市場感覺、擇股擇時能力，對基金的業(yè)績都有巨大的影響，在選擇基金時，必須對基金經(jīng)理的素質(zhì)和能力進行全面的考察。

3.管理團隊

管理團隊是基金公司經(jīng)營的核心，其對個體基金投資業(yè)績的影響不容忽視，特別是對不突出明星基金經(jīng)理，而更注重整體管理的基金管理公司而言，其意義更為重要。因此，管理團隊也是選擇基金的重要指標(biāo)。

（二）看現(xiàn)在

看現(xiàn)在包括三方面內(nèi)容，首先是當(dāng)前股市的估值水平，即市場點位，其次是備選基金在當(dāng)前市場估值水平下的應(yīng)對措施，這主要體現(xiàn)在股票倉位上，最后是基金公司的人員有無變動。

1.市場點位

市場點位代表市場的估值水平，如果當(dāng)前點位較低，進一步上升空間較大，則作為投資者可以加大對基金的投資力度，或者選擇股票倉位較高的基金；如果當(dāng)前點位已經(jīng)比較高，估值水平已經(jīng)較為充分，市場下跌的風(fēng)險較大，則可以減少對墓金的投資力度，或者選擇股票倉位較低的基金。

2.股票倉位

對股票倉位的選擇需要結(jié)合投資者對市場點位和估值水平的判斷進行。如果投資者認(rèn)為當(dāng)前市場點位較低，可以選擇股票倉位較高的基金，反之則選擇股票倉位較低的基金。但問題在于目前我國基金信息披露是按季度進行，投資者只能了解上季度末的倉位情況，信息有些滯后，要想實時了解基金倉位，只能通過基金凈值變動進行估算，但這種估算的準(zhǔn)確度不是很高。

3.人員變動

考察人員變動主要是看管理團隊、投資團隊、研究團隊等投資核心人員有無大的變動，如果一些重要的人員如總經(jīng)理、投資總監(jiān)、明星基金經(jīng)理等離職，則對于未來基金的業(yè)績會帶來一定的不確定性。

（三）看未來

“看未來”主要是對基金組合未來的收益和風(fēng)險狀況進行預(yù)測分析，包括四方面內(nèi)容：

1.股票組合分析

對備選基金組合中個股尤其是重倉股的基本面進行分析，進行收益預(yù)測和估值分析。

2.規(guī)避風(fēng)險

對股票組合的行業(yè)集中度、個股集中度、歷史波動率等風(fēng)險指標(biāo)進行分析，對基金組合的風(fēng)險進行評估。同時對其組合中的個股進行認(rèn)真研究，避免踩到“地雷”。

3.評估增長潛力

通過對組合中個股的收益和估值情況的預(yù)測，可以對基金凈值的增長情況進行預(yù)測，來衡量備選基金的增長潛力。

4.基金的“期限結(jié)構(gòu)”

在選擇封閉式基金時，要考慮基金的剩余期限，根據(jù)市場走勢和基金凈值變動預(yù)測進行基金剩余期限的合理搭配。

（四）看價格

“看價格”主要是指對封閉式基金的折價率進行分析，在其他條件相同的情況下，選擇折價率相對較高的基金。

五、投資流程與方法

好的投資結(jié)果是建立在好的投資流程和投資方法基礎(chǔ)上的，將投資決策的各個步驟進行合理地安排和整合，可以有效地將基本面與技術(shù)面研究、定性與定量分析、時機選擇以及風(fēng)險控制等結(jié)合起來，實現(xiàn)投資研究一體化、風(fēng)險控制與投資交易并重。投資流程應(yīng)該包括以下幾個步驟：

研究先行—實地考察—價值評估—比較分析—技術(shù)分析—決策選擇—買賣交易。

1.研究先行。進行自上而下的宏觀研究與自下而上的微觀分析，對行業(yè)以及股票的基本面進行了解。

2.實地考察。對企業(yè)進行實地調(diào)研，一方面了解企業(yè)未來經(jīng)營發(fā)展情況，一方面也是對企業(yè)公開的報告和報表中的信息進行核實。

3.價值評估。在研究和實地考察的基礎(chǔ)上，從上市公司基本面角度進行數(shù)量化分析，對股票價值進行評估。

4.比較分析。將股票的估值指標(biāo)與同類企業(yè)以及大盤進行比較，確認(rèn)其估值高低。

篇5

中圖分類號：F275 文獻標(biāo)識碼：A 文章編號：1006-4311（2012）06-0088-01

市盈率指的是在一個考察期（通常為12個月的時間）內(nèi)，股票的價格和每股收益的比例。投資者一般都通過市盈率比值來預(yù)測或衡量各公司股票的投資價值。市盈率反映了在每股盈利不變、派息率為100%、所得股息沒有進行再投資的情況下，需要經(jīng)過多少年才可以通過股息全部收回投資。正常情況下，一只股票的市盈率越低，市價相對于股票的盈利能力就越低，投資風(fēng)險會隨著投資回收期的縮短而變小，因此相對而言，股票的投資價值就會增大。

投資者在面對市場風(fēng)險和機會時，主要通過使用市盈率（普通股每股市場價格÷普通股每年每股盈利）的方法來確定其“市場”價值，根據(jù)被投資農(nóng)業(yè)上市公司公布的財務(wù)數(shù)據(jù)加以計算后，再和目前被投資公司股票市場的價值比較后得出其投資是否具有可行性的結(jié)論。市盈率是衡量股價高低和企業(yè)盈利能力的一個重要指標(biāo)，某種程度上當(dāng)通過市盈率計算出來的預(yù)期價值大于市場價值時，投資者投資就有意義，否則就是無意義。

一般情況下，人們通過市盈率來衡量不同股票之間股價的高低。但并不能完全通過這種方式來判定所有公司的股市價格。正常情況下，一家公司股票的市盈率若是太高，則有可能高估了該公司股票的價格。如果一家公司當(dāng)前的發(fā)展?fàn)顟B(tài)良好，且呈現(xiàn)出廣闊的市場前景，則通過當(dāng)前股票的高市盈率可能會準(zhǔn)確地估測出該公司的股票價值。需慎重考慮的一點：只有在各家公司的每股收益差距不大的情況下，才允許通過這種方式衡量同行業(yè)、不同股票的投資價值。

股價高低以及企業(yè)的盈利能力主要通過市盈率體現(xiàn)出來，因此在某種意義上，當(dāng)通過市盈率計算出來的預(yù)期價值大于市場價值時，投資者投資就有意義，否則就是無意義。

市盈率＝普通股每股市場價格÷普通股每年每股盈利

市盈率越低，代表投資者能夠以較低價格購入股票以取得回報。我們可通過一家公司過去12個月的凈收入與總發(fā)行已售出股數(shù)之間的比值求得該公司盈利多少。假設(shè)一只股票的市價是24元，過去12個月每股獲得3元的盈利，再利用24/3=8求得市盈率為8。則我們根據(jù)計算結(jié)果得知這只股票具有8倍的市盈率，也就是每付出8元可得到1元的盈利。投資者通過市盈率的計算結(jié)果來判斷各公司股票的票價。正常情況下，股票的市盈率越低，說明該公司的投資價值越高。如果通過市盈率來比較國家、時段、行業(yè)都不相同的股票，則幾乎沒有可比性。只有同類股票的市盈率才有比較價值。

股價的波動往往表現(xiàn)在以下三點：①實際股價=估計價格，說明市場比較理性；②實際股價>估計價格，即高估了股價，有回落的可能；③實際股價

通過市盈率、市凈率、市銷率等相關(guān)指標(biāo)確定投資決策正確與否。

①公式：市凈率=每股市價÷每股凈資產(chǎn)

農(nóng)業(yè)上市公司的資產(chǎn)運營情況主要通過上式體現(xiàn)出來，要求每股市價必須高于每股凈資產(chǎn)（屬于賬面價值），所以，如果上市公司達到了2-3市凈率，則說明該公司發(fā)展?fàn)顟B(tài)良好，可以投資；

②公式：市銷率=每股市價÷每股主營業(yè)務(wù)收入

上式體現(xiàn)了上市公司的市場份額，市銷率數(shù)值越小往往說明該公司具有投資價值。準(zhǔn)確把握市盈率、市凈率、市銷率這三個比率進行投資決策，可準(zhǔn)確分析出上市公司是否具有投資價值。

此外，通過市盈率指標(biāo)進行投資決策時，需兼顧公司的成長性。有的農(nóng)業(yè)上市公司經(jīng)過了重組和資產(chǎn)注入，還有一部分公司雖然市盈率較高，但具有發(fā)展?jié)摿?，則需采取動態(tài)市盈率法來衡量其投資價值。公式為：動態(tài)市盈率=市盈率÷每股預(yù)期收益增長率。動態(tài)市盈率指標(biāo)能全面的體現(xiàn)出公司股票投資價值和成長性，投資者可通過該指標(biāo)選擇市盈率≤每股預(yù)期收益增長率的公司。此外，上市公司業(yè)績或業(yè)績預(yù)期也能影響市場整體投資價值。首先，如果市盈率水平的波動范圍較小或不具備太大的提升空間，則只能通過提高上市公司的業(yè)績促使大盤指數(shù)上漲；其次，如果上市公司業(yè)績呈現(xiàn)出較好的發(fā)展趨勢，則其市盈率水平也會隨之提高。

通過市盈率指標(biāo)判斷上市公司的投資價值時，要兼顧該公司的總股本。計算市盈率指標(biāo)時，分母是每股收益，而每股收益=農(nóng)業(yè)公司稅后利潤÷公司股份總額，同理而證，如果盈利水平相同，公司的總股本及流通股本越小，則其平均市盈率就越高，反之就會越低。

市盈率高，在一定程度上反映了投資者對公司增長潛力的認(rèn)同，當(dāng)然，這并不意味著股票的市盈率越高就越好。因為我國的股市仍處在初級階段，如果莊家為了提高市盈率而任意哄抬股價，就可能引起巨大的投資風(fēng)險。所以，投資者必須綜合考慮公司背景、基本素質(zhì)等因素，對市盈率水平進行合理判斷。

市盈率是一個能將股價與每股盈利有效聯(lián)系起來的財務(wù)指標(biāo)， 它也是一個可以有效地衡量現(xiàn)行股價價位合理程度的指標(biāo)，因而切不可忽視這一指標(biāo)的作用，而單憑主觀估計去判斷個股價位是否合理。投資農(nóng)業(yè)板塊宜立足長遠，市盈率指標(biāo)計算以公司上一年的盈利水平為依據(jù)，其最大的缺陷在于忽略了對公司未來盈利狀況的預(yù)測。

正確看待市盈率：在股票市場中，人們在衡量股票價格時如果完全套用市盈率指標(biāo)，往往會產(chǎn)生這樣的疑問：股票的市盈率相差懸殊，并未向銀行利率看齊；股票的市盈率越高，其市場表現(xiàn)就越好。究其原因，主要是投資者沒有充分理解和正確運用市盈率指標(biāo)。

參考文獻：

篇6

基本面分析是指通過對影響證券投資價值和價格的基本因素如宏觀經(jīng)濟運行狀況、行業(yè)結(jié)構(gòu)、上市公司業(yè)績、國家的政策法規(guī)等進行分析，評估證券的實際價值，為投資者的投資決策提供依據(jù)。從基本分析角度出發(fā)，影響股價的因素主要包括宏觀經(jīng)濟因素，行業(yè)因素、以及上市公司本身的因素。選擇基本面較好的股票投資，無疑是走好投資的第一步。

一、宏觀分析在實戰(zhàn)中的應(yīng)用

宏觀分析主要包括宏觀經(jīng)濟因素分析和宏觀非經(jīng)濟因素分析兩方面。宏觀經(jīng)濟因素分析主要從宏觀經(jīng)濟指標(biāo)和宏觀經(jīng)濟政策兩方面分析對證券市場的影響，如GDP、通貨膨脹率、利率、匯率以及貨幣政策、財政政策等的變化都會影響證券市場價格；宏觀非經(jīng)濟因素主要是通過影響宏觀經(jīng)濟來影響證券市場價格的，如政局的變動可能引致經(jīng)濟的改變，從而影響證券市場價格，戰(zhàn)爭、動亂則通過影響宏觀經(jīng)濟環(huán)境而導(dǎo)致證券市場價格變動。在證券投資領(lǐng)域中，只有把握住經(jīng)濟發(fā)展的大方向，才能把握證券市場的總體變動趨勢，作出正確的決策。

首先，從政策對股票市場的影響看，2009年針對房價增漲過快的現(xiàn)象，國家多次采取措施來抑制投機性行為以控制房價過快增長，使得2009年下半年房地產(chǎn)股價一直處于下跌狀態(tài)。尤其2010年以來，國家加大了對房地產(chǎn)行業(yè)的政策管制。2010年1月10日，國務(wù)院出臺了“國十一條”，之后房地產(chǎn)股就不再出現(xiàn)大漲的趨勢。

2010年9月29日，為進一步貫徹落實《國務(wù)院關(guān)于堅決遏制部分城市房價過快上漲的通知》，國家有關(guān)部委分別出臺五條措施，被業(yè)界稱作“新國五條”；2011年1月26日，國務(wù)院總理******主持召開國務(wù)院常務(wù)會議，提出了“國八條”。4月13日******總理主持召開的國務(wù)院常務(wù)會議上提出要不折不扣落實房地產(chǎn)調(diào)控政策。國家頻繁的出臺了這一系列整治房價過快增長的政策，對房地產(chǎn)股產(chǎn)生了嚴(yán)重的負面影響，每一次調(diào)控措施出臺后都會引起地產(chǎn)股明顯的下跌，從而使一直處于較好漲勢的地產(chǎn)股價格出現(xiàn)了連續(xù)的跌勢，以至于2010年下半年至今，房地產(chǎn)股一直未出現(xiàn)較好的漲勢。

其次，央行近兩年提高存款準(zhǔn)備金率和加息的舉措也對股市產(chǎn)生了較大的影響。從2010年截至2011年5月4日，央行共九次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率、四次加息，其主要目的是抑制日益加劇的通貨膨脹，這也直接影響到了股票市場。上調(diào)準(zhǔn)備金率和加息會使得銀行發(fā)放的貸款減少，對金融板塊來說是利空。加息也引起了購房需求的減少，使得房地產(chǎn)公司效益降低，引致房地產(chǎn)股價格出現(xiàn)了一定程度的下跌。由于金融、地產(chǎn)等權(quán)重板塊的持續(xù)下滑，使得上證A股和滬深300指數(shù)成分股整體靜態(tài)市盈率下降，從2010年10月至今，大盤也跌了幾百點，這主要就是經(jīng)濟通脹以及頻繁加息政策密集出臺引起的。如果通貨膨脹狀態(tài)好轉(zhuǎn)，經(jīng)濟發(fā)展態(tài)勢走好，股票市場就可能迎來一段表現(xiàn)不錯的行情?？傮w看來，隨著通脹壓力加大以及在利率和準(zhǔn)備金率政策雙管齊下的影響下，我國股票市場短期來看，將處于以震蕩為主的狀態(tài)。

二、行業(yè)分析在實戰(zhàn)中的應(yīng)用

從證券投資分析的角度看，行業(yè)分析主要是界定行業(yè)本身所處的發(fā)展階段以及在國民經(jīng)濟中的地位，同時對不同的行業(yè)進行橫向比較，為最終確定投資對象提供準(zhǔn)確行業(yè)背景的分析。行業(yè)分析的重要任務(wù)之一就是挖掘最具投資潛力的行業(yè)，進而在此基礎(chǔ)上選出最具投資價值的上市公司。

一般來說，如果一個行業(yè)是符合國家發(fā)展方向、國家政策扶持的行業(yè)，那么它的前景比較看好，該行業(yè)未來的股票價值也相對高；如果一個行業(yè)的發(fā)展受到國家的抑制，那該行業(yè)的股票價格走勢不會太好。行業(yè)分析主要從行業(yè)結(jié)構(gòu)、行業(yè)景氣、行業(yè)生命周期和產(chǎn)業(yè)政策等方面來分析。

中國的生物制藥產(chǎn)業(yè)起步較晚，但在近些年仍舊取得了飛速發(fā)展，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)日趨合理化。隨著行業(yè)整體技術(shù)水平的提升以及整個醫(yī)藥行業(yè)的快速發(fā)展，生物制藥行業(yè)作為朝陽行業(yè)也是醫(yī)藥行業(yè)中最具投資價值的子行業(yè)之一，具備較大的發(fā)展空間。

首先，政策支持對該行業(yè)發(fā)展形成有利支撐。2009年政府出臺了新醫(yī)改方案，隨后相繼出臺了許多配套文件，并將在三年內(nèi)（2009-2011）投入8500億元。2009年5月13日，國務(wù)院總理******主持召開國務(wù)院常務(wù)會議，會議認(rèn)為，要以生物醫(yī)藥、生物農(nóng)業(yè)、生物能源、生物制造和生物環(huán)保產(chǎn)業(yè)為重點，大力發(fā)展現(xiàn)代生物產(chǎn)業(yè)。這一系列利好政策都極大的促成了生物制藥板塊的不斷上漲，2010年生物制藥板塊就取得了比較好的投資回報。

其次，醫(yī)療衛(wèi)生水平的提高有利于生物制藥行業(yè)發(fā)展。隨著診斷在醫(yī)學(xué)及其他方面重要性的增強，分子診斷藥物行業(yè)也面臨良好的發(fā)展環(huán)境，近年來某些惡性傳染病的爆發(fā)對傳統(tǒng)疫苗行業(yè)發(fā)展起到有利支撐而新型治療性疫苗則為行業(yè)的快速發(fā)展注入新的活力。2009年6月份甲型H1N1型流感蔓延到我國，我國政府迅速展開預(yù)防整治措施，積極鼓勵研制生產(chǎn)甲流疫苗。鼓勵研發(fā)創(chuàng)新疫苗的舉措迅速營銷到了生物制藥行業(yè)的發(fā)展以及其股票態(tài)勢，從8月27日至31日，國內(nèi)3家甲流疫苗生產(chǎn)企業(yè)華蘭生物、天壇生物、海王生物連續(xù)三個交易日收盤價格漲幅累計超過20%，并一度出現(xiàn)停牌。在新醫(yī)改推進、甲流肆虐的背景下，2009年醫(yī)藥股表現(xiàn)非常樂觀，在132支醫(yī)藥股中，剔除11支09年才上市的新股和11支業(yè)績差的ST股，有50余支醫(yī)藥股漲幅翻倍，其中海王生物漲幅超過400%，排名第一。醫(yī)藥指數(shù)在2009年11月份創(chuàng)出新高，超越大盤6000點時的估值水平，生物制藥類的企業(yè)作為醫(yī)藥股的新興主力，業(yè)績更是有了很大的改善，股價也必然隨之上漲。

三、公司分析在實戰(zhàn)中的應(yīng)用

公司面分析主要包括公司管理層分析和財務(wù)分析兩方面。通過對這兩方面的分析增加對公司的了解，進而判斷該公司的投資價值。一般來說，公司基本分析著重于對公司經(jīng)營管理能力和盈利能力兩方面；公司財務(wù)分析著重于財務(wù)指標(biāo)的分析。

公司管理方面的狀況直接影響到其在市場上的競爭能力以及盈利能力。管理層行為的理性與否直接影響公司的未來走向。一般而言，在選股時我們注意看該上市公司的管理人員的管理創(chuàng)新能力、工作經(jīng)驗、專業(yè)技術(shù)能力等。一家良好的上市公司通過理性的投資取得較高的投資回報率，那么該公司的股價也會相應(yīng)上升，利潤回報日益增加，使得公司發(fā)展前景更加廣闊。例如，蘇寧電器，2004年7月21日上市。在管理者有效的管理下，蘇寧電器通過細化市場定位、變聯(lián)營為自營、推出自主品牌等一系列的創(chuàng)新，引領(lǐng)家電連鎖營銷新的變革，繼而成為中國家電連鎖零售行業(yè)的龍頭和先鋒，更是當(dāng)之無愧的行業(yè)標(biāo)桿。2008年半年報顯示，2008年1-6月份，蘇寧業(yè)績繼續(xù)保持穩(wěn)健快速的增長，公司實現(xiàn)營業(yè)總收入259.19億元，其中主營業(yè)務(wù)收入251.43億元，比上年同期增長39.41%；實現(xiàn)凈利潤11.01億元，比上年同期增長70.36%。經(jīng)過多次派息、送股后，從2004年7月21日上市開盤價為29.88元一直運作到了2008年的74.84元，后期漲勢依然喜人。蘇寧電器具有高成長性和資本擴張的能力，2009年中國連鎖百強榜蘇寧電器位居第一。蘇寧電器憑借優(yōu)良的業(yè)績，蘇寧電器得到了投資市場的高度認(rèn)可，是全球家電連鎖零售業(yè)市場價值最高的企業(yè)之一。

在公司財務(wù)方面，通過對其資產(chǎn)負債表、利潤表和現(xiàn)金流量表進行分析，從中提取有利于投資決策的信息。通過分析價值性比較高的財務(wù)比率指標(biāo)來探究其盈利能力、償債能力、投資收益等。公司盈利水平的不斷提高，自然伴隨著投資者收益的增加。一般而言，市盈率較低者比較高者的投資價值要高。例如，山東黃金，2008年動態(tài)市盈率僅12倍，09年市盈率為10倍，具有較高的投資安全邊際，因此，這兩年山東黃金發(fā)展趨勢一直比較好，2010年全年業(yè)績?nèi)匀惶幱诔掷m(xù)增長狀態(tài)，以至于其股票達到了歷史最高值81元以上。上半年實現(xiàn)銷售收入173.7億元，同比增長68%；實現(xiàn)利潤總額8.17億元，同比增長19%；實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤5.72億元；同比增加17.8%；基本每股收益0.40元；同比上升17.65%。雖然2010年山東黃金的市盈率較2008年和2009年增長了很多，但其發(fā)展?fàn)顩r仍被看好。

以上是我對基本面分析在實戰(zhàn)中應(yīng)用的一些見解，希望借此可以為投資者提供一些有價值的投資建議。當(dāng)我們進行投資決策時，不要一味的跟風(fēng)、聽小道消息，這些并不能為我們帶來切實的投資回報。只有通過對基本面進行全面的分析，抓住要點，對某一行業(yè)或某一只股票進行精確的判斷與分析，才能做出良好的決策方案，進而取得更高的收益。

參考文獻

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中圖分類號：F038.1文獻標(biāo)識碼： A

一．引言

融資是生產(chǎn)運作的起點，企業(yè)的生存和發(fā)展都與融資活動密切相關(guān)。國內(nèi)外大量的理論和實證研究表明，上市公司股權(quán)再融資會對公司價值產(chǎn)生負面的影響。隨著經(jīng)濟全球化的發(fā)展市場的不確定性因素增加，上市公司的投資價值備受關(guān)注。因此有必要研究股權(quán)再融資方式對上市公司的投資價值的影響。

二． 股權(quán)再融資及投資價值概述

（一）股權(quán)再融資的概念及影響

股權(quán)再融資指上市公司根據(jù)對資金的需求，在股票市場上再次公開出售股票籌集資金的行為。主要方式有增發(fā)、配股和可轉(zhuǎn)換債券。

股權(quán)再融資是上市公司為了擴大生產(chǎn)或改進技術(shù)，向投資者再次籌集資金的行為。但是上市公司的非理性融資以及盈余管理等原因，導(dǎo)致公司進行股權(quán)再融資之后反而對公司價值和經(jīng)營業(yè)績出現(xiàn)了負面影響。國內(nèi)外學(xué)者通過對股權(quán)再融資行為進行實證研究，均得出了股權(quán)再融資對公司價值等呈現(xiàn)負面效應(yīng)的結(jié)論。

（二）投資價值的概念及影響因素

本文的投資價值是指投資于上市公司公開發(fā)行且在二級市場上流通的股票投資價值，是依據(jù)股票所具有的“內(nèi)在價值"大小來判斷股票是否具有投資價值。

影響上市公司投資價值的基本因素包括宏觀經(jīng)濟因素、行業(yè)因素，企業(yè)的內(nèi)部微觀因素，如公司凈資產(chǎn)、公司的盈利水平等。而影響投資價值的股權(quán)再融資因素包括信息不對稱和盈余管理等信息不對稱主要源于大股東在董事會中的重要作用，使他們掌握公司各方面的更多真實全面的信息。盈余管理主要是上市公司為滿足股權(quán)再融資的條件，進行的會計應(yīng)計項目的調(diào)整。

三．股權(quán)再融資對投資價值影響的分析

（一）定向增發(fā)對投資價值的影響

增發(fā)包括定向和公開兩種，目前的上市公司增發(fā)融資中，公開增發(fā)所占的比例很小，因此本文討論發(fā)行對象為特定投資者的定向增發(fā)。

上市公司偏好在股價較低時推出定向增發(fā)。由于信息不對稱、投資者的非理性，定向增發(fā)向市場傳遞了公司價值被低估和未來發(fā)展良好的信號，使投資者對上市公司會產(chǎn)生較好的預(yù)期，隨后的股價會漲高，從而導(dǎo)致上市公司股票的內(nèi)在價值被高估。但之后增發(fā)的利好消息被充分消化，股東的收益率將下降。因此從長期來看，定向增發(fā)將導(dǎo)致上市公司投資價值的下降。

（二）配股對投資價值的影響

中國證監(jiān)會對配股行為提出了對凈資產(chǎn)收益率的嚴(yán)格要求， 這直接誘發(fā)了通過調(diào)整應(yīng)計利潤的盈余管理行為。以應(yīng)計項目等盈余管理手段帶來的業(yè)績指標(biāo)的提高不具持續(xù)性，低效率的企業(yè)控制者不能長期地虛增報告盈余，上市公司配股前暫時增加的應(yīng)計利潤必然在配股后重新調(diào)整回來。因此，上市公司的盈余管理行為可能導(dǎo)致配股后經(jīng)營業(yè)績和股票凈資產(chǎn)收益率的下降。

從我國對盈余管理的實證研究中發(fā)現(xiàn)：我國上市公司盈余管理是增加利潤的盈余管理，這能夠引起股票價格的上漲，從而上市公司的股票的內(nèi)在價值被高估。根據(jù)投資價值相關(guān)理論，具有投資價值的上市公司應(yīng)該是股票內(nèi)在價值被低估的上市公司，而股票內(nèi)在價值的高估并不具有持續(xù)性，盈余管理而調(diào)整的利潤也終將發(fā)生逆轉(zhuǎn)。因此長期來看，存在盈余管理情況下的配股，會導(dǎo)致上市公司投資價值的下降。

（三）可轉(zhuǎn)換債券對投資價值的影響

可轉(zhuǎn)債的債權(quán)性和股權(quán)性質(zhì)使其能夠靈活的影響企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，給企業(yè)帶來盡可能大的價值。但可轉(zhuǎn)債的有利因素能否發(fā)揮作用還值得商榷，并且可轉(zhuǎn)債也隱含著對公司造成不利的風(fēng)險：如果在發(fā)行可轉(zhuǎn)債后,公司的股價一路飆升,投資者就以較低的價格紛紛轉(zhuǎn)股,將使喪失以較高的價格籌集資金的機會；另外可轉(zhuǎn)債的持有者可能不是原股東,轉(zhuǎn)股后會改變公司原有的股權(quán)結(jié)構(gòu),甚至?xí)兏髽I(yè)的控制權(quán)；公司業(yè)績一定的情況下,轉(zhuǎn)股會使得流通的股票數(shù)量增多,使公司的每股業(yè)績?nèi)缑抗墒找娴缺幌♂尅Ａ硗?，可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行本身說明公司缺乏資金，因而可能向市場傳遞負面信號；可轉(zhuǎn)換債券的特性并不適合所有公司，如果公司性質(zhì)并不適合發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，那么發(fā)行行為也會帶來負面作用。這些都將導(dǎo)致上市公司投資價值的下降。

四．小結(jié)

在影響公司投資價值的股權(quán)再融資因素的作用下，上市公司的股權(quán)再融資行為都會對其投資價值產(chǎn)生一定的負面影響，即定向增發(fā)、配股和可轉(zhuǎn)換債券對投資價值的影響均為負。

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在中國社會主義市場經(jīng)濟的建設(shè)過程中，資本市場從無到有不斷發(fā)展壯大，特別是中國股票市場，已經(jīng)成為世界股票市場的一支重要力量，也成為中國居民實現(xiàn)財富保值增值的重要途徑。但是，中國絕大多數(shù)股民對股市缺乏了解，更多的是為了獲取投機收益而非投資收益，更不懂如何對所持股票的投資價值進行研究。中國的股票市場自誕生以來，由于世界經(jīng)濟發(fā)展周期、國家政策變動、信息流動機制和所處發(fā)展階段等原因，經(jīng)歷了不斷的周期性波動。這種周期性的波動還夾雜著成長性、易變性、政策性、心理性等特征(劉如海、張宏坤，2003)，為價值投資在中國的研究和運用增添了更多干擾，但這不能成為不少投資者信奉的價值投資不適合中國股市的理由(許健、魏訓(xùn)平，2004；王春燕、歐陽令男，2004)。為此，研究中國股票市場在周期性波動中的價值投資策略具有重要的現(xiàn)實意義。

本文的研究思路先對1991年1月至2009年12月的滬市收盤指數(shù)(shim)用計量經(jīng)濟模型模擬診斷，確定序列的平穩(wěn)性；然后利用bp濾波對shim進行趨勢、循環(huán)分解，確定其主要波動周期；最后，選擇股票池(p001)具有代表性的企業(yè)進行價值投資模擬，與大盤收益率進行比較。

一、中國股市周期性波動的實證分析

在實體經(jīng)濟運行中，存在著“繁榮——衰退——蕭條一復(fù)蘇”的經(jīng)濟周期。關(guān)于實體經(jīng)濟周期性波動的原因，經(jīng)濟學(xué)大師熊彼特、薩繆爾森都做出了深入的分析。熊彼特的創(chuàng)造性破壞理論主要針對的是經(jīng)濟波動的長周期，而薩繆爾森的乘數(shù)一加速數(shù)模型更適合用來解釋頻繁產(chǎn)生的短周期。在收入上升時期，消費通過加速原理帶動投資增長，投資通過乘數(shù)增加收入和消費；當(dāng)遭遇外部沖擊時，上述作用正好反向，因而容易形成經(jīng)常性的經(jīng)濟擴張或收縮。作為實體經(jīng)濟的“晴雨表”，資本或股票市場的價格同樣是反復(fù)波動，但其波動特征和波動原因與實體經(jīng)濟不盡相同。

由于中國還處在發(fā)展和轉(zhuǎn)型階段，資本市場發(fā)展時間較短，因此中國股票市場更容易遭到市場和投資者的過度反應(yīng)，波動性特征更為明顯。黃繼平、黃良文(2003)利用波譜分析方法得出中國滬深兩市指數(shù)均存在5個顯著周期，但最顯著的是長度為921個交易日的周期，這為投資者的實踐操作提供了一定參考。徐立平、陸珩縝(2009)基于時間序列的極大熵譜估計方法，利用matlab工具，對a股指數(shù)進行分析，得到了上證綜指和深證綜指的譜密度、頻率及周期數(shù)據(jù)，從中分辨出a股存在一個平均約18個月的主周期分量。從這些分析中可以看出中國股市確實存在周期性波動規(guī)律。但這些研究存在下列問題：樣本數(shù)據(jù)時間較短；在分析周期之前沒有對時間序列數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性進行論證；更重要的是沒有和具體的價值投資應(yīng)用相結(jié)合。因此，有必要對中國股市的周期性波動做出更精密細致的分析，為投資者提供更具操作性的實踐思路。

一般的實證文獻在分析具有高頻性質(zhì)的金融時序數(shù)據(jù)時，更多地采用條件異方差模型(archmodel)。但在我們看來，股市指數(shù)的月或周序列數(shù)據(jù)也可以用arma模型來分析。本文就對滬市指數(shù)月度序列收盤指數(shù)采用arma模型來診斷預(yù)測。之所以以滬市指數(shù)作為分析樣本，是因為滬市集中了國內(nèi)各行業(yè)的大中型企業(yè)，具有規(guī)模大、分布廣、市值高的典型特點，對世界形勢、國家政策、信息披露、市場投機等反應(yīng)靈敏，而且其中有些藍籌股可以成為價值投資的標(biāo)的被用來模擬預(yù)測。

(一)shim的模擬預(yù)測

首先對shim序列對數(shù)化處理，成為in-shim序列，如圖1所示。對此序列進行單位根檢驗，結(jié)果如表1示。我們可以在10％顯著性水平下認(rèn)為in-shim序列滿足平穩(wěn)性假設(shè)，沒有單位根。再對in-shim序列一階差分后的序列進行單位根檢驗，結(jié)果如表2所示。從表2可以看出，一階差分后的序列在1％、5％、10％顯著性水平下都為平穩(wěn)序列。為了進一步明確是采取水平序列還是一階差分序列，再查看in-shim水平序列的自相關(guān)(ar)和偏自相關(guān)系數(shù)(par)，如表3所示。

從表3可以看出，水平序列自相關(guān)系數(shù)(ac)是拖尾的，偏自相關(guān)系數(shù)(pac)在1階截尾，可以判斷in-shim序列基本滿足ar(1)過程。建立模型

in-shim=1，00159

91n-shim(－1)+ut

回歸系數(shù)t值為746.2681，調(diào)整的r平方值為0.96，aic=-1.031878，sc=-1.016790，dw=2.097335?？梢娔Ｐ徒y(tǒng)計量都很顯著，擬合度較高。模型擬合值、實際值與殘差序列值如圖2所示。圖2可再次證明模型擬合較好，殘差序列基本上是個o均值的平穩(wěn)序，列；觀察殘差序列、殘差序列平方的自相關(guān)系數(shù)和偏自相關(guān)系數(shù)，證明不存在序列相關(guān)或條件異方差效應(yīng)?？傊覀兛梢哉J(rèn)為上證指數(shù)ln shim水平序列滿足平穩(wěn)性假設(shè)，后續(xù)研究可以采用這個結(jié)論。

(二)ln-shim序列的bp濾波

頻譜濾波(bp)利用譜分析方法對經(jīng)濟時間序列的周期進行分解。根據(jù)黃繼平、黃良文(2003j的研究，大致可以認(rèn)為上證指數(shù)在18個月至60個_月之間存在波動，因此，可以把wp=1/18(p=18)，wq=1/60(g=18)作為切斷頻率。采用bk固定長度對稱濾波，設(shè)定滯后項數(shù)為18，循環(huán)周期pt=18，pu=60，分解結(jié)果如圖3所示。從保存的權(quán)重矩陣可以看出，2～3年周期成分的權(quán)重最大，可以作為上證指數(shù)的循環(huán)要素。需要注意的是股市周期是一種重復(fù)出現(xiàn)的價格周期，它屬于時間周期。價格波動的底部稱為波谷，頂部稱為波峰，周期長度是從波谷到波谷測量的。

從序列循環(huán)因素圖可看出，在1994～1996，1996～1999，1999～2002，2002～2006，2006～2008年間存在上證指數(shù)的周期循環(huán)。當(dāng)然股市周期也可以從波峰到波峰測量，但時間序列中波峰通常不如波谷那樣穩(wěn)定而可靠。中國股市的周期性波動是由多種因素引起的，如宏觀經(jīng)濟運行波動、政府政策變化、投資者的過度反應(yīng)、國際市場波動、信息披露周期等，同時還存在一些隨機性的周期干擾。正是這樣的周期性波動給價值投資理論提供了不斷實踐的機會。

二、價值投資的理論基礎(chǔ)

價值投資理論也被稱為穩(wěn)固基礎(chǔ)理論，該理論認(rèn)為：股票價格圍繞“內(nèi)在價值”的穩(wěn)固基點上下波動，而內(nèi)在價值可以用一定方法測定；股票價格長期來看有向“內(nèi)在價值”回歸的趨勢；當(dāng)股票價格低于(高于)內(nèi)在價值即股票被低估(高估)時，就出現(xiàn)了投資機會。

內(nèi)在價值的理論定義就是一家企業(yè)在其余下的壽命中可以產(chǎn)生的現(xiàn)金流的折現(xiàn)值。價值投資大師巴菲特對于內(nèi)在價值的計算最為詳細的敘述出現(xiàn)在1996年致berkshire公司股東的信中：“內(nèi)在價值是估計值，而不是精確值，而且它還是在利率變化或者對未來現(xiàn)金流的預(yù)測修正時必須相應(yīng)改變的估計值。此外，兩個人根據(jù)完全相同的事實進行估值，幾乎總是不可避免地得出至少是略有不同的內(nèi)在價值估計值，即使對于我和查理來說也是如此。這正是我們從不對外公布我們對內(nèi)在價值估計值的一個原因?！闭莾?nèi)在價值估計的困難，使得價值投資不被一些投資者所信仰。

價值投資的另一個核心概念是安全邊際，指的是實質(zhì)價值或內(nèi)在價值與價格的順差，換一種更通俗的說法，安全邊際就是價值與價格相比被低估的程度或幅度。根據(jù)定義，只有當(dāng)價值被低估的時候才存在安全邊際或安全邊際為正，當(dāng)價值與價格相當(dāng)?shù)臅r候安全邊際為零，而當(dāng)價值被高估的時候不存在安全邊際或安全邊際為負。價值投資者只對價值被低估，特別是被嚴(yán)重低估的對象感興趣。安全邊際不能保證避免損失，但能保證獲利的機會比損失的機會更多。

安全邊際并不是孤立的，它是以“內(nèi)在價值”為基礎(chǔ)的，在“內(nèi)在價值”的計算中，預(yù)期收益率是最有彈性的參數(shù)，預(yù)期收益率的上升和安全邊際的擴大都趨向一個結(jié)果，那就是相對低的買入價格。就實際操作層面而言，階段性的倉位比例控制也可以視為運用安全邊際的輔佐手段。巴菲特指出，“我們的股票投資戰(zhàn)略持續(xù)有效的前提是，我們可以用有吸引力的價格買到有吸引力的股票。對投資人而言，買入一家優(yōu)秀的股票是支付過高的價格，將抵消這家績優(yōu)公司未來十年所創(chuàng)造的價值?！币簿褪钦f，如果買入價格過高，即使是買入優(yōu)秀公司的股票也難獲利。

因此，安全邊際理論就是告訴投資者一定要穩(wěn)健投資，不要冒風(fēng)險。在每次做投資決策或投資活動中，一定要將風(fēng)險降到最小，同時，盡力從每次投資活動中取得收益的最大化。如果投資者理想的安全邊際遲遲難以達到，那么最好的策略就是等待市場進入新一輪周期的波谷。在一生的投資過程中，投資者不必要也不需要每天都去做交易，很多時候應(yīng)該手持現(xiàn)金、耐心等待，由于市場交易群體的無理性和各種因素的影響，在一定的時間段內(nèi)，如2～3年的周期里，總會等到一個完美的高安全邊際時刻。也就是說，市場的周期性波動總會帶來價值低估和較高安全邊際的機會，那么這個時候就是投資者入場的時候。如果投資者的投資組合里累積了很多次這樣的投資成果，長期來看一定會取得遠遠超出市場平均收益的機會。所以安全邊際的核心就在于把握風(fēng)險和收益的關(guān)

系。

三、價值投資中內(nèi)在價值或安全邊際的決定因素

在周期性波動的股市上運用價值分析法，最大的問題在于識別公司的內(nèi)在價值。確定內(nèi)在價值既要關(guān)注內(nèi)因，即公司各種財務(wù)數(shù)據(jù)，又不能忽視公司經(jīng)營活動的外因，即公司所處的行業(yè)和宏觀經(jīng)濟形勢。

(一)公司內(nèi)因分析

1　公司財務(wù)價值。(1)市盈率指標(biāo)。市盈率是指公司股價與該公司每股稅后收益的比率，即市盈率=每股市價，每股收益。在市場周期性波動的波谷，股價下跌幅度要大于每股收益下跌幅度，市盈率開始走低。低市盈率股票對于投資者來說，它的投資回收期較短，風(fēng)險就會較小。低市盈率的股票，如果現(xiàn)金流量比較好，可以給投資者提供一個比較穩(wěn)妥的現(xiàn)金分紅回報率，即安全邊際較高。當(dāng)市場走向波峰時，情況正好相反。(2)賬面價值比。賬面價值比又稱為股價凈值比或市凈率，是指一家公司某一時點股價相對于最近季末每股凈資產(chǎn)的比值，即賬面價值比=每股市價/每股凈資產(chǎn)，通常以倍數(shù)表示。當(dāng)股價高于每股凈值時，比值大于1；當(dāng)股價低于每股凈值時，比值小于1。它通常用來評估一家公司市價和其賬面價值的差距。當(dāng)投資者在股價凈值比低于1時買進股票，表示的是以公司價值打折的情況下投資。一般情況下，股票的市價不應(yīng)低于每股凈資產(chǎn)，但相反的情況在周期性波動的波谷也可能出現(xiàn)，如在2008年的中國股市低谷中就有不少股票價格跌破了每股凈資產(chǎn)。該指標(biāo)是價值型投資者常用的評價指標(biāo)，而成長型公司的股票投資不常用該指標(biāo)。(3)股利收益率。股利收益率又稱為股息值利率，是指在不考慮資本利得或損失的情況下，每投資1元可以獲得的股息收入，通常換算成年率，以百分比表示，數(shù)值應(yīng)在o以上，越高越有投資價值。將股利收益率加上因股價變動所帶來的資本利得，即成為投資的真正報酬，用公式表示為：股利收益率=每股現(xiàn)金股利/每股市價(成本)。它通常用來評估一家公司和整個股市是否具有投資價值。當(dāng)股價在短期內(nèi)大漲，而股利增加的速度跟不上股價的漲幅，股利收益率會下降，投資價值也下降；當(dāng)股利不變，而股價下跌時，股利收益率會上升，投資價值也上升。一般而言，股利收益率應(yīng)高于一年定期存款利率才值得投資，因為投資股票需要承擔(dān)股價波動的額外風(fēng)險。但是，成長型的公司習(xí)慣上會將盈余保留在公司內(nèi)部，以滿足未來投資的需要，通常不發(fā)放現(xiàn)金股利，股利收益率為0。有穩(wěn)定收入的大型績優(yōu)股和公用事業(yè)股，則有較穩(wěn)定的現(xiàn)金股利發(fā)放，在價值投資中，常用此指標(biāo)。若對成長型企業(yè)股票進行投資，就不常用此指標(biāo)。(4)如何在周期性波動中確定價值低估。在分析公司價值時，首先要分析上述各項指標(biāo)，以判斷股價是否被低估。評估公司內(nèi)在價值的關(guān)鍵在于投資者估計公司的未來盈利能力或現(xiàn)金流量的能力。預(yù)估未來盈利能力有如下方法：①最近的增長率，對于獲利非常穩(wěn)定的公司，投資者可用過去資料來推算未來的成長率；②參考歷史盈利，可借助加權(quán)法計算近幾年的盈余，以估算未來的盈利或現(xiàn)金流；③股票定價模型中運用貼現(xiàn)現(xiàn)金流公式，理論上股價應(yīng)等于每股紅利與市場利率之比值，即如果公司是一個每年分紅的企業(yè)，那么它的股價就應(yīng)該等于每年分配的紅利除以市場利率。

  2　公司管理能力。公司內(nèi)在價值不僅取決于各種顯性的財務(wù)指標(biāo)，而且公司隱性的管理能力也很重要。在股市周期性波動的波谷，尋求安全邊際高的投資目標(biāo)需要同時兼顧兩個方面。投資大師巴菲特對公司管理能力的分析方法，主要有以下幾個方面：(1)管理者的行為是否理性。從投資者的角度看，公司最重要的管理是公司資金的分配。從長遠來看，資金分配決定了股東投資的價值，如何分配公司盈利——繼續(xù)投資還是分配給股東，是一個邏輯和理性的問題。(2)管理者是否坦誠。在股市投資中，投資者的投資決策是以公司公開披露的信息為依據(jù)的，但許多管理者在對外報告公司業(yè)績時樂觀有余而誠信穩(wěn)健不 足，這是經(jīng)理人員為了追求自己的短期利益所致。因此，能夠堅持全面、真實地披露公司財務(wù)狀況的管理風(fēng)格，成為考察公司管理能力的一個標(biāo)準(zhǔn)。(3)管理行為是否有效。公司管理者可能盲目模仿、爭相攀比同類公司的行為，包括擴張、并購、建立經(jīng)理獎勵制度等等，這些行為可能帶來平庸的回報甚至損失。

(二)公司外因分析

1　公司所處行業(yè)背景。行業(yè)研究是對上市公司進行分析的前提，也是連接宏觀經(jīng)濟分析和上市公司分析的橋梁，是價值分析的重要環(huán)節(jié)。行業(yè)有特定的生命周期，處在生命周期不同發(fā)展階段的行業(yè)，其投資價值不一樣；而在國民經(jīng)濟中具有不同地位的行業(yè)，其投資價值也不一樣。在宏觀經(jīng)濟運行態(tài)勢良好、速度增長、效益提高的情況下，有些部門的增長與國民生產(chǎn)總值、國內(nèi)生產(chǎn)總值增長同步，有些部門則高于或低于國民生產(chǎn)總值、國內(nèi)生產(chǎn)總值的增長。因此，投資者應(yīng)選擇與經(jīng)濟增長同步的要素密集使用行業(yè)及在行業(yè)生命周期中處于成長期和穩(wěn)定期的行業(yè)。

2

宏觀市場背景。(1)宏觀經(jīng)濟及國家政策。經(jīng)濟周期和政策周期對股市周期起著直接的影響作用。在研究價值投資時，必須考慮作用于股市的外部力量所構(gòu)成的系統(tǒng)性風(fēng)險。對于宏觀經(jīng)濟，主要考察宏觀經(jīng)濟指標(biāo)的變化及其趨勢，預(yù)測其周期，從而對股票投資做出前瞻性決策；對于國家政策，主要分析其對股市周期的影響和對行業(yè)的影響，以及對上市公司業(yè)績構(gòu)成的影響。宏觀經(jīng)濟和國家政策的變化，對于投資股票和持有股票時間都是必須考慮的重要因素。(2)投資主體。投資主體的構(gòu)成對股市的發(fā)展及投資者的投資理念和投資方法會產(chǎn)生較大的影響，機構(gòu)投資者和散戶投資者在投資理念方面的差異是明顯的，因此投資主體也是研究價值投資時需要考慮的因素。目前投資者的過度反應(yīng)仍然是價值投資可以利用的一個機會。

四、以2006～2008年市場波動周期為例進行檢驗

由于2006～2008年是個波動周期，因此我們可以把它分為兩個波谷一波峰投資階段，即從2006年波谷開始投資，到2007年達到波峰，在2008年市場進入低谷后，再次尋求安全邊際較高的產(chǎn)業(yè)進行投資。目前正處于復(fù)蘇和走向波峰階段，我們把時間截止到2009年年底。價值投資股票池組合如表4所示。

我們的投資思路是：2006年12月29日買入股票池中的股票，到2007年12月28日全部拋售，2008年12月3 1日再次根據(jù)循環(huán)周期底部買入上述股票。按照上面bp濾波理論所分解的循環(huán)周期，應(yīng)該到2010年中期或年底拋售，但由于目前不能準(zhǔn)確預(yù)測將來股價，所以就用2009年12月31日的股價來計算收益率。本文的主要目的是要說明中國股市內(nèi)在的周期性波動給價值投資提供的機會，如果能嚴(yán)格按照價值投資規(guī)則操作，所得的收益應(yīng)該高于大盤指數(shù)增長率。計算結(jié)果分為第一次操作收益率和第二次操作收益率，分別標(biāo)記為i和ⅱ，ⅲ為算術(shù)平均收益率。股票價格都進行了前復(fù)權(quán)處理，結(jié)果如表5所示。

從上面的收益率數(shù)據(jù)表可看出，在第一、二次投資計劃中，金融、有色、煤炭等行業(yè)平均收益率都超過了大盤指數(shù)增長率，其中有色、煤炭、石化(第一次投資計劃)等資源類行業(yè)的收益幅度遠高于大盤，這反映了處于工業(yè)化時期的中國發(fā)展極度依賴于資源等周期性行業(yè)。當(dāng)市場處于衰退時，這些資源股股價甚至低于凈資產(chǎn)，完全處在安全邊際范圍內(nèi)；市場走向繁榮時，這些周期性行業(yè)價值極容易高估。在兩次投資計劃中，一線地產(chǎn)收益和大盤相差不大，這很難理解，因為房地產(chǎn)也是個周期性行業(yè)，理應(yīng)超越市場波動。細想一下，可以認(rèn)為中國政府的宏觀調(diào)控事實上抑制了房地產(chǎn)的大幅度波動，市場價值一直比較穩(wěn)定，制約了贏利空間。值得注意的是，運輸(物流)和科技行業(yè)的第二次投資計劃收益都有大幅度上升，聯(lián)系到兩次投資計劃之間所發(fā)生的金融危機與我國產(chǎn)業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的調(diào)整，可以想像，經(jīng)過前20年的高速工業(yè)化發(fā)展之后，服務(wù)業(yè)和科技創(chuàng)新型企業(yè)將會被市場重新估值，在波動周期中，估值溢價和估值洼地將會交替產(chǎn)生，將給價值投資提供下一個投資標(biāo)的和投資空間。

篇9

關(guān)鍵詞：周期性波動；隨機游走；bp濾波；價值投資

在中國社會主義市場經(jīng)濟的建設(shè)過程中，資本市場從無到有不斷發(fā)展壯大，特別是中國股票市場，已經(jīng)成為世界股票市場的一支重要力量，也成為中國居民實現(xiàn)財富保值增值的重要途徑。但是，中國絕大多數(shù)股民對股市缺乏了解，更多的是為了獲取投機收益而非投資收益，更不懂如何對所持股票的投資價值進行研究。中國的股票市場自誕生以來，由于世界經(jīng)濟發(fā)展周期、國家政策變動、信息流動機制和所處發(fā)展階段等原因，經(jīng)歷了不斷的周期性波動。這種周期性的波動還夾雜著成長性、易變性、政策性、心理性等特征(劉如海、張宏坤，2003)，為價值投資在中國的研究和運用增添了更多干擾，但這不能成為不少投資者信奉的價值投資不適合中國股市的理由(許健、魏訓(xùn)平，2004；王春燕、歐陽令男，2004)。為此，研究中國股票市場在周期性波動中的價值投資策略具有重要的現(xiàn)實意義。

本文的研究思路先對1991年1月至2009年12月的滬市收盤指數(shù)(shim)用計量經(jīng)濟模型模擬診斷，確定序列的平穩(wěn)性；然后利用bp濾波對shim進行趨勢、循環(huán)分解，確定其主要波動周期；最后，選擇股票池(p001)具有代表性的企業(yè)進行價值投資模擬，與大盤收益率進行比較。

一、中國股市周期性波動的實證分析

在實體經(jīng)濟運行中，存在著“繁榮——衰退——蕭條一復(fù)蘇”的經(jīng)濟周期。關(guān)于實體經(jīng)濟周期性波動的原因，經(jīng)濟學(xué)大師熊彼特、薩繆爾森都做出了深入的分析。熊彼特的創(chuàng)造性破壞理論主要針對的是經(jīng)濟波動的長周期，而薩繆爾森的乘數(shù)一加速數(shù)模型更適合用來解釋頻繁產(chǎn)生的短周期。在收入上升時期，消費通過加速原理帶動投資增長，投資通過乘數(shù)增加收入和消費；當(dāng)遭遇外部沖擊時，上述作用正好反向，因而容易形成經(jīng)常性的經(jīng)濟擴張或收縮。作為實體經(jīng)濟的“晴雨表”，資本或股票市場的價格同樣是反復(fù)波動，但其波動特征和波動原因與實體經(jīng)濟不盡相同。

由于中國還處在發(fā)展和轉(zhuǎn)型階段，資本市場發(fā)展時間較短，因此中國股票市場更容易遭到市場和投資者的過度反應(yīng)，波動性特征更為明顯。黃繼平、黃良文(2003)利用波譜分析方法得出中國滬深兩市指數(shù)均存在5個顯著周期，但最顯著的是長度為921個交易日的周期，這為投資者的實踐操作提供了一定參考。徐立平、陸珩縝(2009)基于時間序列的極大熵譜估計方法，利用matlab工具，對a股指數(shù)進行分析，得到了上證綜指和深證綜指的譜密度、頻率及周期數(shù)據(jù)，從中分辨出a股存在一個平均約18個月的主周期分量。從這些分析中可以看出中國股市確實存在周期性波動規(guī)律。但這些研究存在下列問題：樣本數(shù)據(jù)時間較短；在分析周期之前沒有對時間序列數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性進行論證；更重要的是沒有和具體的價值投資應(yīng)用相結(jié)合。因此，有必要對中國股市的周期性波動做出更精密細致的分析，為投資者提供更具操作性的實踐思路。

一般的實證文獻在分析具有高頻性質(zhì)的金融時序數(shù)據(jù)時，更多地采用條件異方差模型(archmodel)。但在我們看來，股市指數(shù)的月或周序列數(shù)據(jù)也可以用arma模型來分析。本文就對滬市指數(shù)月度序列收盤指數(shù)采用arma模型來診斷預(yù)測。之所以以滬市指數(shù)作為分析樣本，是因為滬市集中了國內(nèi)各行業(yè)的大中型企業(yè)，具有規(guī)模大、分布廣、市值高的典型特點，對世界形勢、國家政策、信息披露、市場投機等反應(yīng)靈敏，而且其中有些藍籌股可以成為價值投資的標(biāo)的被用來模擬預(yù)測。

(一)shim的模擬預(yù)測

首先對shim序列對數(shù)化處理，成為in-shim序列，如圖1所示。對此序列進行單位根檢驗，結(jié)果如表1示。我們可以在10％顯著性水平下認(rèn)為in-shim序列滿足平穩(wěn)性假設(shè)，沒有單位根。再對in-shim序列一階差分后的序列進行單位根檢驗，結(jié)果如表2所示。從表2可以看出，一階差分后的序列在1％、5％、10％顯著性水平下都為平穩(wěn)序列。為了進一步明確是采取水平序列還是一階差分序列，再查看in-shim水平序列的自相關(guān)(ar)和偏自相關(guān)系數(shù)(par)，如表3所示。

從表3可以看出，水平序列自相關(guān)系數(shù)(ac)是拖尾的，偏自相關(guān)系數(shù)(pac)在1階截尾，可以判斷in-shim序列基本滿足ar(1)過程。建立模型

in-shim=1，00159

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91n-shim(－1)+ut

回歸系數(shù)t值為746.2681，調(diào)整的r平方值為0.96，aic=-1.031878，sc=-1.016790，dw=2.097335?？梢娔Ｐ徒y(tǒng)計量都很顯著，擬合度較高。模型擬合值、實際值與殘差序列值如圖2所示。圖2可再次證明模型擬合較好，殘差序列基本上是個o均值的平穩(wěn)序，列；觀察殘差序列、殘差序列平方的自相關(guān)系數(shù)和偏自相關(guān)系數(shù)，證明不存在序列相關(guān)或條件異方差效應(yīng)?？傊覀兛梢哉J(rèn)為上證指數(shù)ln shim水平序列滿足平穩(wěn)性假設(shè)，后續(xù)研究可以采用這個結(jié)論。

(二)ln-shim序列的bp濾波

頻譜濾波(bp)利用譜分析方法對經(jīng)濟時間序列的周期進行分解。根據(jù)黃繼平、黃良文(2003j的研究，大致可以認(rèn)為上證指數(shù)在18個月至60個_月之間存在波動，因此，可以把wp=1/18(p=18)，wq=1/60(g=18)作為切斷頻率。采用bk固定長度對稱濾波，設(shè)定滯后項數(shù)為18，循環(huán)周期pt=18，pu=60，分解結(jié)果如圖3所示。從保存的權(quán)重矩陣可以看出，2～3年周期成分的權(quán)重最大，可以作為上證指數(shù)的循環(huán)要素。需要注意的是股市周期是一種重復(fù)出現(xiàn)的價格周期，它屬于時間周期。價格波動的底部稱為波谷，頂部稱為波峰，周期長度是從波谷到波谷測量的。

從序列循環(huán)因素圖可看出，在1994～1996，1996～1999，1999～2002，2002～2006，2006～2008年間存在上證指數(shù)的周期循環(huán)。當(dāng)然股市周期也可以從波峰到波峰測量，但時間序列中波峰通常不如波谷那樣穩(wěn)定而可靠。中國股市的周期性波動是由多種因素引起的，如宏觀經(jīng)濟運行波動、政府政策變化、投資者的過度反應(yīng)、國際市場波動、信息披露周期等，同時還存在一些隨機性的周期干擾。正是這樣的周期性波動給價值投資理論提供了不斷實踐的機會。

二、價值投資的理論基礎(chǔ)

價值投資理論也被稱為穩(wěn)固基礎(chǔ)理論，該理論認(rèn)為：股票價格圍繞“內(nèi)在價值”的穩(wěn)固基點上下波動，而內(nèi)在價值可以用一定方法測定；股票價格長期來看有向“內(nèi)在價值”回歸的趨勢；當(dāng)股票價格低于(高于)內(nèi)在價值即股票被低估(高估)時，就出現(xiàn)了投資機會。

內(nèi)在價值的理論定義就是一家企業(yè)在其余下的壽命中可以產(chǎn)生的現(xiàn)金流的折現(xiàn)值。價值投資大師巴菲特對于內(nèi)在價值的計算最為詳細的敘述出現(xiàn)在1996年致berkshire公司股東的信中：“內(nèi)在價值是估計值，而不是精確值，而且它還是在利率變化或者對未來現(xiàn)金流的預(yù)測修正時必須相應(yīng)改變的估計值。此外，兩個人根據(jù)完全相同的事實進行估值，幾乎總是不可避免地得出至少是略有不同的內(nèi)在價值估計值，即使對于我和查理來說也是如此。這正是我們從不對外公布我們對內(nèi)在價值估計值的一個原因?！闭莾?nèi)在價值估計的困難，使得價值投資不被一些投資者所信仰。

價值投資的另一個核心概念是安全邊際，指的是實質(zhì)價值或內(nèi)在價值與價格的順差，換一種更通俗的說法，安全邊際就是價值與價格相比被低估的程度或幅度。根據(jù)定義，只有當(dāng)價值被低估的時候才存在安全邊際或安全邊際為正，當(dāng)價值與價格相當(dāng)?shù)臅r候安全邊際為零，而當(dāng)價值被高估的時候不存在安全邊際或安全邊際為負。價值投資者只對價值被低估，特別是被嚴(yán)重低估的對象感興趣。安全邊際不能保證避免損失，但能保證獲利的機會比損失的機會更多。

安全邊際并不是孤立的，它是以“內(nèi)在價值”為基礎(chǔ)的，在“內(nèi)在價值”的計算中，預(yù)期收益率是最有彈性的參數(shù)，預(yù)期收益率的上升和安全邊際的擴大都趨向一個結(jié)果，那就是相對低的買入價格。就實際操作層面而言，階段性的倉位比例控制也可以視為運用安全邊際的輔佐手段。巴菲特指出，“我們的股票投資戰(zhàn)略持續(xù)有效的前提是，我們可以用有吸引力的價格買到有吸引力的股票。對投資人而言，買入一家優(yōu)秀的股票是支付過高的價格，將抵消這家績優(yōu)公司未來十年所創(chuàng)造的價值?！币簿褪钦f，如果買入價格過高，即使是買入優(yōu)秀公司的股票也難獲利。

因此，安全邊際理論就是告訴投資者一定要穩(wěn)健投資，不要冒風(fēng)險。在每次做投資決策或投資活動中，一定要將風(fēng)險降到最小，同時，盡力從每次投資活動中取得收益的最大化。如果投資者理想的安全邊際遲遲難以達到，那么最好的策略就是等待市場進入新一輪周期的波谷。在一生的投資過程中，投資者不必要也不需要每天都去做交易，很多時候應(yīng)該手持現(xiàn)金、耐心等待，由于市場交易群體的無理性和各種因素的影響，在一定的時間段內(nèi)，如2～3年的周期里，總會等到一個完美的高安全邊際時刻。也就是說，市場的周期性波動總會帶來價值低估和較高安全邊際的機會，那么這個時候就是投資者入場的時候。如果投資者的投資組合里累積了很多次這樣的投資成果，長期來看一定會取得遠遠超出市場平均收益的機會。所以安全邊際的核心就在于把握風(fēng)險和收益的關(guān)

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系。

三、價值投資中內(nèi)在價值或安全邊際的決定因素

在周期性波動的股市上運用價值分析法，最大的問題在于識別公司的內(nèi)在價值。確定內(nèi)在價值既要關(guān)注內(nèi)因，即公司各種財務(wù)數(shù)據(jù)，又不能忽視公司經(jīng)營活動的外因，即公司所處的行業(yè)和宏觀經(jīng)濟形勢。

(一)公司內(nèi)因分析

1　公司財務(wù)價值。(1)市盈率指標(biāo)。市盈率是指公司股價與該公司每股稅后收益的比率，即市盈率=每股市價，每股收益。在市場周期性波動的波谷，股價下跌幅度要大于每股收益下跌幅度，市盈率開始走低。低市盈率股票對于投資者來說，它的投資回收期較短，風(fēng)險就會較小。低市盈率的股票，如果現(xiàn)金流量比較好，可以給投資者提供一個比較穩(wěn)妥的現(xiàn)金分紅回報率，即安全邊際較高。當(dāng)市場走向波峰時，情況正好相反。(2)賬面價值比。賬面價值比又稱為股價凈值比或市凈率，是指一家公司某一時點股價相對于最近季末每股凈資產(chǎn)的比值，即賬面價值比=每股市價/每股凈資產(chǎn)，通常以倍數(shù)表示。當(dāng)股價高于每股凈值時，比值大于1；當(dāng)股價低于每股凈值時，比值小于1。它通常用來評估一家公司市價和其賬面價值的差距。當(dāng)投資者在股價凈值比低于1時買進股票，表示的是以公司價值打折的情況下投資。一般情況下，股票的市價不應(yīng)低于每股凈資產(chǎn)，但相反的情況在周期性波動的波谷也可能出現(xiàn)，如在2008年的中國股市低谷中就有不少股票價格跌破了每股凈資產(chǎn)。該指標(biāo)是價值型投資者常用的評價指標(biāo)，而成長型公司的股票投資不常用該指標(biāo)。(3)股利收益率。股利收益率又稱為股息值利率，是指在不考慮資本利得或損失的情況下，每投資1元可以獲得的股息收入，通常換算成年率，以百分比表示，數(shù)值應(yīng)在o以上，越高越有投資價值。將股利收益率加上因股價變動所帶來的資本利得，即成為投資的真正報酬，用公式表示為：股利收益率=每股現(xiàn)金股利/每股市價(成本)。它通常用來評估一家公司和整個股市是否具有投資價值。當(dāng)股價在短期內(nèi)大漲，而股利增加的速度跟不上股價的漲幅，股利收益率會下降，投資價值也下降；當(dāng)股利不變，而股價下跌時，股利收益率會上升，投資價值也上升。一般而言，股利收益率應(yīng)高于一年定期存款利率才值得投資，因為投資股票需要承擔(dān)股價波動的額外風(fēng)險。但是，成長型的公司習(xí)慣上會將盈余保留在公司內(nèi)部，以滿足未來投資的需要，通常不發(fā)放現(xiàn)金股利，股利收益率為0。有穩(wěn)定收入的大型績優(yōu)股和公用事業(yè)股，則有較穩(wěn)定的現(xiàn)金股利發(fā)放，在價值投資中，常用此指標(biāo)。若對成長型企業(yè)股票進行投資，就不常用此指標(biāo)。(4)如何在周期性波動中確定價值低估。在分析公司價值時，首先要分析上述各項指標(biāo)，以判斷股價是否被低估。評估公司內(nèi)在價值的關(guān)鍵在于投資者估計公司的未來盈利能力或現(xiàn)金流量的能力。預(yù)估未來盈利能力有如下方法：①最近的增長率，對于獲利非常穩(wěn)定的公司，投資者可用過去資料來推算未來的成長率；②參考歷史盈利，可借助加權(quán)法計算近幾年的盈余，以估算未來的盈利或現(xiàn)金流；③股票定價模型中運用貼現(xiàn)現(xiàn)金流公式，理論上股價應(yīng)等于每股紅利與市場利率之比值，即如果公司是一個每年分紅的企業(yè)，那么它的股價就應(yīng)該等于每年分配的紅利除以市場利率。

  2　公司管理能力。公司內(nèi)在價值不僅取決于各種顯性的財務(wù)指標(biāo)，而且公司隱性的管理能力也很重要。在股市周期性波動的波谷，尋求安全邊際高的投資目標(biāo)需要同時兼顧兩個方面。投資大師巴菲特對公司管理能力的分析方法，主要有以下幾個方面：(1)管理者的行為是否理性。從投資者的角度看，公司最重要的管理是公司資金的分配。從長遠來看，資金分配決定了股東投資的價值，如何分配公司盈利——繼續(xù)投資還是分配給股東，是一個邏輯和理性的問題。(2)管理者是否坦誠。在股市投資中，投資者的投資決策是以公司公開披露的信息為依據(jù)的，但許多管理者在對外報告公司業(yè)績時樂觀有余而誠信穩(wěn)健不 足，這是經(jīng)理人員為了追求自己的短期利益所致。因此，能夠堅持全面、真實地披露公司財務(wù)狀況的管理風(fēng)格，成為考察公司管理能力的一個標(biāo)準(zhǔn)。(3)管理行為是否有效。公司管理者可能盲目模仿、爭相攀比同類公司的行為，包括擴張、并購、建立經(jīng)理獎勵制度等等，這些行為可能帶來平庸的回報甚至損失。

(二)公司外因分析

1　公司所處行業(yè)背景。行業(yè)研究是對上市公司進行分析的前提，也是連接宏觀經(jīng)濟分析和上市公司分析的橋梁，是價值分析的重要環(huán)節(jié)。行業(yè)有特定的生命周期，處在生命周期不同發(fā)展階段的行業(yè)，其投資價值不一樣；而在國民經(jīng)濟中具有不同地位的行業(yè)，其投資價值也不一樣。在宏觀經(jīng)濟運行態(tài)勢良好、速度增長、效益提高的情況下，有些部門的增長與國民生產(chǎn)總值、國內(nèi)生產(chǎn)總值增長同步，有些部門則高于或低于國民生產(chǎn)總值、國內(nèi)生產(chǎn)總值的增長。因此，投資者應(yīng)選擇與經(jīng)濟增長同步的要素密集使用行業(yè)及在行業(yè)生命周期中處于成長期和穩(wěn)定期的行業(yè)。

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編輯整理本文。

宏觀市場背景。(1)宏觀經(jīng)濟及國家政策。經(jīng)濟周期和政策周期對股市周期起著直接的影響作用。在研究價值投資時，必須考慮作用于股市的外部力量所構(gòu)成的系統(tǒng)性風(fēng)險。對于宏觀經(jīng)濟，主要考察宏觀經(jīng)濟指標(biāo)的變化及其趨勢，預(yù)測其周期，從而對股票投資做出前瞻性決策；對于國家政策，主要分析其對股市周期的影響和對行業(yè)的影響，以及對上市公司業(yè)績構(gòu)成的影響。宏觀經(jīng)濟和國家政策的變化，對于投資股票和持有股票時間都是必須考慮的重要因素。(2)投資主體。投資主體的構(gòu)成對股市的發(fā)展及投資者的投資理念和投資方法會產(chǎn)生較大的影響，機構(gòu)投資者和散戶投資者在投資理念方面的差異是明顯的，因此投資主體也是研究價值投資時需要考慮的因素。目前投資者的過度反應(yīng)仍然是價值投資可以利用的一個機會。

四、以2006～2008年市場波動周期為例進行檢驗

由于2006～2008年是個波動周期，因此我們可以把它分為兩個波谷一波峰投資階段，即從2006年波谷開始投資，到2007年達到波峰，在2008年市場進入低谷后，再次尋求安全邊際較高的產(chǎn)業(yè)進行投資。目前正處于復(fù)蘇和走向波峰階段，我們把時間截止到2009年年底。價值投資股票池組合如表4所示。

我們的投資思路是：2006年12月29日買入股票池中的股票，到2007年12月28日全部拋售，2008年12月3 1日再次根據(jù)循環(huán)周期底部買入上述股票。按照上面bp濾波理論所分解的循環(huán)周期，應(yīng)該到2010年中期或年底拋售，但由于目前不能準(zhǔn)確預(yù)測將來股價，所以就用2009年12月31日的股價來計算收益率。本文的主要目的是要說明中國股市內(nèi)在的周期性波動給價值投資提供的機會，如果能嚴(yán)格按照價值投資規(guī)則操作，所得的收益應(yīng)該高于大盤指數(shù)增長率。計算結(jié)果分為第一次操作收益率和第二次操作收益率，分別標(biāo)記為i和ⅱ，ⅲ為算術(shù)平均收益率。股票價格都進行了前復(fù)權(quán)處理，結(jié)果如表5所示。

從上面的收益率數(shù)據(jù)表可看出，在第一、二次投資計劃中，金融、有色、煤炭等行業(yè)平均收益率都超過了大盤指數(shù)增長率，其中有色、煤炭、石化(第一次投資計劃)等資源類行業(yè)的收益幅度遠高于大盤，這反映了處于工業(yè)化時期的中國發(fā)展極度依賴于資源等周期性行業(yè)。當(dāng)市場處于衰退時，這些資源股股價甚至低于凈資產(chǎn)，完全處在安全邊際范圍內(nèi)；市場走向繁榮時，這些周期性行業(yè)價值極容易高估。在兩次投資計劃中，一線地產(chǎn)收益和大盤相差不大，這很難理解，因為房地產(chǎn)也是個周期性行業(yè)，理應(yīng)超越市場波動。細想一下，可以認(rèn)為中國政府的宏觀調(diào)控事實上抑制了房地產(chǎn)的大幅度波動，市場價值一直比較穩(wěn)定，制約了贏利空間。值得注意的是，運輸(物流)和科技行業(yè)的第二次投資計劃收益都有大幅度上升，聯(lián)系到兩次投資計劃之間所發(fā)生的金融危機與我國產(chǎn)業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的調(diào)整，可以想像，經(jīng)過前20年的高速工業(yè)化發(fā)展之后，服務(wù)業(yè)和科技創(chuàng)新型企業(yè)將會被市場重新估值，在波動周期中，估值溢價和估值洼地將會交替產(chǎn)生，將給價值投資提供下一個投資標(biāo)的和投資空間。

篇10

中圖分類號：F830.59 文獻標(biāo)識碼：A

收錄日期：2016年3月3日

一、引言

從已有文獻對價值成長投資策略的含義描述來看，其是一種融合價值和成長性兩個因素的投資理念。越來越多的投資者在股神巴菲特、投資大師彼得林奇的影響下堅定不移地信奉價值投資成長策略。于是本文在研究國內(nèi)外文獻的基礎(chǔ)上對價值成長投資策略的研究現(xiàn)狀進行綜述。

二、價值投資策略的有效性

很多學(xué)者通過實證分析檢驗發(fā)現(xiàn)不管在歐美成熟股票市場還是在新加坡、中國等亞洲新興股票市場，運用價值投資策略選出的價值股都能獲得超額收益。

（一）國外關(guān)于價值投資策略有效性的研究。國外最早采用具體估值指標(biāo)對價值投資策略進行實證分析的是Basu（1977），他采用了市盈率（P/E）指標(biāo)，選取了美國股市1957年4月至1971年3月的公司數(shù)據(jù)，構(gòu)建了高低市盈率組合，研究結(jié)果表明低P/E的股票組合投資收益明顯高于高P/E股票投資組合，就算將績效測度偏差因素考慮在內(nèi)，這個結(jié)果也是成立的，市盈率指標(biāo)效應(yīng)由此誕生。這一實證結(jié)果更加證明了價值投資的價值性。Lakonishok、Shleifer和Vishny（1994）對納斯達克和美國證券交易所的股票進行了研究，他們將股票分為價值股和成長股兩類組合，通過5年數(shù)據(jù)的分析，他們發(fā)現(xiàn)價值股的平均收益率為19.8%，明顯高于成長股組合平均收益率（9.3%）。Fama和French（1997）用B/M、C/P、E/P、D/P作為估值指標(biāo)構(gòu)造價值投資組合及成長股投資組合，通過實證分析對發(fā)達國家的成熟市場和一些國家的新興市場都進行了驗證。在13個成熟股市中有12個股市的價值股投資組合收益率超過了成長股投資組合，其中B/M和C/P組合取得的投資收益率最高。以E/P將股票分類，在16個新興市場中有10個股市發(fā)現(xiàn)了超額收益率，雖然超額收益率較小僅有4%，但這是因為新興市場收益率波動較大，而且樣本時間跨度較短。

（二）國內(nèi)關(guān)于價值投資策略有效性的研究。雖然我國股市只有20多年的發(fā)展歷程，但是價值投資策略在我國股市應(yīng)用也比較廣泛，很多學(xué)者也通過實證分析證明了價值投資策略在我國股市是適用的、有效的。王永宏和趙學(xué)軍（2001）通過實證分析分別對價值投資策略和動量投資策略在我國證券市場上的有效性進行了對比分析，實證結(jié)果表明通過價值投資策略篩選出的股票后期表現(xiàn)都比較好，說明了價值投資策略同樣適用于我國證券市場。王艷春和歐陽令南（2003）利用市凈率指標(biāo)將樣本股票進行分組，通過實證分析，證明了低市凈率即價值股的投資收益率跑贏了高市凈率股票，證明了價值投資策略在中國的有效性。陳祺（2013）采用了5種財務(wù)指標(biāo)：市盈率、市凈率、市現(xiàn)率、收入增長率以及ROE來構(gòu)建價值投資組合和成長組合，實證結(jié)果顯示市凈率和市現(xiàn)率兩個指標(biāo)構(gòu)建的投資組合存在明顯的超額收益。他還證明了在成長、穩(wěn)定、金融和消費四個板塊中價值投資策略都有效可行。

三、價值投資策略中估值指標(biāo)的選取

國內(nèi)外學(xué)者在研究價值投資策略時，不管是用統(tǒng)計分析或者構(gòu)建模型，都運用到了最基本的指標(biāo)分析，但這些指標(biāo)都不盡相同。

一些學(xué)者僅運用市盈率、市凈率、市銷率等單一指標(biāo)作為選股依據(jù)。比如：Fuller（1992）選取了1973～1990年的美國上市公司的數(shù)據(jù)，實證分析得出市盈率與公司銷售業(yè)績成正比，即高市盈率的股票，公司的經(jīng)營業(yè)績較好；反之，低市盈率的股票，公司的經(jīng)營業(yè)績較差。蔡飛（2008）通過對A股市場2000～2003年上市公司的實證分析，認(rèn)為低市銷率的股票顯示出較強的市場表現(xiàn)，市銷率越低，超額漲幅越大，而且低市銷率的股票組合的市場表現(xiàn)超過了市場上的平均水平。特別是在牛市中，低市銷率的優(yōu)勢更明顯，而熊市卻不明顯。同時，選擇低市盈率的比選擇低市銷率的有價證券組合更能帶來穩(wěn)定的收入；在采用低市銷率策略時，所選的公司規(guī)模越小，收益越不穩(wěn)定。

還有一些學(xué)者認(rèn)為單一指標(biāo)作為選股依據(jù)難免有失偏頗，他們同時選取了幾個指標(biāo)，并構(gòu)成價值投資組合，以此來驗證價值投資策略的有效性。如：杜惠芬、平仕濤（2005）在文中指出單一利用市盈率或市銷率作為選股指標(biāo)并不完善。文章運用實證檢驗方法，證明低市銷率和低市盈率相結(jié)合的選股指標(biāo)體系，可以獲得明顯的超額收益，因此“雙低”策略是基于目前中國股市特點的、比較適合的選股指標(biāo)體系。顧紀(jì)生、朱玲（2012）指出目前的相關(guān)分析指標(biāo)無法全面且深刻地揭示上市公司投資價值，即便ROE也是如此。筆者在文中提出股票化率和市銷率可以而且應(yīng)該成為研判其宏、微觀價值的兩大核心指標(biāo)，也是對現(xiàn)有分析指標(biāo)的必要補充。

四、成長性投資策略指標(biāo)選取

傳統(tǒng)的衡量一家公司成長性的指標(biāo)通常有毛利率、主營業(yè)務(wù)收入增長率、凈利潤增長率等，很多學(xué)者在研究公司成長性時，選取的指標(biāo)也不盡相同。

陳曉紅、佘堅和鄒湘娟（2006）把中小上市公司作為研究對象，通過建立成長性評價體系，其中包括凈利潤增長率、主營業(yè)務(wù)收入增長率和總資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率等12個指標(biāo)，分別采用突變級數(shù)法和灰色關(guān)聯(lián)度分析法對公司成長性進行評價，通過對比分析，認(rèn)為兩種方法各有千秋。余嵐（2009）在《成長型股票的選擇方法及投資策略》中選取了預(yù)估市盈率與歷史市盈率、銷售收入增長率、凈資產(chǎn)收益率以及股價/現(xiàn)金流量比這4個指標(biāo)來衡量公司的成長性。同時，她在文中指出成長型股票與其他股票的顯著差別就在于主營業(yè)務(wù)收入和盈余成長率必須明顯高于行業(yè)平均水平。張顯峰（2013）在研究上市公司價值評估時認(rèn)為度量公司的成長能力主要是通過增長率指標(biāo)來衡量，主要包括主營業(yè)務(wù)收入增長率和凈利潤增長率指標(biāo)。

五、結(jié)語

通過歸納整理后，本文得出以下現(xiàn)有研究結(jié)論：（1）明確了價值投資的有效性，價值投資策略不僅適用于國外成熟市場，同時也適用于包括我國股市在內(nèi)的亞洲新興市場；（2）價值投資策略的有效選股指標(biāo)有很多，如市盈率、市凈率、市銷率、市現(xiàn)率等；（3）成長投資策略的有效選股指標(biāo)有很多，如毛利率、主營業(yè)務(wù)收入增長率、凈利潤增長率等。在前人研究的基礎(chǔ)上，相信在采用價值成長投資策略選股時，定能幫助投資者獲得超額收益。

主要參考文獻：

[1]Basu.S.Investment Performance of Common Stocks In Relation To Their Price Earnings Rations：A Test of The Efficient Market Hypothesis[J].Journal of Finance，1977.32.

[2]Fama，E.and K.French.The Cross-Section of Expected Stock Returns[J].Journal of Finance，1992.47.

[3]王永宏，趙學(xué)軍.中國股市“慣性策略”和“反轉(zhuǎn)策略”的實證分析[J].經(jīng)濟研究，2001.6.3.

[4]王艷春，歐陽令南.價值投資與中國股市的可行性分析[J].財經(jīng)科學(xué)，2004.1.

[5]陳祺.中國股市價值投資策略的績效研究[D].復(fù)旦大學(xué)，2013.4.1.

[6]蔡飛.市銷率指標(biāo)在股票投資決策中的應(yīng)用[J].財會月刊（綜合），2008.2.

[7]杜惠芬，平仕濤.在A股市場使用市銷率系列指標(biāo)的實證分析[J].中央財經(jīng)大學(xué)學(xué)報，2005.10.